更多IPO專業内容，請關注本頭條，搜尋關鍵詞，閱讀專業解讀資料，喜歡的也可以點贊。若有不了解的關鍵點和疑難問題，可以随時評論留言版主當天回複，也可以加微信13439040828咨詢IPO相關的會計和稅務處理。
2023年12月29日，全國人民代表大會常務委員會作出關于修改《中華人民共和國公司法》（“《公司法》”）的決定，《中華人民共和國公司法（2023修訂）》（“新公司法”）将于2024年7月1日正式施行。本文将從上市公司收購及重組的角度出發，對新公司法所增加或修改的相關内容（如授權資本制、類别股表決機制、财務資助限制、簡易合并與小規模合并制度等）進行解讀，并嘗試分析其對上市公司收購及重組交易可能産生的影響。
一、反收購視角下的授權資本制
新公司法本次針對股份有限公司引入了授權資本制。大陸股份有限公司的公司資本制度經曆了自法定資本制到認繳資本制，再到授權資本制的演變過程。最初1993年頒布《公司法》時施行的是法定資本制，2013年修訂《公司法》時将有限責任公司和發起設立的股份有限公司的資本制度修改為認繳資本制。直至2021年頒布《中華人民共和國公司法（修訂草案）》時，大陸首次提出将股份有限公司的資本制度改為授權資本制，并保留了認繳資本制這一過渡性制度。本次新公司法第152條第1款規定：“公司章程或者股東會可以授權董事會在三年内決定發行不超過已發行股份百分之五十的股份。但以非貨币财産作價出資的應當經股東會決議”。
筆者認為，授權資本制度允許董事會不經股東準許即可決定發行已授權的股份，使得董事會擁有一定的發行股份的自由。這也使得公司在應對敵意收購行為時，董事會可以依據股東會[1]的授權，通過發行股份“攤薄”敵意收購人所持股份的比例，增加收購人的交易成本，其效果類似于美國法項下的“毒丸計劃”（Poison Pill）。
“毒丸計劃”較為正式的名稱為“股權攤薄反收購措施”，是指在應對敵意收購行為時，現有股東可以依據公司的授權獲得低價購買公司股票的資格，進而導緻收購人交易負擔顯著增加的行為。通俗來說，當收購人持股達到較大比例時，公司實際控制人或現有管理層可通過激活“毒丸計劃”，向除了收購人以外的所有股東大量增發低價新股，使得收購人的持股比例被攤薄，進而增加其收購成本，達到抵禦敵意收購人的目的。美國公司法所奉行的授權資本制是“毒丸計劃”能夠得以施行的制度基礎，即公司隻要在其章程中明确授權董事會可以擴大股本，那麼董事會就對“毒丸計劃”具有決策權且無需經過股東會審議，可以随時發行新股以抵禦敵意收購。
相比之下，大陸現行公司資本制度則不具備實施“毒丸計劃”的條件。這主要是由于法定資本制下要求公司發行新股、擴大股本必須經過股東會審議通過，即“毒丸計劃”的決策權在股東會，而敵意收購人可能此時已經階段性地取得了公司較高比例的股份，自然不會同意通過“毒丸計劃”。新公司法第152條規定使得“毒丸計劃”在大陸也具有了一定的可操作性。
但需要注意的是，“毒丸計劃”一旦實施，将對公司的股權結構造成很大的影響。由于實施“毒丸計劃”的公司基本為上市公司，股權結構的重大變化可能将導緻公司股價、市值産生劇烈波動，這可能會損害到股東，尤其是中小股東的利益。基于上述原因，許多國家和地區的立法對“毒丸計劃”持審慎的态度。大陸上市公司發行股份需要遵守股份發行的相關規則，并受到中國證券監督管理委員會、證券交易所的監管，是以上市公司在實踐中具體如何應用授權資本制并實施“毒丸計劃”還有待進一步觀察。此外，本次新公司法進一步加強了董事、監事及進階管理人員的責任，董事會是否可能會因執行“毒丸計劃”而被認定為越權發行、存在不當行為，是否需要是以承擔責任等問題還存在較大的探讨空間。
二、類别股表決機制與控制權争奪
根據新公司法第144條規定，股份公司可以發行類别股股份，包括可以按照公司章程的規定發行“每一股的表決權數多于或者少于普通股的股份”，即允許股份有限公司對表決權作出差異化安排。
筆者認為，在公司控制權争奪的交易中，通過表決權差異化安排，公司控股股東、實際控制人可以較低比例的股權實作對公司表決權的控制，進而穩定和鞏固其控制地位。特别是對于上市公司而言，由于其股權架構較為分散，大量上市公司的控股股東的持股比例較低，有時會低于30%甚至20%，此時如其他方通過二級市場或其他方式進行大規模增持，則會威脅到控股股東的控制地位。在這種情況下，如預先設定了類别股股份，使得上市公司控股股東能夠以較低持股比例持有較高比例的表決權，則在一定程度上可以增加外部人（特别是敵意收購人）争奪上市公司控制權的成本，進而降低其收購意願。
對于類别股表決機制，需要提示的是，就公開發行股份的公司而言，新公司法不允許其發行表決權與普通股不同的類别股的股份，但公開發行前已發行的股份除外。自2019年注冊制改革啟動以來，大陸已經有一批存在表決權差異安排的公司成功于A股上市，例如優刻得（688158.SH）、九号公司（689009.SH）等。
此外，新公司法第144條第3款規定，公司發行“每一股的表決權數多于或者少于普通股”類型的類别股的，對于監事或者審計委員會成員的選舉和更換，該類别股與普通股每一股的表決權數相同。在不涉及上述情形時，類别股股東仍可以享有差異化的表決權，這對于控股股東、實際控制人有效控制公司董事會仍将産生一定便利。
另一方面，基于同股同權的基本原則，為避免類别股制度被大股東不當利用進而損害公司和其他中小股東利益，新公司法在設定類别股制度的同時亦施加了諸多限制，除前文提及的關于類别股制度的設定時點外，新公司法第145條、第146條還對類别股提出了其他額外要求。此外，現行境内各交易所上市規則也對拟設定類别股并上市的企業有較為完善和細緻的監管規則，其中包括發行人的市值及财務名額、設定條件、轉讓限制、表決機制等。如果企業拟通過類别股制度作為應對潛在控制權争奪的防禦措施，建議基于上述規則并結合企業自身情況進行綜合判斷。
三、對收購人有限度的财務資助
在并購交易中，有些交易模式會涉及目标公司通過提供擔保等方式為收購人提供财務資助的情形，比較典型的是杠杆收購（Leverage Buyout）。在該模式下，收購人通常會利用目标公司的資産作為債務抵押以獲得收購所需資金。通常情況下，僅有較少的收購資金來自于收購人的自有資金，大部分則來自銀行抵押借款、機構借款和發行債券，并以目标公司的資産和未來現金流量及收益作擔保并用來還本付息。例如香港上市公司百麗國際私有化交易中，收購人的并購融資債務主要依靠目标公司未來的經營性現金流來償還，百麗國際的下屬子公司滔博（06110.HK）在後續分拆上市所募集的大部分資金被用于償還上述債務。
而基于資本維持原則（Capital Maintenance Rule）、保護中小股東和債權人、遏制杠杆收購和防止市場操縱等原因，不少國家和地區頒布了禁止或限制财務資助的規定。資本維持原則意為在公司存續期間内，除法律規定允許的情形外，不得以直接或間接的形式向股東返還資本，其目的在于保護債權人的利益。而财務資助在本質上是用公司資本為他人購買本公司股份提供資金，與該原則存在一定沖突。《上市公司收購管理辦法》第8條對财務資助作出了相關限制，即“被收購公司董事會針對收購所做出的決策及采取的措施，應當有利于維護公司及其股東的利益，不得濫用職權對收購設定不适當的障礙，不得利用公司資源向收購人提供任何形式的财務資助，不得損害公司及其股東的合法權益。”類似規定也可見于《非上市公衆公司收購管理辦法》。同時結合其他有關上市公司或非上市公衆公司對外提供擔保的限制性規定，由目标公司為收購人融資提供擔保或以目标公司未來現金流量及收益為收購人償還債務的A股上市公司或非上市公衆公司杠杆收購交易受到了較大的限制。
新公司法第163條新加入了對财務資助的限制，即對于股份有限公司，“公司不得為他人取得本公司或者其母公司的股份提供贈與、借款、擔保以及其他财務資助，公司實施員工持股計劃的除外。為公司利益，經股東會決議，或者董事會按照公司章程或者股東會的授權作出決議，公司可以為他人取得本公司或者其母公司的股份提供财務資助，但财務資助的累計總額不得超過已發行股本總額的百分之十。董事會作出決議應當經全體董事的三分之二以上通過。違反前兩款規定，給公司造成損失的，負有責任的董事、監事、進階管理人員應當承擔賠償責任。”
根據《關于<中華人民共和國公司法（修訂草案）>的說明（2021）》，設定上述條款系為了“強化董事、監事、進階管理人員維護公司資本充實的責任”。就此不難看出，資本維持原則是新公司法設定該條款的主要理論基礎。新公司法将原本主要适用于上市公司、非上市公衆公司的禁止财務資助制度擴充至了全部股份有限公司，境内股份有限公司收購交易中收購資金的融資管道被進一步收窄。值得注意的是，盡管第163條第2款設定了一項例外，但最多也隻允許提供相當于已發行股本總額10%的财務資助，對于意圖收購較大比例股份（尤其是實施杠杆收購）而言起到的作用比較有限。如此時通過其他融資管道籌集資金也存在難度，收購人要收購大量的公司股份就變得越發困難。是以，筆者認為，禁止财務資助制度可能會催生出更多能夠通過收購較少比例股權即取得公司控制權的交易，畢竟收購的股權比例越低，需要公司提供的财務資助就越少。
此外，新公司法第163條雖規定了董事、監事及進階管理人員的義務與責任，但未将實際控制人納入責任範圍之中，亦未規定違規的财務資助行為之效力，以及違法的财務資助行為是否會影響股份受讓的合法性，上述規定的法律影響有待結合司法實踐進一步明确。
四、簡易合并與剩餘股份的“擠出”
（一）關于簡易合并制度的了解
新公司法第219條第1款規定“公司與其持股百分之九十以上的公司合并，被合并的公司不需經股東會決議，但應當通知其他股東，其他股東有權請求公司按照合理的價格收購其股權或者股份。”這一制度又被稱為“簡易合并”，筆者了解其一定程度上借鑒了美國《特拉華州普通公司法》第253條的規定[2]（該制度被稱為Short-form Merger ，通常譯為“簡式合并”或“短式合并”），現行有效的《開曼群島公司法》第233條（7）款也有類似規定[3]。
站在子公司的視角，如持股比例達到90%以上的母公司計劃合并子公司，子公司的少數股東無法通過行使表決權來阻止該等合并，子公司因而缺乏召開股東會進行表決的必要。由于子公司未召開股東會，少數股東無法通過表決對合并議案提出異議，因而可能無法根據新公司法第89條或第162條主張異議股東回購請求權，是以第219條第1款賦予了少數股東請求公司（系指合并公司）按照合理的價格收購其股權或者股份”的權利。
站在母公司的視角，由于母公司對子公司擁有近乎絕對的控制，采取簡易合并不會對母公司及其股東的利益産生實質影響，這也是美國《特拉華州普通公司法》第253條規定在采取“簡式合并”時母公司和子公司的股東會表決均可省略的原因。不過新公司法第219條第1款并未免除母公司股東會決議的流程。
值得注意的是，第219條第1款僅規定“被合并的公司不需經股東會決議”，此處表述為“被合并的公司”而非“子公司”，是否意味着在子公司反向吸收合并母公司時（例如較為常見的A股上市公司發起的“整體上市”交易），母公司作為“被合并的公司”也無需召開股東會？鑒于“其他股東”在表述上與母公司（作為子公司的控股股東）相對應，筆者認為可能更宜了解為子公司的少數股東。此外，反向吸收合并将使母公司股東的持股形式發生重大變化、對于母公司股東有較大的影響，筆者是以認為第219條第1款的規定僅針對母公司合并子公司、子公司無需召開股東會的情形。
（二）簡易合并制度的适用
站在A股上市公司收購的視角，随着注冊制的全面落地與退市常态化，殼資源的價值在不斷下降，A股上市公司的私有化（包括主動退市）将會逐漸增加。在一般的私有化交易中，即使目标公司已經退市，其可能仍有大量的少數股東（盡管合計持股比例較低）繼續持股。此時由于二級市場的流動性受限，少數股東出售股份有所不便，同時缺少退出途徑的少數股東對于公司經營管理缺乏影響，甚至可能會無理阻撓收購人與目标上市公司的正常經營管理。簡易合并制度則可以實作擠出少數股東與剩餘股份的效果。
基于上述分析，收購人可以通過要約收購（前期可結合認購定向發行股份、協定受讓、二級市場交易等增持方式）取得目标公司90%以上的股份、目标公司将因不滿足股權分布條件而退市後，繼續根據第219條第1款發起簡易合并，進而實作對A股上市公司的完全私有化，事實上“要約收購+簡易合并”的兩步式合并（Two-step Merger）也是常見的域外實踐。對于已退市公司，由于其股票仍會在全國中小企業股份轉讓系統的兩網公司及退市公司闆塊進行交易，作為非上市公衆公司仍需遵守全國中小企業股份轉讓系統的相關交易規則和資訊披露義務，簡易合并為退市公司的控股股東（或其他收購人）提供了一條完全私有化退市公司、不再作為公衆公司而納入監管的管道。
站在A股上市公司重組的視角，部分上市公司收購标的公司控股權（例如51%或以上）後，标的公司的少數股東（經常會繼續提名或出任标的公司的董事或進階管理人員）會出現不配合上市公司的經營管理或年度審計、也不願意退出标的公司，進而拖累上市公司正常經營的情形。為充分保護其合法利益，上市公司除在重組交易協定中詳細約定标的公司在重組完成後的經營管理安排外，也可考慮争取收購标的公司90%以上股權（如無法或無必要直接全資收購），或在重組交易協定中約定附條件收購少數股東所持股權的分步安排（設定為上市公司的權利而非義務）、確定在重組完成後可根據條件實施進一步收購，并最終視标的公司的經營情況決定是否實施簡易合并。
（三）簡易合并與強制收購權
《中華人民共和國公司法（修訂草案）》公布時，有不少觀點認為大陸引入了“強制收購權”（squeeze out，或稱“強制排除權”、“強制擠出權”）制度。在美國法下，美國《特拉華州普通公司法》第253條規定的“簡式合并”通常被認為是“強制收購權”；在美國法外，對于“強制收購權”存在其他了解，例如《開曼群島公司法》第88條規定，如收購人已經收購公司90%以上股份，收購人可直接以同等條件強制收購剩餘的少數股東股份。香港《公司條例》第693條也有類似規定。
《開曼群島公司法》第88條與新公司法的類似之處在于，賦予了收購人取得目标公司90%以上股權/股份時排除少數股東的法定權利，但新公司法賦予的該等權利是通過收購人與目标公司實施合并、目标公司登出而實作，與之相近的是《開曼群島公司法》第233條（7）款規定；《開曼群島公司法》第88條則是賦予收購人繼續以同等條件收購目标公司少數股東股份的權利，目标公司在收購完成後将成為收購人的全資子公司，這是二者的重要差別之一。[4]
2014年公布、現已失效的《中國證券監督管理委員會關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若幹意見》曾提出“健全主動退市的配套政策措施。完善上市公司收購制度，豐富要約收購履約保證形式，研究建立包括觸發條件、救濟程式等内容的餘股強制擠出制度……”。2015年的《證券法（修訂草案）》在上市公司要約收購制度下引入餘股強制擠出制度[5]，第122條第1款規定在收購要約期限屆滿後，收購人收購一個上市公司的非關聯股東持有的有表決權股份數超過90%或收購一個上市公司有表決權股份超過95%的，收購人有權以要約收購的同等條件收購其他股東有表決權的股份，其他股東應當出售。前述内容賦予收購人強制收購少數股東所持股份的權利，其在程式上相較于簡式合并更為便捷，但該等内容最終未獲采納。
考慮到新公司法做出的創新，筆者認為，不排除《證券法》及上市公司并購重組相關制度在未來修訂時，對上市公司實施（或被實施）簡易合并、小規模合并等作出更為細緻的規定，甚至也不排除《證券法》未來重新采納上述《證券法（修訂草案）》的規定、賦予收購人在上市公司要約收購時的“強制收購權”。
五、小規模合并的有限制度價值
新公司法第219條第2款規定“公司合并支付的價款不超過本公司淨資産百分之十的，可以不經股東會決議；但是，公司章程另有規定的除外”。本款規定的合并模式在實踐中通常被稱為“小規模合并”，其特點在于合并公司支出的對價低、對于合并公司及其股東利益的影響較小。在了解該條時，有如下問題需要厘清：
（一）小規模合并是否以合并公司、被合并公司存在股權關系為前提
新公司法并未做出該等限定。從規定表述以及促進并購重組決策效率的角度考慮，筆者認為小規模合并的制度核心在于合并公司支出的對價低，因而可以适用第219條第2款規定的特别程式，而合并公司、被合并公司是否存在股權關系不會影響本款規定的适用，這點與簡易合并存在差别。
（二）“可以不經股東會決議”，是指合并公司的股東會，還是被合并公司的股東會
如上文所述，小規模合并對合并公司而言并非重大的交易、對合并公司及其股東利益影響較小，從縮減程式、節省成本和提高效率的角度分析，可以不經合并公司的股東會決議、僅由董事會決議即可，但公司章程另有規定的除外。
相比之下，合并事項對被合并公司利益關系重大，如規定小規模合并可不經過被合并公司股東會決議将不利于保護被合并公司及其股東的利益。被合并公司的股東在股東會表決反對合并的，可以主張異議股東回購請求權。
但在合并公司在被合并公司的持股比例超過90%、合并公司支出的價款不超過其淨資産的10%，即小規模合并同時構成簡易合并時，存在合并公司、被合并公司均無需召開股東會決議的适用空間。
（三）“公司合并支付的價款”使用的表述為“價款”而非“對價”，是否意味着合并對價的支付手段僅限于現金
新公司法未對該問題進行回應。作為對比，大陸台灣地區《企業并購法》第18條第7款[6]規定小規模合并的對價可以是股份或現金，而美國《特拉華州普通公司法》第251條(f)款規定與小規模合并類似，但其同樣規定了股份對價。從豐富公司并購重組的對價支付手段、提高公司（特别是上市公司）并購重組效率的角度分析，應當将合并公司以新發行股份作為對價支付手段納入小規模合并的範疇。
新公司法第152條第1款特别規定股份有限公司章程或股東會可以授權董事會在三年内決定發行不超過已發行股份50%的股份（但以非貨币财産作價出資的應當經股東會決議）。在此背景下，筆者建議新公司法的後續實施條例可考慮将股份納入合并公司在小規模合并時的對價支付手段（相當于以被合并公司的股權或股份對合并公司進行非貨币财産出資），例如增加規定“公司為合并而新發行股份不超過本公司已發行股份總數的百分之十，可以不經股東會決議”，并明确小規模合并作為第152條1款規定的“但以非貨币财産作價出資的應當經股東會決議”的例外情形。
（四）上市公司實施小規模合并是否無須經股東會決議
當合并公司為上市公司時，根據其所在證券交易所股票上市規則或其他規則的規定，“合并支付的價款不超過本公司淨資産百分之十的”的股權交易通常僅需董事會審議。但根據《上市公司重大資産重組管理辦法》第十二條與第十四條的規定，上市公司重大資産重組的判斷标準包括總資産标準、營業收入标準、淨資産标準（還需結合成交金額進行判斷）。即使上市公司就“合并支付的價款不超過本公司淨資産百分之十”，根據前述标準，上市公司實施的小規模合并仍可能構成重大資産重組，因而須經上市公司股東會審議。
此外，即使不構成上市公司重大資産重組，如上市公司實施的小規模合并觸及所在證券交易所股票上市規則或其他規則規定的、需要送出股東會審議的重大交易标準或關聯交易标準，上市公司實施的小規模合并仍需經股東會審議通過。
除上述問題外，簡易合并與小規模合并所稱的“合并”是否僅指吸收合并（從文義解讀筆者傾向于此）、小規模合并所稱“淨資産”的基準日如何确定（例如最近一個會計年度年末或最近一期期末）、“淨資産”是否以審計值為準（從保護股東利益的角度筆者傾向于審計）等問題，受限于篇幅不再展開，問題結論有待進一步澄清。
綜合來看，本次新公司法引入了不少制度創新，雖然其中存在部分尚待後續實施條例或司法解釋予以澄清的内容，但在新公司法确立下制度基礎後，上市公司并購重組在類型、方式上有望呈現更多元化的實踐，并将有助于立法層面進一步明确相關制度的了解與适用。
來源郭克軍