ICO如此瘋狂為哪般？

編者語：

獨角獸一詞起源于矽谷，是投資行業，尤其是風險投資業的術語，指的是那些估值超過十億美元的創業公司。獨角獸鳳毛麟角，占創業公司總數的0.1%都不到。鑫根資本認為，一個獨角獸能達到如此估值，肯定是掌握了某種颠覆時代的技術或模式，使得投資者趨之若鹜，它的誕生勢必将帶動其相關的産業鍊發生根本。敬請閱讀！

文/盧菁、玟君（鑫根資本）

七月初，美國兩家名不見經傳的區塊鍊技術公司Tezos和block.one成功完成了總值4億美元的融資，而且，整個過程同VC、投行、華爾街、或金融證券監管都毫無關聯。他們究竟是怎麼做到的？答案是ICO -- Initial Coin Offerings，虛拟貨币首次公開發售；不同于大家耳熟能詳的IPO -- Initial Public Offerings, 首次公開募股。

ICO今年像是着了魔似的：僅2017年上半年，美國ICO的融資總額已達10億美元，是去年全年的10倍。市場上虛拟貨币的總價值一千億美元左右，而虛拟貨币的主要代表比特币和以太币，也在2017年上半年分别升值160%和3350% （據數字貨币研究機構Smith & Crown統計）。市場如此瘋狂，這背後到底發生了什麼？ICO會帶來怎麼樣的颠覆？又有些什麼機遇和挑戰？

ICO，區塊鍊，虛拟/加密币為何物？

什麼是ICO？簡單的說，就是區塊鍊技術公司的衆籌集資。參與ICO的投資者購買基于區塊鍊技術上發行的虛拟代币（virtual token），或稱加密貨币（cryptocurrency），以期未來這些代币或加密币升值。而區塊鍊技術（blockchain technology），是一種分布式的賬本資料庫系統，對交易做安全加密記錄。

區塊鍊運用複雜的數學加密模型，來解決資料賬本的安全連貫和一緻。它靠網絡來集體管理，而不需要通過一個中心機構來統籌協調。這就促成了區塊鍊相對安全，去中心化，公開透明，不可更改等性質。

區塊鍊技術有很多運用，電子加密貨币可謂是其中之一，是它的衍生品；另外像智能合同（自動行使合同協定）、資料管理、交易清算、身份驗證、财産記錄、産權保護、衆籌衆享，反洗錢、投票選舉民意調查等都是運用的部分。簡單的說，得益于這一奧妙的加密技術，它是一台創造信任、減少中介、提高效率的機器。很多需要建立在信用基礎上的交易，原先是通過中心機構來協調或擔保，現在直接就可以在網際網路上一對一操作，免去了中介，又可以達到即使高效。就是這個技術奠定了區塊鍊的巨大潛力。高盛估計，單是在交易清算結算這個領域，區塊鍊就可以帶來60億美元的價值。

要建區塊鍊不容易，需要投入系統開發、代币生産維護、投資協調等大量資源。是以區塊鍊公司的ICO一般是先賣虛拟代币，用賣代币的收入再來發展區塊鍊。是以ICO的典型情形是公司既沒有産品，也沒有收入，投資招募書是一份白皮書（white paper)，說明想要做有些什麼特長的區塊鍊，解決些什麼問題，興許附上計算機程式編碼。

ICO投資者獲得的加密币代表了對該區塊鍊公司未來的服務和産品有使用權，但對這個公司沒有所有權，沒有投票表決權，不是該公司的股東。他們投資是基于對該公司的一種期許和信念，希望該公司的産品能着地，能欣欣向榮地蓬勃發展，那那些加密币也就能回報豐厚了。當然，如果公司産品沒有如願開發出來或效果不理想，那投資就縮水或打水漂了。

打個形象的比喻：如果把區塊鍊公司看作是一家遊樂園提供有價值的服務，在建設昂貴的遊樂園之前，公司先發行數額有限的入場券代币（token）集資，讓投資者等遊樂園建成後可以入園享用。或者，遊樂園建成後相當受歡迎，衆人趨之若鹜，一票難求，那入場券代币價格飙升，投資者可以選擇把代币賣了盈利。投資者擁有的入場券，可以轉讓或自己消費，但不代表對遊樂園有所有權有話語權，遊樂園的設計和擴充跟入場券的持有者沒有啥關系。

同時，遊樂園可以是個有機的不斷發展的生命體，在此基礎上還可以産生很多運用，建不同的生态圈，發展出更多産品，增加遊樂園的價值。甚至每個生态圈還可以發行自己的入場券，所謂代币中的代币。遊樂園還可能有聚衆效應，用的人越多，就吸引更多人用，良性循環，價值也就不斷攀升。當然，如果遊樂園沒有建成，或效果不理想，那那些入場券也就沒什麼價值了。

不同的區塊鍊公司有不同的側重内容，發行不同的加密币。現在市場著名的有10多家區塊鍊公司，最老的比特币（bitcoin）發行于2009年，擅長智能合同的以太币（ether）後勁十足，另外還有litecoin, Iota，EOS，Zcash，Ripple等。未來還會層出不窮。

比特币的市值最高，為400億美元左右，單價也已近$3000；以太币也有200億美元左右，還有其他幾家區塊鍊公司都上10億美元的市值。那麼是否可以認定他們是獨角獸企業呢？按定義不行，獨角獸企業是對其股份進行估值超過10億美元，而這些區塊鍊公司發行的加密币不屬于股權性質的資産，不能做等量齊觀的類比。那是不是該與時俱進，改寫獨角獸的定義了？

ICO 對IPO

IPO 是由美國證券交易委員會監管，有一系列規則和程式。但ICO不同，既沒有保薦人、承銷商、托管行、稽核流程、也沒有國界、政府監管、法律條例等。總之，就像個野生叢林，自發自主，衆籌運動。

IPO本質上是對上市公司的擁有權，是招募股東的過程，頒發有詳細的産品盈利規模發展的招股說明書（prospectus），由投行領頭進行路演宣傳等集資活動。但ICO不算是證券發行，沒有股東一說，盡管加密币和證券有類似的融資手段、可供交易的性質。ICO通常發表一個白皮書，闡述一下他們的項目和概念，沒有産品也沒有盈利，有時是通過一個非赢利機構——而不是投行——來操作的。

正因為ICO感覺上虛無飄渺不接地氣，它更需要天時地利人和來促其成功。今年上半年加密币的狂漲，是促成ICO超預期發揮、成功募資的一大重要的契機。Tezos成立才3年，block.one更神乎，今年才剛成立，它們都隻有幾個雇員，卻分别獲得2.12億美元和1.85億美元的投資。

Tezos的成功還要歸功于矽谷風投教父Tim Draper的力挺。億萬富翁Tim Draper是位職業獨角獸的培育者，此前曾投資了SpaceX、Tesla、Theranos、Thumbtack等獨角獸，同時早年也投資過Baidu，Hotmail，Skype等家喻戶曉的公司。Draper相信Tezos和另一個他參與ICO的區塊鍊公司Bancor一樣，将開啟一片藍海，給人類帶來的變化可能不亞于當年的網際網路。block.one也有類似的伯樂力挺。

ICO網開一面，創立了募資的新方式，吸引衆多的投資者，彌補了區塊鍊市場融資的短檔，俨然有将加密币當作證券甚至貨币的态勢。加密币交易中心（諸如coinbase）的跌宕起伏的行情，也日益為大衆所關注和樂道，發展勢頭迅猛。那ICO是放之四海而皆準的融資方式了嗎？目前階段尚為時過早。ICO仍局限于區塊鍊技術公司，加密币是它們的産品用來發售，而不像IPO是依靠流通的法定貨币來融資。更重要的是，目前就連比特币和以太币這兩大最熱門的虛拟貨币都尚未獲得合法地位，它們的價格波動巨大，交易流通支付等手段仍是邊緣地帶未受監管的小衆行為，是以非區塊鍊的傳統企業希望通過虛拟貨币來做融資手段，時機遠未成熟。

但是，人類去中心去壟斷、降低交易成本的追求是無法阻擋的，先進的科技發明改變經濟市場甚至社會政治的運作，也是永不停歇愈演愈烈的。如果随着區塊鍊技術的日益成熟和廣泛應用，随着加密币發揮更多的保值流通支付等貨币手段，甚至是在國際市場上得到廣為接受而成為世界貨币的手段，未來會有更多傳統企業選擇ICO而非IPO。

風險不容忽略

對于ICO這樣的新型事物，我們也要客觀看待，在它确實為創業企業及投資者帶來了新的機遇的同時，其中的風險亦不容忽視。行業對投資者的警告是做好血本無歸的準備。

首先是投資風險，買入ICO的代币，是寄希望未來白皮書中列舉的項目能成功落地，但可能導緻其失敗的因素有很多（技術、市場、人員等）。而且這些公司大都是區塊鍊公司并以虛拟貨币交易，虛拟貨币本身的估值會大幅波動，其合法地位在一些國家、地區都尚未得到承認，甚至交易都可能會受到限制，是以投資者将面臨彙兌風險及流動性風險。

還有就是技術風險，如何保證投資的ICO的電子代币有安全保障，不受到黑客的攻擊和盜竊。随着加密币價格的蹿升，黑客的電子偷盜行為也日趨頻繁，比特币以太币經常受到此類威脅。就前幾天，以太币還被黑客在加密币交易市場coinbase上盜走幾百萬美元的市值。這就好比是用安全加密手段生産出高面值美元，讓假冒僞劣變得不可能時，高面值美元自身反而岌岌可危，經常面臨被偷的威脅。

再就是道德及法律風險，目前有不少ICO隻是個圈錢的幌子。對行騙者來說，出個白皮書就能圈錢，門檻也太低行騙也太容易了。投資者如何做好盡調，去僞存真，稽核技術開發者，慎防欺詐行為，是一大當務之急。成功的總是少數，而龐氏騙局可能汗牛充棟。區塊鍊加密技術也可能會使地下非法經濟更隐秘化、更興風作浪。

目前ICO處于法律監管的邊緣。中國央行雖然在2017年已經對比特币交易平台進行規範，包括采取實名認證在内的反洗錢措施，并挂牌成立數字貨币研究中心，但目前，ICO在中國尚不受管制，在美國也未納入證券監管機構SEC的監管範圍。而區塊鍊技術的去中心化、加密化、跨國家跨地區的特性也不同于以往的金融機構特點，形成對監管的挑戰。從制度建設出發，應該盡快在法律上給予ICO一個說法。一個完整的監管架構對于促進整個區塊鍊行業健康發展非常重要。

另一個值得關注的風險是：各色虛拟貨币在大行其道之時，有可能分流、替代一部分主權貨币的使用，使得貨币政策有效性被削弱、傳導機制被扭曲、貨币調控政策失靈。虛拟貨币有“電子黃金”的稱号，可以用來對沖紙币的波動。可以想象，一旦某個國家有不定因素諸如政治動蕩、通貨膨脹等，人民大衆很可能會去當國貨币而求電子代币，以求保險保值。甚至私人機構有可能通過操控虛拟貨币來對一些國家經濟進行狙擊。

就在此刻，虛拟貨币驅逐主權貨币的案例正在委内瑞拉上演。深陷金融風暴中的委内瑞拉政府，盡管對加密币進行了打擊，卻無法抑制居民對以太坊和比特币的需求迅速上升，數字貨币開采已成為群眾生存“必需品”。如何合理利用及引導虛拟貨币，降低系統性風險，将會是各國央行必須面對的一大難題。（完）