券商評級：三大指數震蕩 九股迎來掘金良機

國内種業龍頭，業務全面發展，行業景氣+轉基因落地迎增長點。

投資要點

國内綜合性種業龍頭，“内生發展+外延并購”實作穩健壯大公司是國内最大種子企業，傳承隆平精神，綜合覆寫水稻、玉米、蔬菜瓜果、小麥、食葵、雜谷等種子。2016 年，中信集團入主之後，公司開啟内生發展+外延并購發展，吸收國内優質種業資源，開拓巴西市場。公司業績由水稻+玉米雙輪驅動，2020 年營收占比合計72%。2020 年，公司走出行業低迷，實作歸母淨利潤1.16 億元，扭虧為盈，迎來增長拐點。

基本面改善疊加政策催化，種業迎來上行周期種業市場規模達1192 億元，近幾年需求下降+産品同質化影響行業發展。2021年行業迎來上行周期，供需方面，雜交玉米供給收縮，高價格+低庫存+旺盛需求有望帶動玉米種子上行；政策方面，種業振興全面推進，提高品種審定門檻，鼓勵種業創新，打擊套牌侵權，轉基因加速落地。

商業化育種能力+轉基因技術儲備或推動業績持續增長公司2020 年水稻和玉米市占率分别為9.8%和3.7%，穩居第一，規模優勢有望保持。公司擁有穩定的高素質科研團隊，育種體系完善。公司近三年研發投入占營業收入比均超過10%，累計研發支出12 億元，行業領先。公司旗下隆平生物和杭州瑞豐轉基因技術儲備豐厚，未來或通過種子銷售+性狀轉讓收獲轉基因紅利。

盈利預測及估值

我們預計公司水稻業務保持穩定，玉米業務迎來增長，蔬菜瓜果業務穩健增長，2021-2023 年營收分别為37.68、44.06 和54.26 億元；歸母淨利潤分别為1.25、1.70、3.37 億元；對應PE 分别為209、154、78 倍。我們認為公司作為種業龍頭，受益于業務全面+先發優勢，以及種業振興+轉基因商業化的大環境利好，首次覆寫給予“增持”評級。

風險提示

極端天氣及病蟲害影響，産品銷量不及預期，轉基因落地不及預期。

舍得酒業(600702)：2021年業績高速增長 2022年業績彈性有望延續

類别：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：陳青青/李依琳 日期：2022-01-19

事項：

1月18日，公司釋出2021年度業績預增公告，2021年預計公司營收約為49.48億元(+83%)；歸母淨利潤為12.3~12.8億元(+112~121%)；扣非歸母淨利潤為11.9~12.4 億元(+116~125%)；非經常性損益對公司業績預增沒有重大影響。

國信食品飲料觀點：1)2021Q4 舍得和沱牌齊頭并進助推收入快速增長，因費用确認影響利潤率短期有所下降；2)銷售勢頭不減，庫存和價盤以及動銷表現良性，2022 年春節開門紅銷售有望延續高增長；3)展望2022 年，在舍得品牌勢能擡升和沱牌品牌加速複興支撐下，公司業績彈性有望持續釋放；4)投資建議：看好公司持續享受次高端酒更新擴容紅利，老酒戰略支撐下舍得品牌成長勢能仍足。結合公司業績預告指引，考慮公司近幾年全國化擴張下的費用投放節奏，我們略調整此前盈利預測，維持2021-2023 年公司營業收入假設為49.6/68.3/86.5 億元，略下調歸母淨利潤假設至12.6/18.9/25.5 億元(下調幅度約9%/8%/5%)，對應攤薄EPS 為3.74/5.61/7.59 元(前值為4.13/6.09/7.97 元)，目前股價對應PE 為55/36/27x，維持“買入”評級。

評論：

2021Q4 舍得和沱牌齊頭并進助推收入快速增長，因費用确認影響利潤率短期有所下降2021 年公司預計營收為49.5 億元(+83%)；歸母淨利潤為12.3~12.8 億元(+112~121%)；扣非歸母淨利潤為11.9~12.4億元(+116~125%)。經測算，2021Q4 預計營收為13.4 億元，同比增長42.6%左右；歸母淨利潤為2.6~3.1 億元，同比-3.7%~+14.8%(中樞為2.9 億元，對應增速為5.6%)；扣非歸母淨利潤2.3~2.8 億元，同比-11.4%~+7.8%(中樞為2.6 億元，對應增速為-1.8%)，主要得益于疫情常态化背景下，中高端白酒消費市場明顯回暖，公司老酒戰略逐漸被市場接受，舍得和沱牌品牌均實作良好增長，我們預計2021 年舍得和沱牌系列同比均增長100%左右。經測算，公司2021年歸母淨利率24.9~25.9%，同比+3.4~4.4pct；其中2021Q4 歸母淨利率為19.4~23.2%，同比-9.3pct~-5.6pct(中樞為21.3%，同比-7.5pct)，淨利率同比下降預計主要與2021 年4 季度銷售費用确認有關，我們認為短期波動不改長期上升趨勢，預計未來銷售費用率将逐漸回落。

銷售勢頭不減，庫存和價盤以及動銷表現良性，2022 年春節開門紅銷售有望延續高增長結合管道回報，經銷商3 季度提前完成全年回款任務，2021 年10 月起公司對品味舍得、吞之乎等中高檔産品采取控貨措施，庫存進一步消化至較低水準，管道價盤也得以穩固，如四川大學營品味舍得批價站穩360 元，終端成交價380 元，未來有望站上400 元價格帶。2022 年公司銷售目标積極，春節開門紅管道輕裝上陣，經銷商打款良性，預計春節開門紅回款比例在40%左右，有望為全年業績高成長奠定良好基礎。

展望2022 年，在舍得品牌勢能擡升和沱牌品牌加速複興支撐下，公司業績彈性有望持續釋放公司當下核心管理層穩定，戰略目标清晰，戰略定力和執行力強，管道價值鍊已重塑，内生經營逐漸步入正循環，有望充分享受次高端白酒更新和擴容紅利。公司具備名酒基因，老酒戰略進一步強化品牌差異性和成本效益，目前品牌銷售氛圍已起，品牌和管道已形成一定勢能，外部紅利疊加内生改善有望助推公司業績繼續高成長。

投資建議：看好公司持續享受次高端酒更新擴容紅利，老酒戰略支撐下舍得品牌成長勢能仍足，維持“買入”評級結合公司業績預告指引，考慮公司近幾年全國化擴張下的費用投放節奏，我們略調整此前盈利預測，維持2021-2023 年公司營業收入假設為49.6/68.3/86.5 億元，略下調歸母淨利潤假設至12.6/18.9/25.5 億元(下調幅度約9%/8%/5%)，對應攤薄EPS為3.74/5.61/7.59元(前值為4.13/6.09/7.97 元)，目前股價對應PE為55/36/27x，維持“買入”評級。

宏觀經濟風險；中高端産品全國化推廣不及預期。

百隆東方(601339)：21年業績超預期 棉價高位有望延續 22年業績可期

類别：公司 機構：中信建投證券股份有限公司 研究員：葉樂 日期：2022-01-19

事件

公司釋出2021 年業績預增公告：預計公司2021 年實作歸母淨利潤13.3-13.9 億元，同比增長263%-280%，實作扣非歸母淨利潤12.8-13.4 億元，同比增長346%-367%。

其中，預計Q4 單季公司歸母淨利潤為5.4-6.0 億元，同比增長188%-220%，扣非歸母淨利潤5.3-5.9 億元，同比增長245%-284%。

簡評

棉花價格上漲疊加越南産能恢複，Q4 業績明顯超預期。1)生産端，22Q3 公司越南基地(越南百隆擁有100 萬紗錠産能，占比60%)受疫情封閉影響，産量減少約占總産量的8%，根據測算Q3 越南基地開工率約60%-70%；10 月後随着越南疫情管控放松，預計越南基地産能恢複至90%。2)價格端，Q4 國内外棉花均價延續上漲趨勢，中國棉花價格指數(325)、國際棉花指數M 單季均價分别為21,993 元/噸、126 美分/磅，同比+52%、+59%，2021 全年均價同比+38%、+42%，處于最近十年高位，公司采用成本加成定價法，産品價格根據市場供需和成本有所上調。3)成本端，受益于公司海外采購優勢及低價棉花庫存，成本端優勢凸顯。

公司依靠産品創新、穩定供應、成本等優勢，市場佔有率長期提升。

色紡紗下遊主要為快時尚、運動時尚針織産品，下遊需求呈現小批量、多品種、快反等特征，公司作為産能多元布局的全球色紡紗領先供應商，優勢在于：

1. 公司産品端創新能力領先，公司大量投入色彩、材質、工藝技術等研發(年度研發費用1 億以上，占收入比重約2%)，不斷推出符合市場流行趨勢的新産品；同時産品品質與供應穩定，生産制造端快速反應、柔性生産能力突出。公司第一大客戶為全球最大的縱向一體化針織制造商之一，主要終端客戶包括NIKE、UNIQLO、ADIDAS、PUMA 等，2020 年公司向第一大客戶銷售金額為16.1 億元，占比為26.3%；

2. 成本端公司優勢明顯，一方面，色紡紗固定投入規模較大、而訂單規模較小、品類多，頭部企業通過大量訂單和産生能獲得規模效應，降低機關生産成本；另一方面，公司60%産能位于越南基地，原材料采購方面可以充分利用全球棉花資源，采購低成本的原材料(國際棉價較國内棉價低約1000-2000 元/噸)，同時越南基地在稅收、用工成本等方面優勢，公司總體毛利率、淨利率水準分别保持在15%-20%、5%-10%區間，處于行業領先水準。

3. 行業格局來看，頭部企業華孚時尚、百隆東方色紡紗産能分别為200、170 萬錠，總計市占率約40%，産能集中，随着公司産能提升，市場佔有率逐漸增長。公司越南基地産能持續建設，公司拟非公開發行股票募資10 億元，用于越南百隆擴建39 萬錠紗線項目，預計2022-2023 年每年将有20 萬錠的新産能釋放，驅動公司增長。

展望2022 年棉花供需格局，預計延續2021 年趨勢，國外格局較國内偏緊，棉花價格有望高位運作。根據美國農業部12 月評估2021/22 年度(2021.9-2022.8)全球棉花供需平衡表，預計2021/22 年度全球棉花供需格局趨緊，預計全球産量、消費量增長167、188 萬噸，出現21 萬噸的差異，期初、期末庫存減少236、257 萬噸；分國家來看，美國、印度的較上一年度趨緊，中國、巴西總體緩和，從庫消比角度來看呈現相同趨勢。

國内服飾制造端保持景氣，棉花供需格局趨緊提振棉價。2021 年，棉花價格從年初的1.5 萬元/噸提升至2.2 萬元/噸，截至2022 年1 月18 日，棉花328 價格指數為2.26 萬元/噸，同比+48%；需求端，由于疫情後服飾需求提升、新疆棉事件催化國産服飾品牌終端保持高景氣(2021M1-11 中國紗、布産量同比+10.1%、+8.5%)，同時海外疫情加劇導緻國内紡服出口較大增長(2021M1-11 服裝出口金額同比+25%)，供給端，2021 年由于新疆春季低溫時間長，夏季局部階段性幹旱等氣候因素，2021 年全國棉花産量573 萬噸，同比-3.0%，2021M1-11 棉花進口量201 萬噸，同比+12%。

中短期受益于棉花漲價，預計公司2022 年盈利仍有彈性。2021 年受棉花成本提升影響(原材料占營業成本比例約60%-70%)，公司紗線産品提價(預計公司2021 年噸價提升18%)，受益于公司原材料采購結構優化、低價棉花庫存等，截至21Q3 末公司原材料存貨賬面餘額為24.4 億元，若根據當期棉花價格計算存貨約15-17 萬噸，庫存在6 個月以上，預計較當期棉花價格存在較大價差，繼續貢獻2022 年盈利。

盈利預測：我們假設2021-2023 年公司紗線單價同比變動分别為16.0%、12.0%、-5.0%，銷量同比變動為10.0%、10.0%、11.0%，機關成本同比變動為-2.5%、12.4%、0.1%；預計公司2021-2023 年營業收入分别為77.8、95.5、100.9 億元，同比增長26.8%、22.8%、5.6%；歸母淨利潤分别為13.6、15.2、11.4 億元，同比增長270.3%、11.9%、-25.0%，對應PE 為7.4x、7.2x、9.6x，首次覆寫，給予“增持”評級。

風險提示：原材料價格波動；産能建設和釋放不及預期；客戶波動。

紫金礦業(601899)：成長加速期 邁向新征程

類别：公司 機構：中信建投證券股份有限公司 研究員：黃文濤/王介超/李木森 日期：2022-01-19

歸屬于上市公司股東淨利潤156 億，同比大增139.67%2022 年1 月16 日，紫金礦業釋出業績預報稱，預計2021 年度實作歸屬于上市公司股東的淨利潤約156 億元，同比增加約139.67%；預計2021 年度實作歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤約145 億元，同比增加約129.36%。

全力釋放産能，主營礦産品量價齊升

2021 年，紫金礦業搶抓金屬市場良好機遇，全力釋放産能，主營礦産品量價齊升，主要經濟名額創曆史新高。

1)量：全年實作産量為：礦産金47.5 噸，同比增長7 噸，增速17.28%；礦産銅58.4 萬噸(含卡莫阿銅業權益産量4.2 萬噸)，同比增長13.1 萬噸，增速28.92%；礦産鋅(鉛)43.4 萬噸，同比增長5.6 萬噸，增速14.81%；礦産銀309 噸，同比增長10 噸，增速3.34%；鐵精礦424.8 萬噸(含馬坑鐵礦權益産量90.8 萬噸)，同比增長37.6 萬噸，增速9.71%。

2)價：經營期間，公司礦産銅、礦産鋅、礦産銀、鐵精礦銷售價格同比上升，礦産金銷售價格下降。

3)根據本集團與本集團合營公司卡莫阿控股之子公司卡莫阿銅業的包銷協定，本集團之子公司金山香港按照一定比例包銷卡莫阿銅業的礦産銅，期末部分存貨未實作對集團外銷售，已抵銷報告期歸屬于上市公司股東的淨利潤約4 億元。

四季度歸母淨利潤同比大增，礦産品産量釋放環比加快根據前三季度及全年同期資料拆分推算，四季度實作歸母淨利潤約43 億元，同比增長121.6%。四季度實作産量礦産金13.1 噸，同比增長18.2%；礦産銅17.6 萬噸，同比增長63.2%；礦産鋅(鉛)14.9 萬噸，同比增長10.8%；礦産銀75.1 噸，同比下降7.3%；鐵精礦145.4 萬噸，同比增長10.2%，且四季度礦産品産量較高于三季度，表明公司産量環比加速釋放。

三大世界級銅礦全部建成投産，進入業績加速期公司三大世界級銅礦項目剛果(金)卡莫阿-卡庫拉銅礦一期、塞爾維亞佩吉銅金礦上部礦帶、西藏巨龍銅礦一期在2021 年全部建成投産。其中：

1)卡莫阿-卡庫拉一期一序列380 萬噸/年選廠滿産産能20 萬噸銅/年，2021 年5 月份建成投産後，産能超預期釋放，2021 年産量超過10 萬噸銅；2)塞爾維亞佩吉銅金礦上部礦帶采選項目設計年處理礦石330 萬噸，2021 年6 月試生産并逐漸實作正式營運，2021 年産量計劃為5 萬噸銅、含金3 噸；

3)巨龍銅業驅龍銅礦一期工程選礦系統于12 月27 日開始正式投入生産，實作2021 年底建成投産的總目标，一期達産後日處理能力15 萬噸/日，年産銅約16 萬噸，将成為中國最大銅礦山之一。

乘勝逐北，2022 目标再提速

2021 年紫金礦業成為全球礦産銅增長最多的公司之一，2022 年公司主要産品計劃名額為礦産金60 噸(增長約12.5 萬噸)、礦産銅86 萬噸(增長約27.6 萬噸)、礦産鋅(鉛)48 萬噸(增長約4.6 萬噸)、礦産銀310 噸(增長約1 噸)、鐵精礦320 萬噸(下降約104.8 萬噸)，礦産銅産量進入爆發式增長階段。

同時，公司繼續項目建設，擴大銅礦産能，卡莫阿-卡庫拉一期二序列380 萬噸/年選廠建設超計劃推進，預期将于2022 年第二季度建成投産，較原計劃的第三季度提前，再現紫金速度。一期二序列380 萬噸/年選礦項目投産後，卡莫阿-卡庫拉銅精礦産能将從目前20 萬噸/年翻番至40 萬噸/年，據Ivanhoe 釋出産量指引顯示，卡莫阿-卡庫拉銅礦2022 年産量指引為29-34 萬噸銅金屬。有了前期經驗，一期二序列項目有望在2023 年實作滿産運作，加上巨龍銅礦、塞爾維亞項目新增産能，公司2023 年銅精礦運作産能有望接近百萬噸。

切入新能源賽道，建構新領域增量

公司捕捉到全球産業的變局，快速切入新能源新材料産業賽道，推進重大轉型，建構全新增量領域。2021 年10月8 日，公司與加拿大新锂公司簽署《安排協定》，拟以9.6 億加元(約合人民币49.39 億元)收購新锂公司100%股權，收購于2021 年12 月得到新锂公司股東和安大略省高等法院的準許。新锂公司的核心資産是阿根廷的3Q锂鹽湖項目，資源禀賦優異，碳酸锂當量總資源量約756.5 萬噸(锂離子濃度邊界品位400mg/L)，其中包含高品位碳酸锂當量資源量184.5 萬噸(锂離子濃度邊界品位800mg/L)。該項目是同類項目中規模最大、品位最高的锂鹽湖項目之一，資源具有體量大、品位高、雜質低特點，項目開發條件好、提锂工藝成熟、成本較低。項目将在獲得環評許可後開工建設，目前規劃年産2 萬噸電池級碳酸锂，運用蒸發技術，有望将産能擴産至4-6萬噸/年，具備建成世界級大型鹽湖基地條件。

投資建議

預計公司2021 年-2023 年歸母淨利分别為156.1 億元、213.4 億元和241.8 億元，對應目前股價的PE 分别為16.6倍、12.1 倍和10.7 倍，考慮到公司的行業地位和未來成長性，維持公司“買入”評級。

礦産項目投産進度不及預期；全球經濟增速下降，大宗商品需求下滑，銅價下跌；主要經濟體央行加息超預期導緻銅、金價格下跌。

魯商發展(600223)：轉型大健康成果初顯 引戰投加速品牌塑造

類别：公司 機構：華安證券股份有限公司 研究員：王洪岩 日期：2022-01-20

差異化競争優勢凸顯，品牌力帶動破圈放量公司旗下福瑞達醫藥集團擁有瑷爾博士、頤蓮等優秀護膚品牌，産品力受到消費者認可。其中，瑷爾博士主打微生态護膚，攻克海藻發酵技術，新成分褐藻酵粹抑菌和抗氧化性強。獨特的微生态護膚定位和良好的功效性提高了客戶粘性，2020 年7 月瑷爾博士入選由天貓大快消聯合阿裡資料釋出的“GROW 品類健康度榜單”美妝行業複購增加闆塊TOP8。頤蓮主打玻尿酸護膚，噴霧大單品成為2021 雙十一全網玻尿酸補水噴霧類目冠軍。截至2021 年Q3 末，2021Q1~Q3，化妝品闆塊實作營業收入9.93 億元，同比大幅增長，化妝品業務有望成為公司新的業績增長點。

成功引入戰投，品牌聲量提升可期

2021 年11 月，公司引入戰略投資者，由廣西騰訊創業、杭州衆達源等5 家公司組成的聯合體增資7.38 億元，增資完成後合計持股比例為16.90%。其中，廣西騰訊創業、杭州衆達源分别為騰訊和壹網壹創子公司。壹網壹創具有豐富的代營運經驗，曾經成功營運百雀羚、OLAY、P&G、雅頓等化妝品品牌。公司有望借助其優秀的代營運能力，賦能公司現有及後續新推品牌，實作産品孵化及線上銷售表達的雙赢。

新品牌百阜釋出，原料業務預計快速擴張

2019 年公司收購焦點福瑞達，拓展原料業務，打通了公司原料端和品牌端，實作全産業鍊協同發展。焦點福瑞達目前以化妝品級和食品級透明質酸為主，透明質酸原料年産能420 噸，位居全球第二。此外，公司在2022 年年初成立了百阜新品牌，同步推出化妝品級透明質酸鈉、煥活小分子、麥角硫因3 款原料新品。随着麥角硫因等具有高附加值的原料新品推出，公司原料業務預計保持快速擴張。

公司定位國内領先的大健康産業綜合營運商，在生态健康産業和生物醫藥兩大闆塊實施雙輪驅動戰略。房地産開發業務以穩為主，非地産業務占比提高，其中化妝品業務表現突出。主打微生态護膚的瑷爾博士和頤蓮已逐漸實作破圈放量。福瑞達生物引入戰投後，壹網壹創等線上代營運的參與有望賦能公司品牌營銷端，加快公司化妝品業務品牌孵化。我們預計公司2021~2023 年EPS 分别為0.74、0.90、1.11元/股，對應目前股價PE 分别為18、15、12 倍。首次覆寫，給予“買入”評級。

新品推廣不及預期；行業競争加劇；疫情反複等。

酒鬼酒(000799)：2021靓麗收官

類别：公司 機構：華西證券股份有限公司 研究員：寇星 日期：2022-01-20

事件概述

公司釋出業績預告，預計2021 年收入34 億元左右，同比+86%左右；2021 年歸母淨利8.8-9.5 億元，同比+79%-94%。4Q21 收入7.6 億左右，同比+8.8%左右；歸母淨利1.6-2.3 億元，同比-0.6%-43%。

分析判斷:

1、業績小幅高于我們預期。此前我們預計2021 年公司收入33.3 億元、歸母淨利潤9 億元。從業績預告情況看，收入略高于我們預期，淨利區間中樞略高于我們預期。

2、2021 年整體銷售節奏前移。按照預告收入，全年Q1/Q2/Q3/Q4 收入占比分别約為27%、24%、27%、22%，不同于以往Q4 收入占比較高的情況。一方面是公司契合行業狀況主動調整的結果，另一方面也反映了公司相對管道客戶話語權的提升。對比五糧液、汾酒等季度收入規律，我們判斷仍有進一步調整空間。

3、全年來看高端符合預期，次高端超預期。盡管公司尚未披露全年分産品收入情況，我們結合上半年和第三季情況判斷全年高端酒内參收入實作了符合預期的快速成長，全年收入預計達到10 億元左右體量級别，預計2022 年将通過“強基地、突破高地、深度全國化”繼續推動銷量快速增長。酒鬼酒系列雖然2020 收入受到疫情沖擊形成低基數，但是2021 年全年的收入增長仍是超出較早時的市場預期，我們判斷2021 全年收入接近20億元體量級别，其中省外貢獻更大。2020 年公司對酒鬼酒系列進行了産品結構梳理、推動産品價格提升進而提高了管道利潤，在2021 年受到經銷商客戶追捧，同時公司紮實推進了全國地級市的覆寫，以及2021 年次高端白酒市場整體受到宴席(因2020 年疫情推遲至2021 年舉辦)等需求拉動，行業整體表現不錯，推動酒鬼酒系列實作超預期增長。我們預計2022 年酒鬼酒系列将回歸至合理較快增長區間。

4、預計Q4 盈利能力穩中有升。Q4 歸母淨利率預計在21%-30%。由于銷售節奏前移，Q3 已将部分相關銷售人員獎金等費用同步确認計提，同時預計Q4 内參收入占比有所提升，預計Q4 公司整體盈利能力對比去年同期穩中有升。

結合業績預告情況調整盈利預測為2021-23 年收入34/46.8/61.2 億元，歸母淨利潤9.2/13.5/18.1 億元，EPS為2.83/4.16/5.57 元。此前預計2021-23 年收入33.4/46.8/62.6 億元，歸母淨利潤9/13.5/18.3 億元。2022/1/18 收盤價184.9 元對應2021-23 年P/E 分别為65/44/33 倍，重申買入評級。

風險提示:省外市場拓展不及預期;食品安全問題等。

八方股份(603489)業績快報符合預期：電踏車持續景氣 大宗漲價利潤率承壓

類别：公司 機構：東吳證券股份有限公司 研究員：曾朵紅/柴嘉輝/謝哲棟 日期：2022-01-20

2021 年業績預告利潤+49~54%,符合我們的預期。公司釋出2021 年業績快報,2021 年歸母淨利潤6.0~6.2 億元,同比+49.1~54.1%,扣非歸母淨利潤5.5~5.7 億元,同比+47.6~53.0%。分季度看,2021Q4 歸母淨利潤1.66~1.86 億元、同比+72.9~93.8%、環比+32.8~48.8%,業績預告符合我們的預期。

疫情改變出行方式,海外電踏車需求高增長,同時國内内銷市場開始起量。1)海外方面,電踏車全球需求高增:據CONEBI,2020 年歐洲電踏車銷售510 萬輛左右,同比增長50%以上;美國市場銷售50-60 萬輛、同比翻番;日本市場穩增。進入2021 年以來,海外電踏車需求整體處于較快增長态勢,我們預計2021 年全球需求仍可達到30%以上增速。2)國内方面,包括雅迪、愛瑪等傳統電動兩輪車企業開始進入或布局電踏車産品,同時哈啰等共享單車廠商也開始布局共享電踏車,目前已在批量生産,拉動内銷市場開始起量。

2021 年海外需求高增、共享客戶放量,同時産品向高端化的中置電機切換,2021Q4 繼續保持較高動能。我們測算公司2021 年整體收入保持高速增長,主要來自:1)海外電踏車需求高增,歐洲市場佔有率提升。八方相較外資同行供應能力更強,客戶黏性增加,同時,2021 年疫情常态化後公司逐漸加派員工出國,推進新産品開發工作;利用荷蘭、波蘭、美國等子公司的本土員工優勢+新設定覆寫意大利、丹麥、法國的三個服務公司,確定響應速度、品牌價值和服務品質;2021Q4 公司海外業務我們測算達到4.6-5.2 億元營收體量;2)國内業務2021Q4 繼續放量,增量主要來自八方天津,即公司面向共享車等内銷市場的主要子公司,但估計該闆塊毛利率目前較低。

行業需求向好+供給端壓力降低,2022 年收入有望延續較好增長。展望2022 年,電踏車目前在歐洲主流市場滲透率仍有較大的提升空間,北美市場滲透趨勢剛剛開始、有望保持高增,國内市場共享車帶動需求增長。供給端來看,随馬來西亞電踏車核心零部件工程複工+禧瑪諾新加坡工廠2022 年初投産,電踏車産業鍊供應緊張情況有望大幅緩解。2022 年全球電踏車産銷有望維持較快增長、八方客戶加速開拓、産能同步提升,有望維持較快增長。

2021Q4 利潤環比增長,我們預計公司盈利能力有所改善,2021Q1-3 原材料壓力較大,2022年起有望逐漸恢複。2021Q1-3 毛利率為34.26%,同比下降10.30pct,2021Q4 歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤均有增長,我們預計2021Q4 盈利能力環比有所恢複,2022 年盈利能力有望改善,來自:1)産品結構變化,高端的中置電機等高毛利率産品占比提升,同時公司2021 年9月底已搬入新工廠,随着新廠房産能爬坡+不斷攻堅技術難關,公司盈利能力将修複;2)電機原材料銅、稀土、晶片等價格上漲背景下,公司利用強大的經營管理能力積極響應,首先通過價格調整對沖了一部分影響,我們預計公司漲價政策積極影響将在2021Q4 部分展現;同時,公司直接對接晶片原廠+确定晶片備用方案確定公司産品供應能力,逐漸提升下遊客戶黏性。

盈利預測與投資建議:考慮公司的高壁壘、高成長性和高盈利能力,我們基本維持公司2021-23 年歸母淨利潤分别為6.07 億元、9.77 億元、13.65 億元,同比分别+51%、+61%、+40%,對應現價PE 分别45.65x、28.36x、20.29x,給予目标價308.56 元,對應2022 年38 倍PE,維持“買入”評級。

風險提示:競争加劇,政策不及預期等

東鵬飲料(605499)：管道拓展+産品擴充 利潤延續快速增長勢頭

類别：公司 機構：中銀國際證券股份有限公司 研究員：湯玮亮 日期：2022-01-20

事件：公司披露2021 年度業績預告。預計2021 年度實作歸母淨利11.5 至12.5 億元，同比增長41.6%至53.9%，扣非歸母淨利10.5 至11.5 億元，同比增長30.5%至42.9%。單4 季度歸母淨利1.5 至2.5 億元，同比增長43%至135%。

支撐評級的要點

管道拓展提升鋪市率，産品擴充拓展消費者廣度。2021 年利潤延續快速增長勢頭，其中4 季度業績環比提速。(1)2021 年公司歸母淨利預計增長41.6%至53.9%，我們認為公司管道拓展+産品擴充戰略成效初顯。管道方面，公司在廣東成熟市場精耕細作，并持續拓展省外市場，我們判斷全年省外市場收入保持較快增長，占比有所提升。産品方面，公司一方面在能量飲料賽道繼續投入、搶占份額，另一方面積極打造“能量+”産品線，滿足不同場景及人群需求，拓寬消費者廣度。我們判斷全年能量飲料收入穩健增長，非能量飲料下半年有所改善。(2)4 季度淨利同比+43%至+135%，相較2、3 季度環比提速，扣非淨利同比-20%至+76%。我們判斷能量飲料維持較快增長，非能量飲料新品帶來增量，同時非經常性損益貢獻較大，進而推動4 季度快速增長。

展望：功能飲料依舊是發展主線，省外市場和非能量飲料帶來新增長曲線。(1)能量飲料行業規模穩健增長，主要競争對手依舊受商标糾紛影響，為其他競争對手釋放一定增長空間。公司産品擁有差異化競争優勢，500ml 金瓶持續放量+新品拓寬消費人群将為業績增長提供支撐。(2)全國市場成長空間大，尚處于開拓階段，公司在産品、管道、供應鍊、品牌打造等方面積極布局，有望在省外市場延續快速增長勢頭。

估值

根據業績預告，我們調整此前盈利預測，預計21-23 年EPS 為3.00、3.80、4.67 元，同比+47.6%、+26.7%、+23.0%。能量飲料市場空間依舊廣闊，我們看好公司管道拓展+産品擴充的發展路線，結合當下估值水準，維持增持評級。

評級面臨的主要風險

新品推廣、市場開拓不及預期，行業競争加劇。