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海通宏观 梁中华团队
本报告作者：
李林芷 S0850121060038
梁中华 S0850520120001
·概 要 · 4月经济呈现内外需结构分化的趋势。一方面，出口及相关行业生产表现强劲。另一方面，除政策落地见效、地产生产端出现一定改善，其他内需如商品和服务消费、制造业和基建投资等表现相对平淡。下一阶段，外需或相对稳定，对经济有一定支撑，内需能否改善则取决于政策力度。当前，各项稳增长政策还将继续落地，例如设备更新、耐用品以旧换新政策推进，各地限购政策放松等，耐用品消费、地产投资等经济指标能否出现改善，还有待进一步观察。经济进一步回升向好过程中遇到的短期困难，不改变长期向好的基本面。
风险提示：外需回落，政策不及预期。
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4月经济：分化持续
4月经济呈现内外需结构分化的趋势。一方面，出口及相关行业生产表现强劲。4月出口同比增速为1.5%，年化增速为4.3%，明显好于3月，季调环比也为正。出口主导下，相关行业的生产保持强劲，例如汽车、电子设备、运输设备等行业。
另一方面，除政策落地见效的板块，其他内需表现相对平淡。高基数和假期天数差异，导致消费增速有所放缓；制造业投资受盈利收缩拖累，基建投资面临到位资金不足的问题，建设进度偏慢；以内需为主的建材、钢铁、煤油等行业生产也相对偏弱。值得注意的是，当前地产政策持续优化，房地产融资协调机制在中国各地迅速落地，使得地产生产端出现较为明显的改善，但其持续时间较短，还未能促进地产投资的回升。
下一阶段，外需或相对稳定，对经济有一定支撑，内需能否改善则取决于政策力度。当前，各项稳增长政策还将继续落地，例如设备更新、耐用品以旧换新政策推进，各地限购政策放松等，耐用品消费、地产投资等经济指标能否出现改善，还有待进一步观察。经济进一步回升向好过程中遇到的短期困难，不改变长期向好的基本面。
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生产：外需驱动
生产增速回升。4月工业增加值同比增速为6.7%，高于前一月的4.5%。从季调环比看，4月工业增加值环比增长0.97%，为2012年以来除了2020年的最高值，生产增长超季节性。
出口是生产的主要支撑，内外需分化加剧。4月工业企业产销率当月同比增速为-0.1%，而出口交货值同比增速为7.3%，均高于3月读数，不过其中出口交货值改善幅度较大，反映当前出口仍是产成品主要去向。根据投入产出表中出口占总产出比重的高低，我们将工业行业分为外需型和内需型，可以发现外需型行业的平均工增增速从3月的2.5%回升至4.2%，但内需组的平均工增增速仍在回落，从3月的3.4%降至2.1%。这说明当前内外需的分化还在进一步加剧。
具体来看，外需和内需型、新经济和传统行业分化明显。从工业增加值看，汽车、电子设备、运输设备等行业增速居前，橡塑制品、纺织、金属制品行业的生产增速也抬升较快，增速偏低的大多是内需型行业，例如农副食品，地产相关的建材、钢铁，以及上游行业中的煤炭开采、油气开采。从产量看，新能源汽车、集成电路、工业机器人、SUV和汽车等出口主导的工业品产量保持同比高增，其次是太阳能、水电等新能源电力生产增速也较高。整体来看，行业中的分化较为明显，外需型行业优于内需型行业，新经济相关行业优于传统经济行业。
服务业生产受高基数影响，增速回落。4月服务业生产指数同比增长3.5%，连续第二个月回落，这主要是由于去年同期的高基数。除此之外，4月的清明节假期时长较短，居民或选择将更多长距离出行游玩推迟至五一假期，使得假期经济对4月服务生产的贡献相对有限。从目前公布的五一数据可以看出假期效应较为明显，居民出行、旅游和服务消费数据均有抬升，叠加基数的走低，或可期待五月服务业数据小幅边际改善。
失业率季节性下降。4月城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率均为5.0%，分别较3月下降0.2和0.1个百分点。这主要还是因为季节性因素，除2020年和2022年，其他年份4月失业率均较3月有不同程度的下降。
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消费：高基数下增速放缓
服务消费回落，带动整体消费增速放缓。4月社会消费品零售总额同比增长2.3%，其中限额以上社零同比增长0.9%，增速分别较3月回落0.8和1.7个百分点。从季调环比来看，4月社零环比增速为0.03%，较前一月增速放缓，且明显低于2019年及之前的水平。根据国家统计局的数据，1-4月服务零售额同比增长8.4%，较一季度的10.0%下行。4月消费数据相对平淡，主要是由于去年同期高基数的影响，叠加节假日错月，假期天数较去年4月减少2天，对消费有一定影响。
从分项来看，线上消费边际改善，其他类别均边际回落。4月商品零售和餐饮收入同比增速分别为2.0%和4.4%，较3月的2.7%和6.9%均有回落，这主要还是高基数的影响。线上销售额当月同比增速为8.9%，较3月的7.4%有所回升，是各类消费中唯一边际改善的。
对比具体行业，服务消费、升级型消费的主线仍占主导。消费升级类的通讯器材消费保持最高增速，且较3月有明显抬升，这主要是由于4月新机和新品发布量多、品类丰富。其他增速回升较多的品类还有医药、文化办公等，或是由于季节性需求增加。假期效应较弱，与之相关的体育娱乐、粮油食品、烟酒等消费增速小幅回落。建材和汽车消费表现仍然较弱，增速在所有消费品类中最低，前者是由于地产整体表现较为低迷，后者则是由于当前补贴政策未全面落地。
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投资：边际走弱
投资增速回落。1-4月固定资产投资完成额累计同比增速为4.2%，较一季度的4.5%小幅回落；其中4月固定资产投资完成额当月同比增速为3.5%，低于3月的4.8%。从季调环比看，4月环比增速为-0.03%，再度转负。
各项投资均边际走弱。4月地产、制造业和广义基建投资的累计同比增速分别为-10.5%、9.3%和6.0%，各项投资增速均有不同程度的回落，其中回落幅度最大的是广义基建投资。值得注意的是，4月民间投资当月同比增速为-0.2%，这是自2021年10月以来首度同比见负。
企业盈利收缩，拖累制造业投资。虽然出口仍对制造业投资有一定支撑，但是由于国内需求未见改善，叠加原材料涨价，使得3月工业企业利润同比减少3.5%，自去年8月以来首度同比负增。企业盈利空间收窄，使得其扩产投资意愿较前期有所减弱，这也是4月制造业投资增速小幅回落的主要原因。
资金到位较慢，拖累基建投资。今年1-4月新增专项债累计发行额为7225亿元，低于除2021年的其他年份，前期资金到位较慢，使得后续项目落地、推进速度也有所放缓。从反映基建建设进度的石油沥青装置开工率来看，4月同比跌幅为28.1%，建设进度相对偏慢。
从基本面来看，生产端出现明显改善。需求端，4月商品房销售面积和销售额的累计同比增速分别为-22.8%和-30.4%，跌幅较3月的18.3%和25.9%再度扩大。生产端，4月新开工、施工、竣工面积的累计增速分别为19.4%、-14.2%和-19.1%，均高于3月水平。其中施工面积同比增速由负转正，改善幅度较大。今年1月以来，房地产融资协调机制在中国各地迅速落地，截至3月31日，各地推送的“白名单”项目中，有1979个项目共获得银行授信4690.3亿元，1247个项目已获得贷款发放1554.1亿元。这批资金有助于保障地产项目正常开发建设，防范停工、逾期等问题，这或是当前地产生产端明显提速的主要原因。
风险提示：外需回落，政策不及预期。
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迎难而上——2024年海通宏观经济和政策展望（海通宏观研究团队）
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