Managing Disinflations是Stephen G. Cecchetti，Michael E. Feroli等學者在芝加哥大學布斯商學院于美東時間2月24日舉辦的2023年美國貨币政策論壇上發表的報告。美聯儲理事Jefferson和克利夫蘭聯儲主席Mester出席論壇，也針對這篇論文發表了演講。論文的核心結論如下：
（1）曆史經驗看，二戰後不存在“完美的去通脹”（disinflation），1950年以來四個發達經濟體16次大規模通脹降溫的代價都是高昂的——都伴随了衰退；
（2）關注通脹的狀态依賴和非線性（state dependencies or nonlinearities）：去通脹起點時通脹絕對水準約高、去通脹的速度越快，則去通脹過程中對産出的犧牲率越低；
（3）去通脹程序完成前，過早、過多放松貨币政策将會産生很大代價；
（4）貨币政策需要具有前瞻性且先發制人（look ahead and act preemptively）。
風險提示：模型預測誤差與資料偏差超預期。
正文
論文摘要
曆史和一個簡單的模型如何向我們展示央行努力将通脹從最近幾十年的高點降至目标的前景？為了回答這個問題，我們首先分析1950年以來美國和其他幾個主要經濟體發生的大規模的通脹下降。然後，我們在幾個時間段内估計和模拟标準模型，使用勞動力市場蕭條的各種線性和非線性度量名額。我們得到了三個主要結論，從分析中可以看出：（1）在1950年後，規模龐大的中央銀行實施的抗通脹往往造成重大經濟損失或衰退；（2） 抛開标準菲利普斯曲線，我們估計的模型，在預測疫後通貨膨脹激增方面比在1985年至2019年穩定通脹期間的估計更準确；（3）基準模型表明，美聯儲需要進一步大幅收緊政策，以在2025年底實作通脹目标。未來，我們的分析支援回歸到先發制人的政策上。我們還認為，提高美聯儲的通脹目标是一個誤導性的替代方案，而不是為實作2％的目标而做出必要的犧牲。
緒論部分
在這一部分，作者介紹了一些2020年至2022年美聯儲對通脹的預測以及反應。以及介紹了文章的發現：17次大規模去通脹的案例中，沒有一個例子是在不發生衰退的情況下完成的。同時，各個研究對象的去通脹成本也差異顯著。去通脹成本随着通貨膨脹的起點和通貨膨脹的速度而變化。具體來說，當去通脹從較高水準開始時，或者當去通脹進行得更快時，将通脹降低一個百分點的成本更低。<？XML:NAMESPACE PREFIX = "O" />
為了回答是否有一個版本的菲利普斯曲線，可以說明過去兩年的通貨膨脹行為這個問題，本文比較了不同估計期間的各種設定。
在本文的分析中，作者通過引入對勞動力市場蕭條的另一種度量和非線性函數形式對菲利普斯曲線進行修正。首先，使用vacancies to unemployment ratio替代失業率，v/u比率是一個重要的衡量名額，展現了現代勞動力市場搜尋和比對理論中的緊密性。其次，引入了v/u gap，根據變化的非周期值（v/u*）來調整v/u ratio，就像失業率缺口是根據u*來調整u，和v/u不一樣，v/u gap考慮了Beveridge Curve的變化，包括疫後的向外移動。
此外，我們以兩種方式引入了非線性，非線性提供了一定結果方面的改善。然後，本文使用了一個簡單的三方程模型來研究政策啟示。我們估計了政策利率應該上升到多高，能使未來三年内通貨膨脹率恢複到正常水準。就失業率而言，成本将會是多少。這些估計證明了，政策需要進一步收緊，利率需要進一步提高，降低到美聯儲2％的通脹目标可能的成本會和溫和的衰退有關。
在得出這些結論時，我們采用了泰勒規則，該規則顯示的慣性小于文獻中常見的（或者美聯儲自己的）FRB/US model。
未來，降低去通脹成本的一個快捷方法是提高通脹目标，但沒有FOMC成員主張這樣的改變，也就是說，我們反對一個更高的目标。提高通脹目标的成本相當大，幾乎肯定超過了它帶來的好處。
去通脹的曆史經驗
本文首先建構了一個趨勢通脹名額：即以9個季度為中心的季度間年度價格變動移動平均值。
上圖顯示了使用headline CPI計算的趨勢變化圖，藍色陰影顯示的是顯著的通脹下降，即下降超過2個百分點。灰色陰影區域是NBER認定的衰退。可以發現，衰退通常出現在早期。這個計算展現出70年來美國發生的七次通脹下降事件。（使用核心PCE也得到相同的結果）
使用20世紀60年代的相同算法和曆史資料，我們還發現，其他三個發達經濟體：加拿大、德國和英國有通貨膨脹下降發生，發生在20世紀70年代中期、80年代初和90年代初。在英國，與2007年開始的全球金融危機相關的通脹下降。
通貨膨脹下降伴随着經濟疲軟大幅增加。失業率在通脹下降時都會上升。
貨币政策是通脹下降的驅動力
雖然上述算法能識别顯著的通脹下降，但它并不能告訴我們，這一事件是央行政策導緻的結果。檢查這一問題的一種方法是檢查政策釋出的記錄。
為了确認貨币政策在Romer and Romer（1989）分析後發生的通脹下降中的作用，以及其他國家發生的通脹下降，作者考察了相對于其均衡估計值（r*）的實際政策利率。中央銀行都在通脹下降中有着重要作用，是以我們把它們包括在16個政策作用下的通脹下降事件内。
作者還注意到了20世紀80年代中期、20世紀90年代中期美聯儲政策的兩次重大緊縮政策，但沒有導緻經濟衰退，也與大規模的通脹下降無關。
上圖描繪了通貨膨脹和失業缺口的總和（黑線），灰色陰影顯示了衰退，紅色陰影顯示了美聯儲緊縮時期。這些軟着陸時間沒有帶來大的犧牲，因為美聯儲在經濟運作非常接近理想通脹和失業水準時先發制人地進行緊縮。在這兩次事件中，與2022年的情況相反，美聯儲提高了利率來防止通脹加劇。
犧牲率
本文建構了犧牲比率來比較不同曆史時期的通脹降低成本。我們衡量的犧牲率時通脹下降一個百分點時的經濟蕭條變化。犧牲率的計算方法：趨勢經濟蕭條的峰谷增加值除以每個事件中的趨勢通脹下降。為了測量美國核心PCE通脹的犧牲率，本文使用對核心PCE價格的BEA測量方法。
對于失業率、失業缺口和産出缺口來說，通脹下降的成本用産出的百分比下降或者失業率的百分比增加來衡量。對v/u ratio來說，成本是每個失業勞工職位空缺數量的減少。是以，後一種方法通常比其他方法小一半到一個數量級。在進行國家間比較時，我們使用整體和核心消費者價格指數來衡量通貨膨脹，使用失業率來衡量蕭條。
上表強調了四個重要的發現。首先是每一次通脹的下降都伴随着重大的犧牲，也就是說，這些數字都顯著大于0。犧牲比率相對較低的情況，比如20世紀70年代的英國，犧牲的規模仍然很大，反映出了通脹下降是很劇烈的。第二，犧牲率在2007年有顯著上升。第三，核心通脹的犧牲率普遍比整體通脹的犧牲率要高，反映出食品和能源更大的周期敏感性。最後，不同的經濟蕭條度量下的犧牲率往往在很大程度上會有相同的變化趨勢。
對于核心PCE通脹，可以發現犧牲率基本上是協同變化的，最近一段時期的犧牲率比1970中期的要高，由于非周期性失業率變化緩慢，失業比率和失業缺口幾乎相同。根據奧肯定律，20世紀90年代後，這兩個名額大約是産出缺口的一半，但此後缺口縮小了。
導緻犧牲率變化的因素
什麼導緻犧牲率随時間變化？最近犧牲率的增長是否可能持續？
首先，理論表明犧牲率取決于央行的信譽。事實上，如果沒有結構性障礙（如長期合約），一個完全可信的央行将能夠實作“完美的去通脹”，即通脹下降而産出沒有任何損失。換句話說，一個可信的央行可以降低通脹預期，并最終通過宣布更低的通脹目标來降低通脹本身。本節末尾的20世紀80年代早期美國反通貨膨脹案例研究闡述了中央銀行信譽在管理反通貨膨脹中的作用。
除了央行的信譽，經濟結構，特别是勞動力市場的結構，它的動态也影響了去通脹的成本。例如，Ball（1994）發現，勞動力市場靈活性與犧牲率的關系，随着時間的推移，靈活性增加了，犧牲率會降低，以及更陡峭的菲利普斯曲線。
自20世紀80年代初以來菲利普斯曲線的變平意味着每一個通貨緊縮機關都将伴随着更多失業增長。可以肯定的是，疫情後的證據暗示菲利普斯曲線将重新變陡。
上圖顯示了在2020年後核心PCE通脹與失業率線斜率四倍的增長，雖然隻包括了12個季度的觀測量。我們設定的菲利普斯曲線是分段且非線性的，考慮了勞動力市場強勁和遇冷的情況。最近的陡峭化是強勁就業市場的主要現象，我們還将看到疲軟的勞動力市場斜率依然保持平緩，也就是更大的犧牲率。
另一個影響通脹降低成本的因素是通脹的起點。經驗表明，通脹開始位于較高水準時，通脹降低的犧牲率較小。一個可能的原因是，在非常高的通貨膨脹水準下，中央銀行為了降低通貨膨脹而犧牲産出或就業的意願似乎更大。第二個可能的原因是，高通脹事件往往涉及大量的全球供應，沖擊，以及需求沖擊。1970s的事件以及最近的事件就是這樣的。這種非線性的關系可能會随着通脹降低的程序變得更加重要，也就是說，通脹降低的成本似乎會随着通脹接近央行的通脹目标而升高。
上圖顯示了這一點，即高起點的通貨膨脹更容易被降低。
最後，與貨币政策漸進主義可能适得其反的觀點一緻，文章發現，犧牲率随着通脹降低的速度上升而下降。對于核心通貨膨脹，下圖繪制了，犧牲率與通脹降低速度之間的關系，通脹下降的速度用每季度的通脹下降來衡量。Ball（1994）使用不同的方法也取得了相同的結果。
上面各國的一些去通脹沒有成功，因為它們沒有導緻持續的較低和穩定的通脹。最明顯的例子是20世紀70年代中期。比如在美國，美聯儲在衰退開始時轉向了刺激政策，這一措施但發生在通脹降低到理想水準之前。在這種情況下，通脹在經濟衰退後再次攀升。
其他去通脹事件要更有成效，包括20世紀50年代、80年代初以及90年代初。唯一一個成功的貨币政策引導的去通脹是20世紀80年代早期的沃爾克反通貨膨脹。我們從曆史記錄得出的兩個關鍵要點是：1）美聯儲和其他中央銀行很難在經濟活動不做出重大犧牲的情況下實作其去通脹目标。2）通貨下降速度越快，成本越低。
三方程模型
按照Carpente等人（2022年）的方法，本文使用三方程模型進行分析，該模型由一條修正的is曲線（将勞動力市場條件和實際利率聯系起來）、一條用于設定利率政策的修正的泰勒規則和一條菲利普斯曲線（将衡失業的變量和通貨膨脹聯系起來）組成。除此之外，還有一個期望形成過程。
簡而言之，IS曲線将失業率（u）和非周期失業率（u*）之間的缺口與過去的蕭條名額值（如失業缺口本身）和預期實際利率與其均衡利率的過去偏差聯系起來。
修正後的泰勒規則用失業缺口代替産出缺口，和美聯儲的平衡方法規則一樣，文章将失業缺口的權重提高了一倍。此外，引入了利率平滑，盡管比部分利率平滑要少了一些政策設定：
第三個方程是菲利普斯曲線，或者說是總供給方程。标準公式中，通貨膨脹取決于實際通脹與預期通脹的滞後。為了捕捉全球因素和供應沖擊的影響，我們納入了非石油進口價格通脹和ISM PMI的滞後。由此得出的等式如下:
使用三方程模型模拟時，需要制定一個期望形成過程。下面的方程允許前一時間因素和未來因素影響通脹期望，對通脹預期施加了慣性，通脹預期可表示為：
參數和決定了通脹預期收斂到通脹目标目标的速度，本文設定，這些參數由穩定通脹時期（1985-2019）估計的。通過這些參數，我們有效地将通脹預期錨定在2％的目标。通脹預期具有黏性，即使面對相對較大的通脹增加，變化也很小。
回到菲利普斯曲線，五個關鍵因素是：通貨膨脹的測量、通脹預期、蕭條和非線性的重要性，以及估計期間。
測量通脹
我們探讨了趨勢通脹的替代方法（包括中位數與修正均值），本報告我們将注意力限制在以個人價格指數衡量的傳統趨勢上，不包括食品和能源，即核心PCE通脹。
測量通脹預期
選擇通脹預期的衡量标準是估算菲利普斯曲線的核心。在20世紀70年代和80年代，模組化人員通常假設适應性預期。然而，從Roberts（1997）開始，研究人員開始替代通脹預期的調查名額。此選項，提出了兩個進一步的問題：誰的期望，以及在什麼範圍内？這些問題的答案由資料可用性驅動。基于通貨膨脹保值債券（TIPS）的市場措施從1997年才開始實施。而且，這些使用名義期限結構模型建構的措施始于1982年。使用企業通脹預期有一個強有力的理由。然而，最長的曆史是從1993年末開始的裡士滿聯邦儲備銀行對第五美聯儲區的服務部門調查。
有兩項測量可用于更長的時期：費城聯儲的SPF和密歇根大學消費者調查。SPF季度資料始于1981年，密歇根州的調查始于1978年。這兩項調查都沒有捕捉到始于1960年代中期的通脹。是以文章使用了Carpenter（2022）的兩部分政策。1975年開始，采用美聯儲大規模宏觀經濟模型，FRB/US；在1975年之前，我們使用40個季度的移動平均季度整體PCE通貨膨脹按年率計算。
測量蕭條（slack）
如何測量蕭條？最近的工作集中在産出缺口和失業缺口的替代上來，一個原因是我們既不知道非周期性的事業，也不知道潛在産出水準。另一個動機是使用失業缺口的菲利普斯曲線模型嚴重低估了2021年和2022年通脹的規模和持續性。（v/u）比率是衡量勞動力市場緊張程度的一個友善名額，因為實際工資應與該變量呈正相關。直覺是，當（v/u）增加時，雇主尋找勞工的頻率高于勞工尋找工作的頻率。他們讨價還價能力的增強使得勞工們能夠在一場成功的比對中獲得更多的剩餘。
要使用（v/u）作為蕭條的度量，需要一個足夠長的空缺時間序列。BLS職位空缺和勞動力流動調查從2000年12月開始每月公布職位空缺資料。為了将這一系列擴充到1951年，Barnichon （2010）使用了求助資訊。2021-22年v/u的前所未有的增長實際上與趨勢通貨膨脹的大流行後的增長相一緻。然而，有證據表明，v/u和通貨膨脹之間的關系随着時間的推移而發生顯著變化。例如，v/u在1969年的峰值1.52，當時PCE核心通脹率為4.7％。相比之下，1980年PCE核心通貨膨脹率幾乎是兩倍（9.2％），而v/u比率（0.73）隻有1969年峰值的一半。
v/u時一個有用的衡量名額，但對于長期的分析，需要考慮到非周期趨勢v/u*的變化，此方法類似于使用失業缺口。調整失業率u适應非周期趨勢u*的變化。估計v/u*需要估計v*，非周期職位空缺，首先，文章估計了職位空缺率和失業率
文章定義了v/u gap = v/u – v/u*
非線性
考慮三種非線性形式，首先v/u本身在失業率上就是非線性的
考慮立方的方程：
考慮分段的方式，觀察通脹對勞動力市場強勁和疲軟的反應：
估計周期
由于對均衡實際利率的估計可用性的問題，樣本選取為1962年後。我們觀察兩個樣本：1962-2019年和1985-2019年間。
估計結果：
第一，從P值來看，v/u gap的測量看起來更好。
第二，立方形式的估計結果和經濟強勁/疲軟形式非常相似。
第三，滞後通脹率在0.82-0.89之間，表明通脹沖擊相當持久。
第四，在v/u gap和經濟強勁/疲軟形式中，觀察到強勁的勞動力市場對通脹有着正向影響，而疲軟勞動力市場對通脹幾乎沒有影響。這種不對稱性與貨币政策可以通過推動v/u到v/u*以下來降低通脹的觀點不相符。估計表明，決策者可以通過将v/u降低到v/u*來降低通脹上升的壓力，但v/u的進一步降低對通脹的影響很小，由此本文推斷，政策制定者允許勞動力市場過熱是有風險的，如果通脹預期很高，通脹降低的成本可能非常高。
從估計結果得出的經驗：
在溫和通脹時期，平坦的估計菲利普斯曲線和較低的通脹沖擊持續性（無論來源如何）與中央銀行信譽和先發制人的重要性是一緻的。換句話說，溫和通脹時期的這些特征至少部分地反映了美聯儲從之前讨論過的沃爾克去通脹時期獲得了聲譽。本文的模型評估強調了先發制人的價值。由于疲軟的勞動力市場不會降低通脹，去通脹的成本可能會很高。是以，先發制人對于防止過熱的勞動力市場引發通脹至關重要。
通脹預測
平均而言，實線（基于前疫情時期）比實際通脹率低0.9個百分點，而虛線（基于穩定通脹時期）則低2.1個百分點。相比之下，u gap模型平均低1.8個百分點，而v/u差距模型則低了1.2個百分點。也就是說，采樣周期将預測的準确性提高了。
通脹、失業率和政策利率的路徑模拟
關于通脹目标是否應當改變的讨論
- 1. 提高通脹目标的好處
除了在目前情況下降低去通脹的成本， 當政策利率的零下限（ZLB）限制具有限制力時，提高美聯儲的通脹目标意味着更高的長期目标會降低通脹的頻率和持續時間。在ZLB時，如果決策者仍然希望刺激經濟，他們必須采用其他政策工具，如大規模資産購買或前瞻性指引。對這些替代政策有效性的不安，以及在購買資産的情況下，資産負債表難以恢複到最初規模，表明ZLB限制的代價是高昂的。
全球金融危機之前的研究認為，隻要通貨膨脹目标在2％左右，那麼ZLB很可能隻是偶爾在短期内限制政策利率。這項研究過于樂觀有兩個原因。首先，它是用基本上是線性的模型進行的，然而，全球金融危機和COVID事件都表明，經濟行為的非線性程度比早期模型所認為的更大。巨大的負面沖擊可能會将經濟推下懸崖，導緻更頻繁、持續時間更長的ZLB事件。美聯儲被迫在2008-2017以及2020-2022采用替代貨币政策工具。第二個原因是，自然利率（r*）的下降，即在充分就業且通脹無上升或下降時的均衡實際利率。
低r*顯著增加了政策利率降至0的風險
在均衡中，通脹和預期通脹都處于2％的目标水準（π=πe=π*=2），失業率處于非周期水準（u=u*）。從等式（9）可以看出，這意味着，當r*從2％降至1％時，名義均衡利率（r*+π*）從4％降至3％，下降1個百分點。現在，貨币政策降息以刺激需求的空間變小了，因為在ZLB限制之前，政策利率隻能下調3個百分點，而不是4個百分點。
- 2. 提高通脹目标的成本
提高通脹目标有兩個重要的長期成本。首先，有可能增加不确定性，會降低家庭和商業決策的效率。事實上，經濟學家們早已觀察到通貨膨脹水準和波動性之間的相關性，後者是一個不确定性的代理變量。對于120多個平均通貨膨脹率高達10％的國家的樣本，平均通貨膨脹率增加一個百分點，通貨膨脹的年标準差就上升0.64個百分點。理論分析表明，趨勢通脹的增加自然會導緻标準宏觀模型的波動性更大。
其次，提高通脹目标可能會帶來行為成本。人們會對通脹目标的變化變得更敏感，導緻中央銀行實作通脹目标變得更困難，成本也更高，當通脹充分上升時，人們開始更多地關注。
Jayashankar和Murphy（2023）引用了美國人口普查局最近的一項調查結果，發現，高通脹打擊了低收入家庭的實際收入，這些家庭的支出是有偏的，更多地用于食物、燃料和租金，但相對于高收入家庭而言不成比例。Lee，Macaluso和Schwartzman（2022）發現，在評估寬松貨币政策的影響時，與通貨膨脹加劇相關的少數家庭收入損失大大超過從失業率下降獲得的收益。
- 3. 提高通脹目标的時間不一緻性
如果将通脹目标從2％的水準上調，就會出現時間不一緻的問題。一旦通貨膨脹率持續大幅上升到這一水準以上，公衆很可能會認為價格穩定不再是一個可信的目标。
對是否提高通脹目标的總結
雖然提高通脹目标可以降低通脹下降的成本，并減少ZLB發生的頻率和持續時間，但我們認為成本遠遠超過收益。一個重要的原因是，提高通脹目标的成本是永久性的，而收益隻會在短期内積累。
有一個重要的時機問題表明，今天提高通脹目标将是一個嚴重的錯誤。當通脹高于目标時，提高通脹目标會産生不良的預期動态。當中央銀行接受通脹持續高于目标時，預期通脹的增加會降低給定名義政策利率水準下的實際利率，效果是刺激經濟。這可能會産生一個不利的回報循環:即，提高通脹的沖擊也會提高通脹預期并降低實際利率，進而刺激經濟并進一步增加通脹上行壓力。這些反常的預期動态是Eggertsson和Woodford（2003年）所讨論的負回報循環的另一面，他們認為對通貨膨脹的負面沖擊會降低預期通貨膨脹，提高實際利率，抑制經濟，進一步降低通貨膨脹。
另一個理由是，提高通脹目标建議央行放棄對目标的承諾，機會主義的運作方式嚴重破壞了通脹目标的可信度。
是以，我們得出結論：央行應該在通脹低的時候考慮提高通脹目标，而不是遠高于目标的時候。現在的情況是通脹率預計在幾年内将高于2％的目标，是以現在不是考慮提高通脹目标率的時候。
總結
1.曆史經驗
貨币政策緊縮導緻的顯著的通脹下降與衰退有關。更具體地說，在我們的四個發達經濟體樣本中，自1950年以來，所有16次由政策引發的大規模通脹下降都與衰退有關。是以，在目前已經涉及重大政策收緊（以及進一步緊縮的前景）的情況下，“完美的去通脹”将是前所未有的。
曆史記錄指出了通貨膨脹過程中的非線性，但這些很難精确測量，并且可能會随着時間的推移而演變。例如，勞動力市場就業緊張非常可能是2021-22年通脹飙升的部分原因。關于去通脹的管理，有兩個明顯的非線性因素。首先，我們發現犧牲率和通貨膨脹起點之間存在負相關關系。換句話說，較低的初始通脹水準往往伴随着較高的降低通脹的成本。其次，我們看到，更快去通脹意味着更少的犧牲。
隻有當通脹率接近目标水準，且沒有出現大規模的不利供應沖擊時，先發制人的貨币政策收緊才能夠在不引發衰退的情況下遏制通脹。
沃爾克的抗通脹表明——即使犧牲率不大——大規模的反通貨膨脹也要付出巨大的代價。它還告訴我們，在去通脹完成之前，過早或過度放松政策會增加累積成本。
- 2.通脹模拟
與1985年至2019年溫和通脹時期估計的模型相比，使用20世紀60年代開始的資料進行的估計顯示出更大的通貨膨脹沖擊持續性，以及通脹對蕭條的更大敏感性。
我們的模型使用20世紀60年代開始的資料進行估計，表明強勁的勞動力市場提高了通脹，但是勞動力市場降溫并不能降低通貨膨脹。
使用包括20世紀60年代高且不穩定的通脹事件的資料估計的模型和20世紀70年代在追蹤近幾年通脹上升方面做得更好。一個關鍵原因是，1985年之前的通脹預期過程中過去通脹所占的成分更大，這與貨币政策可信度的缺乏相一緻。雖然估計期是預測通貨膨脹的一個更重要的因素，但用v/u gap而不是失業率缺口的蕭條非線性的通貨膨脹模型也表現得更好。
綜合起來，模型估計表明，1985年至2020年初期間盛行的先發制人的貨币政策政策使菲利普斯曲線斜率的估計偏向零。
3.政策建議
曆史證據和模組化實踐表明，美聯儲要想在2025年前實作2％的通脹目标，還需要進一步的貨币緊縮和勞動力市場進一步的疲軟。他此外，在這一期限内實作這一目标至少需要一次溫和的衰退。
樣本期在通貨膨脹模型估計中的關鍵作用，以及寒冷的勞動力市場不會降低通貨膨脹的結果，有利于将先發制人作為維持價格穩定和降低通脹降低成本的貨币政策政策。
快速去通脹和低犧牲成本之間的聯系有利于減少漸進主義，增加當中央銀行希望帶來大規模的反通貨膨脹時的激進政策。
基于這一分析，我們認為美聯儲未能在2021年面對強勁需求采取先發制人的行動是一個重大錯誤。然而，它在2022年放棄漸進主義有助于穩定通脹預期。
展望未來，隻要政策制定者在2023年甚至更長時間内保持限制性立場，美聯儲似乎有望在合理的範圍内接近2％的通脹目标。正如主席鮑威爾（2022）所言，過早寬松的成本可能會很高，而且在我們看來，這個成本高于暫時過度緊縮的成本。與此同時，曆史分析和模組化工作使我們得出結論，美聯儲和其他主要央行将面對這樣一個問題：如果不在經濟活動中做出重大犧牲，就很難實作其去通脹目标。
風險提示：模型預測誤差與資料偏差超預期。
本文源自券商研報精選