文/中國人民銀行重慶營業管理部助理研究專員、進階經濟師羅傑
21世紀以來，大陸城投債務持續增長，債務治理與城投公司行為之間存在“貓鼠遊戲”互動。本文在梳理城投債務問題制度變遷史的基礎上，對城投債務作用于經濟的機制做進一步分析，并就城投債務異質性及債務運用效率進行比較，為防範化解城投債務風險提出相關建議。
近年來，大陸城投債務規模持續擴大，疊加2022年新冠疫情反複和房地産市場寒冬等影響，地方政府财力受到一定程度削弱，地方城投債務違約風險進一步顯露。地方政府在經濟發展與轉型、遏制新增債務、穩妥處置存量債務三元難題之間面臨考驗和抉擇。
引言
2022年末，萬得（Wind）口徑下各地城投公司标準化債券（城投債）餘額達13.2萬億元，是新《預算法》實施前2014年末的4.2倍，年均複合增長率達17.4%。城投債務既包括地方城投公司發行的标準化債券（城投債），也包括非标準化債務。從需求和供給來看，城投債務持續增長的動力主要來自兩方面：一是地區競争及地方官員晉升“錦标賽”模式下，地方政府需要通過城投公司舉債以突破原有預算限制，促進地區經濟增長和發展；二是金融機構供給側因素，如金融機構對政府信用、房地産信用的依賴加劇了債務問題。而對于債務與經濟增長的關系，從現有文獻來看，一般認為債務與經濟呈倒“U”形關系，适度的債務對經濟有促進作用，超過一定負債規模的臨界點以後，債務對經濟有促退作用。本文在此基礎上對城投債務作用于經濟的機制做進一步分析，并就城投債務異質性及債務運用效率進行比較，為防範化解城投債務風險提出建議。
城投債務問題的制度變遷史
大陸地方政府債務問題有比較長的曆史。21世紀以來，為應對2008年國際金融危機，地方融資平台公司承擔融資職能等政策措施出台，貸款投放天量增長，城投債券快速擴容，地方政府債務規模越滾越大。此後雖然經過以下幾個階段的治理，但由于體制機制方面的原因和問題的複雜性，債務規模繼續增長。
第一階段以《國務院關于加強地方政府融資平台公司管理有關問題的通知》（國發〔2010〕19号）下發為标志，主要治理措施是對公司平台進行分類監管處置，限制融資平台貸款。這一階段，銀行貸款受到限制，卻開啟了影子銀行時代，城投公司通過繞道債券、非标等方式融資，影子銀行和城投債券規模快速擴大。
第二階段以《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發〔2014〕43号）及2015年開始實施的新《預算法》為标志，開始“修明渠、堵暗道”。地方政府以一般債券和專項債券置換存量債務（2015—2018年累計置換12.5萬億元），同時剝離平台公司的政府融資職能。盡管起到了一定效果，但不規範的政府和社會資本合作（Public-Private Partnership，簡稱PPP）、政府購買服務、專項建設資金、政府投資基金等舉債方式又在這一期間崛起，城投債券發行也繼續擴容。
第三階段以《中共中央國務院關于防範化解地方政府隐性債務風險的意見》（中發〔2018〕27号）出台為标志，隐性債務甄别和化解工作啟動。這一階段首次提出隐性債務的概念，将地方政府隐性債務界定為“地方政府在法定政府債務限額之外直接或者承諾以财政資金償還以及違法提供擔保等方式舉借的債務”，嚴禁新增任何形式的地方隐性債務。城投公司以融資平台轉型後的市場化經營主體的形式，通過發行城投債和其他非地方政府債券形式的方式融資。實踐中由于城投公司與地方政府關系密切、債務剝離不徹底，市場普遍認為城投公司是地方政府隐性債務的主要載體，往往将城投有息債務餘額作為地方隐性債務規模的近似值。截至2023年第一季度末，同花順金融資料終端口徑下的城投有息債務餘額達66.7萬億元。
第四階段是從2021年經濟企穩至今以嚴控隐性債務增量為标志的新一輪治理。這一階段加強了城投債券發行管理，同時城投公司流動資金貸款也有所收緊。在這一階段，地方政府财力受到2022年疫情反複和房地産市場寒冬導緻的經濟下行壓力影響。為緩解債務到期壓力，一些城投公司不得不尋求利率約7%到10%的非标融資接續，債務再融資成本明顯上升……
付費¥5
文章來源：《清華金融評論》2023年7月刊總第116期
本文編輯/孫世選
Review of Past Articles -
01
02