（報告出品方/分析師：天風證券 孫謙團隊)
1.戶外動力裝置行業長坡厚雪，較強成長可能性
戶外動力裝置（OPE）使用場景廣泛，其中割草機需求占比最高。OPE主要是指用以養護草坪、花園、城市綠化的園林機械工具，按使用方法可分為手持式、步進式、騎乘式和智能式。手持式主要涵蓋打草機、吹風機、鍊鋸等，步進式主要包括割草機、掃雪機、微耕機、梳草機，騎乘式主要是指大型割草車等，智能式主要為割草機器人。其中，割草機品類占據較大份額，2020年在全球園林機械行業占比達35%。
OPE的發展曆經燃油動力、交流電動力和直流電動力三個階段，當下這三種動力類型并存。其中，交流電OPE動力來源為外接電源，市場上的直流電OPE主要依靠锂電池提供動力，锂電OPE展現出了更高的成長性。
全球園林機械市場或将超400億美元規模，處于穩定增長階段。世界經濟的持續發展、居民生活品質不斷提高、私人住宅綠地和城區綠化的逐漸提升，較大增加了對園林機械産品的需求，且近幾年新能源園林機械産品的發展也不斷刺激OPE市場規模的增長。
根據Global Market Insights的統計資料，2018年全球草坪和園林裝置市場規模為283億美元，預計至2025年有望超過450億美元，CAGR接近7.0%，市場空間廣闊。
園林機械超八成需求來自北美和歐洲，具備剛需消費屬性。由于土地資源豐富、居民收入和城鎮化水準最高，以及園藝文化最為盛行，歐美長期處于園林機械消費的核心市場。以德國和英國為例，分别有超過 43%和 87%的家庭擁有私家花園，形成了對園林機械的較大需求。而在美國的園藝文化裡，幹淨整潔的草坪代表了整個社群的形象，各州政府也對家庭草坪的養護制定了嚴格的法律規範，是以園林機械産品在歐美地區已成為家庭剛需用品。
根據大葉股份募集說明書，美國、歐洲的園林機械需求 2020 年分别占全球 52%和 30%左右，而亞洲等地區人口密度大、人均占地面積小、居民收入水準不高，是以其園林機械市場規模相對較小。
中國園林機械市場随着城市綠化覆寫率的提高有望逐漸興起。
我們預計，北美和歐洲未來依舊是園林機械的主要市場，但國内市場正處于興起階段，市場前景良好。2022 年，國内城市綠化覆寫面積達到 359 萬公頃，城市綠化覆寫率已經達到 43%。
根據《全國國土綠化規劃綱要（2022—2030 年）》，未來仍要重點做好合理安排綠化空間、持續開展造林綠化、全面加強城鄉綠化等 8 個方面工作，全面推行林長制，充分調動各方力量，通過加強組織上司、嚴格督導考核、完善政策機制、營造良好氛圍等保障措施，協同推進國土綠化。
2. 锂電化浪潮來臨，打開OPE增長空間
OPE行業锂電化更新紅利正加速釋放。受益供給側锂電池技術進步驅動，以及碳中和背景下政策和法規催化，锂電OPE正逐漸成為主流。
在北美地區的戶外動力裝置領域（不含騎乘式），根據TraQline統計，燃油動力OPE的市場佔有率已由2010年的57%下滑至2021年的35%，而锂電OPE的市場佔有率從2010年的13%增長至2021年的36%，锂電OPE的市場佔有率實作超越。
在歐洲地區，由于技術水準較高、居民文化和政策制度更支援環境友好類産品的發展，2020年锂電動力類園林機械占比達到30.61%，遠高于其他國家和地區。
2.1.锂電OPE産品力對标燃油，細節反超
家用锂電割草機技術日益成熟，除騎乘式外，同尺寸同價位的家用锂電OPE與燃油版本相比，目前性能基本可以做到相當。
我們比較了Toro和公司Greenworks切割寬度皆為21英寸的割草機産品，可以看到锂電産品和燃油産品在使用面積、割草高度範圍、使用壽命和價格等參數上差異并不明顯。續航上來看，格力博80V産品建議最大使用面積已達1英畝，機關換算相當于4047平方米，基本可以滿足家用需求。
锂電OPE相較于燃油OPE重量輕、免維護、噪音小、更加智能化，使用者綜合體驗更好。例如智能割草機器人可以實作自動充電、APP實時監控、自動調整割草高度等。此外，锂電OPE沒有廢氣排放污染，對環境保護和割草勞工更加友好。
2.2.锂電OPE經濟性凸顯
受益于锂電池産業發展，锂電OPE制造成本不斷下降，已基本實作與同等燃油OPE平價。
根據Lawnlove官網資料，自走式锂電割草機均價為675美元，略高于自走式燃油割草機的630美元，手推式锂電割草機價格甚至低于同類燃油産品。
近幾年锂電OPE降本較為順利，産品已經具備成本效益，不少老牌燃油OPE廠商也開始切入锂電賽道。
锂電OPE全生命周期的使用成本更為低廉。
一是使用锂電OPE可節省燃油費，二是燃油割草機的維護成本相較于锂電割草機來說更高，锂電OPE不需要定期保養。是以，類似于新能源車，锂電OPE的綜合使用成本其實更低。
此外，我們認為如果續航痛點被解決（比如通過換電等手段），锂電OPE在商用領域的經濟性會更加顯著，有望複刻新能源車在營運車市場的發展。
2.3.各地政策驅動锂電OPE飛速發展
随着全球氣候變暖加劇，世界各地針對減排出台相應的環保政策。氣候變化是一項跨越國界的全球性挑戰，早在2015年12月12日，197個國家就在巴黎召開的締約方會議第二十一屆會議上通過了《巴黎協定》。該協定旨在大幅減少全球溫室氣體排放，将本世紀氣溫升幅限制在2攝氏度以内，同時尋求将氣溫升幅限制在1.5攝氏度以内的方法。歐洲、北美等地先後開始實施較為嚴厲的環保政策。
嚴格的環保政策限制傳統燃油OPE的使用，锂電OPE更加符合環保理念，預計未來滲透率有望加速提升。根據加州空氣資源委員會（California Air Resources Board）的資料，使用一台以汽油為動力的割草機一小時産生的排放量大緻相當于一輛汽車從洛杉矶開到拉斯維加斯。
美國的加利福尼亞州成為美國第一個禁止使用瓦斯割草機和吹葉機的州，計劃于2024年1月起全面禁止銷售新的汽油動力戶外裝置。包括紐約州在内的更多州也禁止使用瓦斯割草機和吹葉機，伊利諾伊州正在考慮類似的措施。
我們認為，各地的環保政策對傳統燃油園林機械有着很大限制，預計未來锂電OPE的滲透率仍有望繼續提升。
3. OPE行業下遊管道為王，國内廠商借助锂電化重塑中遊格局
3.1. 産業鍊下遊零售管道高度集中，一旦進入易守難攻
園林機械行業上下遊産業鍊較為成熟，下遊話語權較高。
新能源園林機械産業鍊上遊主要包括锂電池、電機、控制器、電器件、五金件、塑膠粒子等，其中，三電系統（锂電池、無刷電機、電控系統）為锂電OPE的核心零部件，國内已經擁有完整的供應鍊體系。
OPE産業鍊下遊管道主要為零售商、電商、經銷商等，産品最終将銷售給家庭和專業消費者，應用于家庭園藝、公共園林（市政園林、公路綠化等）和專業草坪（主要為高爾夫球場、足球場和休閑度假綠地）的養護。
上遊産業鍊原材料成本占比較高，電芯供應國産替代趨勢較為顯著。
新能源園林機械産品的原材料成本占比較高，根據格力博招股說明書，其20年、21年、22H1的直接材料在營業成本的占比分别是82.04%、77.84%、77.98%。其中，锂電池成本占總成本的比重較大，直接影響新能源OPE的生産成本，且锂電池電芯可能受行業供給情況出現價格波動。此外，無刷電機和智能控制器的技術水準會對锂電OPE産品性能産生影響。
格力博锂電池電芯國内供應商主要有億緯锂能、力神電池，國外供應商主要有三星SDI、LG化學、村田等，由于國産電芯均價較進口電芯均價便宜約40%，電芯供應國産替代趨勢顯著。格力博國産電芯采購比例從2019年的28.23%提升至2020年的49.16%。
OPE中遊廠商競争格局相對集中，頭部廠商主要為歐美燃油OPE供應商。
2020年全球前五大園林機械供應商為Deere（美國），TORO（美國）和富世華集團（瑞典），MTD（美國），STIHL（德國），園林機械産品銷售金額分别為29.80億美元、29.70億美元、28.90億美元、24.70億美元、18.80億美元，合計約占全球市場需求額的52.59%。目前頭部OPE廠商仍以生産燃油産品為主。
國内廠商泉峰、格力博、大葉股份2022年公司OPE品類營業收入分别是12.2億美元、7.4億美元、2.1億美元，約占全球OPE市場的4.39%、2.67%和0.76%，我們預計國内廠商伴随行業锂電化程序份額或将不斷突破。
OPE産業鍊下遊較嚴重依賴線下管道銷售，電商增長較快但預計難以形成高占比。
根據弗若斯特沙利文報告，全球OPE市場的銷售管道分傳統線下零售和純電商銷售兩種，以線下管道為主導，其銷售份額超80%。
弗若斯特沙利文預計未來線上增速将快于線下，但考慮到歐美居民消費習慣、物流水準、OPE的高客單價、大體積、重上手體驗和高維護需求等特性，我們認為線下依然能夠維持相對較高的銷售占比。
具體來說，電商平台主要有Amazon等，經銷商主要有Mountifield、Carswell、Handy等，北美線下商超主要品牌有家得寶（the Home Depot）、勞氏（Lowe’s）、沃爾瑪（Walmart）等，歐洲線下商超主要品牌有LeroyMerlin、Bauhaus等。
OPE最大市場美國地區的下遊管道被寡頭壟斷，the Home Depot、Lowe’s、Amazon三大管道合計市場佔有率約占70%。OPE下遊線下管道兩大核心零售商為the Home Depot和Lowe’s，管道占比合計超50%（2022年資料），牢牢把握終端消費者的流量入口。2021年the Home Depot和Lowe’s的OPE相關産品收入分别達103和90億美元。
我們認為，與這兩大商超深度合作是很多OPE供應商的核心競争力。
我們認為，北美下遊零售管道的集中塑造了锂電OPE品牌的集中，一旦進入易守難攻，深度合作管道商利大于弊。在管道競争之前是品牌競争，品牌進入Lowe’s和the Home Depot大商超線下門店銷售要求極為嚴格。
泉峰控股與創科實業主要市場在北美，分别與全球領先的家居建材零售商Lowe’s和the Home Depot深度合作。
2022年，泉峰控股和創科實業的第一大客戶分别貢獻了49.8%和47.8%的收入，客戶集中度較高，但由于下遊商超管道的超高集中度，我們認為深度合作模式總體來看還是利大于弊。
3.2. 國内廠商借助锂電OPE實作彎道超車
相比于發動機技術和品牌認知由歐美廠商把控的燃油OPE市場，锂電OPE的流行為中國廠商提供了機遇，且下遊管道集中+制造壁壘較高天然容易形成锂電OPE市場佔有率集中的局勢。
按收入計算，2020年前十大锂電OPE廠商合計約占86%的市場佔有率，國内廠商創科實業和泉峰控股分别以20%和11%的份額位居全球第一和第二。
從品牌角度看，2020年，創科實業的自有品牌Ryobi市場佔有率約16.3%，泉峰的EGO品牌市場佔有率約9.8%，格力博Greenworks市場佔有率為3.6%，我們認為國内廠商已經成為全球锂電OPE行業主導者。
國内锂電OPE供應鍊完整，成本端具備突出優勢。
锂電OPE，锂電池、電機和電控系統在成本端占據較大比例。
我們認為，憑借國内锂電池材料供給充足、供應鍊完整、較強的成本控制能力，孕育出本土OPE廠商較強的出海競争力。國産電池在價格方面有着顯著優勢，以Tenpower天鵬為例，其售價僅為村田、三星、LG化學等日韓廠商的80%左右。
在此背景下OPE産能持續向中國轉移。2019年全球電動工具锂電池出貨量達到11.0GWh，同比增長25.0%；中國電動工具市場锂電池需求量8.8GWh，同比增加25.7%；根據資料，我們推測近80%的電動工具在中國工廠生産。
先發制人的中國廠商有望依靠成本優勢+專利保護+平台化的生态實作長期發展。
我們認為，中國锂電OPE廠商依靠锂電池、無刷電機等方面的技術積累和成本優勢迎來了發展的視窗期，與下遊巨頭形成了良好的合作關系，同時較高的技術壁壘或将掣肘新品牌的進入。此外，國内锂電廠商采用單個電池包在全品類産品之間互通互用的政策，我們認為有效降低了使用成本，也一定程度上具備了銷售排他性，進一步提高了使用者粘性和複購率，國内锂電OPE廠商的先發優勢有望逐漸積累造就強者恒強。
4.核心品牌
國内廠商注重三電技術，通常具有垂直一體化的生産能力，是國内OPE廠商的核心競争力之一。泉峰控股、格力博等頭部OPE廠商幾乎完全掌握了電池、電機、電控等核心零部件的自主設計與制造能力，對外部的依賴更少，在降低産品制造成本的同時可提高産品品質的一緻性和穩定性。例如，格力博擁有了新能源電池包、無刷電機、智能控制器、充電器等80%以上的核心零部件的自主設計與制造能力。同時，格力博積極布局智能資訊化生産，應用了近300台機器人和機械手，并由APS進行生産計劃、MES進行跟蹤和監控，全程實作了資訊跟蹤閉環。
基于領先的三電系統，泉峰為第一批建設56V電池平台的廠商，格力博82V高壓锂電産品已有布局。泉峰控股于2013年推出了高端锂電OPE品牌EGO，EGO所采用的56V Arc-LithiumTM電池平台是市場上第一款差異化産品，具有防潮防震、智能化、性能優、耐用等特點。格力博在20V、40V、60V、80V多個電池包動力平台之外，也布局了業界首批82V電池平台。
從商業模式上說，國内頭部廠商均以自有品牌為主且自有品牌銷售收入逐年增長，品牌優勢顯著。格力博、泉峰、創科實業均以自有品牌為主；格力博2022年自有品牌産品的銷售收入占比達66.81%，同比增長22.73%，泉峰2022年OBM業務收入由2021年的11.32億美元增長了22.1%至2022年的13.82億美元，占總收入的69.5%。我們認為，自有品牌營收的快速增長反映了客戶對锂電品牌的認可度良好、對品牌的粘性增強。大葉股份仍以ODM加工為主，少量采用OBM模式銷售。
國内頭部廠商自有品牌價格帶覆寫全面，差異品牌定位聯合搶占市場佔有率。以格力博、泉峰股份、創科實業在Amazon網站售賣的步進式割草機為例，可以看到三個品牌産品價格定位存在較明顯差異。格力博總體對比來看價格處于中低價格帶；泉峰EGO品牌處于中高價格帶、創科實業Ryobi品牌處于中間價格帶。同時，格力博已經推出的82V系列也有力填補了較高價格帶。
泉峰、創科與單一大客戶深度合作，格力部落格戶集中度相對分散。從第一大客戶收入占比來看，2022年，泉峰控股的最大客戶收入占比達49.8%，同樣，創科實業最大客戶的收入占比高達47.8%，形成了各自業務的基本盤。
格力部落格戶結構趨于分散，積極轉向線上和經銷商管道發展。今年泉峰官宣與全球機械領域巨頭John Deere開展合作，自2023年三季度起将在北美地區的John Deere銷售EGO品牌的産品，我們認為有效降低了單一大客戶風險，并且John Deere還可以幫助泉峰更好地切入B端客戶。
泉峰營收增長和盈利改善都最為亮眼。泉峰毛利率的增長主要源于毛利率更高的OBM業務的增長，旗下品牌EGO銷售額增長明顯。截至2022年12月31日，泉峰在全球範圍内銷售的EGO品牌锂離子電池數量增加至1200萬個。創科實業作為全球電動工具龍頭企業毛利率遠超行業平均主要系品牌定位高端。格力博受原材料價格波動影響近兩年毛利率仍然處于低位。大葉股份由于主要做ODM業務且主要産品仍為燃油産品，毛利率會顯著低于其他三家廠商。
4.1. 泉峰控股：高端锂電OPE上司者
旗下産品矩陣豐富，更好滿足不同消費者的需求。泉峰旗下覆寫了五個獨立差異化品牌，覆寫了不同細分市場和地區。其中，EGO作為高端锂電園林機械品牌，自2013年創立以來獲得全球OPE市場的一緻認可。EGO産品收入以61.8%的複合年增長率從2018年的175.3百萬美元增長到2020年的459.1百萬美元，2022年泉峰控股公司OPE産品整體銷售收入達12.24億美元。
泉峰率先布局56V電池平台，所有EGOARC锂電池都與該品牌旗下所有工具和充電器相容，進而形成了品牌内的生态系統。除EGO外，公司還有SKIL、FLEX、大有、小強四大品牌，實作對高端與大衆市場OPE、消費級與工業級電動工具的全方位覆寫。
泉峰增勢最為迅猛，淨利率和ROE均處行業前列。泉峰在行業的快速增長和轉型時期成功抓住市場機遇，按2018年至2020連續三年的全球收入計，其锂電OPE收入複合增長率為61.8%，2020年在锂電OPE行業市場佔有率排名迅速上升至第二位。根據其最新釋出的2023年中報顯示，其淨利率和ROE也均位于同行業中上水準。
泉峰注重産品研發，專利數量超過同行業可比公司，研發效率高。截至2021年6月30日，泉峰分布在中國、美國、英國、德國及荷蘭的五大研發中心，以友善更好地了解當地使用者的産品偏好和需求。截至2021年，泉峰已經擁有1773個專利，數量超過行業平均，構築起自身産品實力的護城河。
4.2. 格力博：商用領域先釋出局
格力博是全球新能源園林機械行業的領先企業之一。
公司從2007年開始就從事新能源園林機械的研發、設計、生産及銷售，公司高度重視自有品牌的建設和培育，從2009年開始，先後創立了Greenworks、POWERWORKS等品牌，2022年公司自有品牌收入占比達66.81%，已成為公司收入的主要組成部分。
公司開發了多個電池包動力平台，可以有效滿足普通家庭消費者至專業人士的各類需求，例如家用锂電園林機械工具領域的24V、40V動力平台，專業工具領域60V和80V動力平台，商用锂電園林機械工具領域的高電壓82V動力平台。
格力博有望成為商用锂電割草車頭号品牌。全球商用OPE擁有超過300億美金的潛在市場，而目前锂電産品的滲透率幾乎為0。
我們認為，或是由于锂電割草機續航能力、功率還不能滿足商用領域大面積、長時間、複雜地形的割草需求。
但由于未來美國各州逐漸禁用燃油且美國園林勞工用工成本較高，格力博早早布局商用锂電割草車産品，在2022年10月推出了OptimusZ商用割草車。
從售賣官網來看，泉峰旗下品牌EGO在售的零轉向割草車一共有三種，都屬于小範圍作業，覆寫面積在2英畝-4英畝之間，沒有可以與OptimusZ對标的競品，格力博的馬力、切割速度、單次充電時長都優于EGO的power+系列。
格力博“OptimusZ60”具有強勁動力輸出、智能化系統和超長續航能力，可以最大化提升園林工作效率。
1）動力性能：最大輸出功率高達65HP，遠高于目前市面38HP的汽油發動機的動力。
2）續航：“OptimusZ60”搭載24kWh磷酸鐵锂電池，最大可覆寫21英畝割草面積以及最高8小時的使用時間，如選用8kW充電器，最快可在3小時充滿。
3）智能化：Optimus Z具備實時4G/GPS通信連接配接能力，可以通過單元軟體和Greenworks商業應用軟體進行車隊管理，這種通信能力提供了實時可見的統計資料、電池狀态以及系統功能。
移動儲能充電車的推出使商用锂電OPE形成生态閉環。在商用領域，锂電OPE産品在使用一段時間後需要停工充電仍是一大痛點，為解決客戶的充電焦慮，公司推出了商用移動儲能充電車Optimus MC，這款産品或将為商用锂電OPE産品滲透提供有力支援。
4.3. 創科實業：依靠收并購成就的全球電動工具龍頭
創科實業創立于1985年，是全球電動工具龍頭。公司産品涵蓋了電動工具、配件、手動工具、戶外園藝工具及地闆護理及清潔産品等，業務豐富多元。
在OPE領域，根據華經情報網資料顯示，其2020年的锂電OPE市場佔有率為20%，為全球最大锂電OPE供應商；其旗下锂電OPE品牌Ryobi市場佔有率為16.3%，為全球第一大锂電OPE品牌。公司與最大的線下管道商家得寶深度合作，主要市場仍然在美國，我們認為拓展地域市場或成為創科未來重點的發展方向。
創科實業通過收購不斷擴充品牌矩陣，緊貼消費者多樣化需求。自1999年至2018年，創科實業收購了多達十餘個行業的領先品牌，針對不同消費者開展了多條品牌線，以滿足不同消費者的多樣化需求。例如，MILWAUKEE為專業建築消費者提供産品，而RYOBI則主打為DIY家具使用者、園藝愛好者提供消費級産品。
Ryobi品牌18V電池平台實作280+種産品之間互通互用，利于增強客戶粘性。創科旗下的電動工具及戶外園藝工具品牌Ryobi已開發出超過280種創新産品，為使用者帶來了龐大多元的選擇。并且這些産品都堅持使用相同的18V電池平台，使使用者可以安心地擴充他們的産品包，使用者對品牌的粘性增強。例如，來自Ryobi18Vone+的最新系列産品和電池可與1996年以來所有的Ryobi産品和電池實作相容。
創科綜合毛利率處于行業領先，除收入體量帶來的規模效應之外，公司把毛利率增長作為發展的長期政策。一方面，以Milwaukee為主的中高端品牌占比逐漸提升、産品不斷推新帶來較高毛利，另一方面，公司生産效率也在持續提升。
5. 報告總結
OPE行業長坡厚雪，锂電OPE以對标燃油的成熟産品力和持續降本的經濟性引領行業發展，中國廠商背靠國内锂電産業優勢迎來發展機遇。
伴随海外庫存逐漸去化，泉峰控股（高端锂電OPE上司者，與勞氏深度合作後份額突起，再獲JohnDeere等大客戶認可）（機械組覆寫）、創科實業（全球化、多品牌營運的電動工具龍頭）、格力博（先釋出局商用領域打開增量空間）（與機械組聯合覆寫）等。
6.風險提示
原材料成本上行風險：2021年以來原材料成本持續上行，行業公司盈利能力承壓，若未來成本端持續上行，則行業公司未來利潤将持續受到不利影響。
匯率波動風險：行業國内企業主要銷往歐美等地區，不同貨币間的匯率波動有可能對公司利潤造成不利影響。
海外需求恢複不及預期：若海外需求恢複不及預期，則将對行業國内企業外銷造成較大影響。
市場競争加劇風險：新能源園林機械市場競争加劇，或對國内企業的行業份額及産品盈利能力造成負面影響。
公司經營相關風險：在企業的生産經營過程中，供、産、銷各個環節不确定性因素的影響所導緻企業資金運動的遲滞，産生企業價值的變動。
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報告來自【遠瞻智庫】