欧美日企业倒闭潮的幕后推手

从美国到欧盟再到日本，时下三大经济体中的企业倒闭破产现象正愈演愈烈。不仅制造业批量倒下，服务企业也纷纷关张；不仅大中企业接连解体，小微企业也竞相出局；不仅初创企业大片歇业，成熟企业也集体停摆；不仅传统行业尸横遍野，新兴行业也白骨累累。

标普全球的最新统计数据显示，今年上半年美国具规模企业（资产介于200万美元至1000万美元）的破产数量达到324家，为往年同期的两倍之多。与此同时，笼罩在欧元区企业头上的破产乌云更为浓密，其中德国上半年的破产企业达8400家，破产申请数量创下20年来最高水平；法国仅第二季度的企业破产数量就达1万3200起。影响所及，整个欧元区企业的破产速度不会低于去年全年23%的增速。另据普华永道的研究报告，上半年英国企业破产总数达1万3000起，相比去年同期增长17%；来自东京商工调查发布的最新数据，继今年上半年破产倒闭数量达到4042家且同比提升32%之后，7月份日本破产企业又增758家，且已连续16个月同比增加。

按照标普全球的分析报告，过去15年，发达国家的企业随时可以合理地获得利率为4%至6%的债务融资，尤其是在美联储和英国央行将利率推低至零附近，以及欧元区和日本推行负利率的时期，企业融资成本更为低廉。宽松货币政策支持了欧美日企业十分顺畅的“举债经营”，也使得“借新还旧”模式得以延续，企业破产风险故而明显降低。

然而，当宽松货币政策遭遇螺旋式的通货膨胀时，前者就立马停下脚步并快速收紧政策口径，企业债务成本于是飙升至如今的9%至13%。全面衡量，除日本外，不断提升的融资成本应当是砍向欧美国家不少企业的那把利刃。

过去一年半，美联储11次加息，联邦基金利率最终上调到5.25%至5.5%，与此同时，欧央行九次升息，存款利率、边际贷款利率和再融资利率，同步提至22年来的最高水平。英国央行更是连续14次加息，利率从两年前0.25%跃升至5.25%这一15年来的最高水平。利率的提高首先强化了商业银行对申请授信企业的道德风险控制，以及顺周期的管理行为，相应便会明显提高浮动贷款利率，同时压缩授信规模；甚至当企业经营逼近盈亏平衡点时，银行还会抽贷与催收。在成本增升以及回血与补血无力的情况下，企业的资金链非常容易断裂，最终只能无奈选择破产。

特别要指出的是，相比大企业拥有较高的资信，可以选择长期与固定利率贷款，许多小微企业只能持有浮动利率的贷款，利息支出容易随利率提升快速叠加，最终借贷成本压力更加剧烈，破产死亡率也就更高。另一方面，货币市场利率的走高也必然带升资本市场利率，即债券利率的抬高。这样，高利率不仅意味着需要更多流动性的公司，不得不支付更高融资成本，也代表那些背负巨额历史债务的公司，面临更高的偿债成本，更显示出那些急于业务拓展的企业，须要支付更高的再融资成本，破产于是覆盖到欧美国家所有行业。

在高融资成本施压的同时，成本推动型通胀也如影随形。过去两年，欧美日物价上行幅度都创下数十年新高，尤其是欧洲国家与日本能源自给率低，因美元利率日益走高，拉动国际原油等大宗商品价格上行，欧洲国家与日本快速生成输入性通胀，企业不得不支付更多的原材料与燃料进口费用。不仅如此，英国与日本还面临劳动力成本增升的严峻考验，两国不仅存在同样的劳动力供求失衡现象，空缺职位与求职者之比，英国达1.40，日本为1.32，市场本就存在工资上涨内驱机制。同时，日本政府提出企业涨薪的政策要求，英国国内接连爆发为加薪的大罢工，于是人们看到，继2022财年创下2.27%这一31年来的最大薪资涨幅后，今年日本企业员工工资将续升3.69%；英国继2月至4月创下纪录后，今年3月至5月国内固定工资（不含奖金）同比增长7.3%，再创历史新高。

流动性不足提高融资困难

也正是残酷的进口成本和劳动力成本对利润的双重吞噬，欧洲与日本企业的破产严重度，要远超美国。

进一步回溯分析发现，无论是美联储、欧洲央行、英格兰银行还是日本央行，都在本轮通胀来临前采取了量化宽松（QE）与量化质化宽松（QQE）的货币政策。前者主要采购国债，后者则集中从二级市场购买企业债券、股票市场ETF以及房地产基金等产品；美联储甚至通过QQE破天荒地采购垃圾债券。即便欧洲与英国央行以及日本央行没有像美联储那样好坏一律通吃，但所购买的ETF产品中，也少不了非投资级以下的BB级债券。中央银行于经济下行周期入场购买企业债券，在为市场注入充沛流动性的同时，也及时满足了企业资金流转需求，同时提振了企业的商业信心。

然而，由于债券发行不愁买家，风险也不乏有人兜底，融资比任何时候都要来得顺畅与容易。因此对企业而言，不须要转变商业模式，也不须要强化管理，更用不着产品的迭代与升级，便可以“躺赢”的方式存续下去。可是，当QE与QQE停下脚步并开始“缩表”，那些先前趁机猛加杠杆或者负债沉重的企业，会突然发现身陷“失血”困境，特别是垃圾债券不仅利率高，且久期还短，发行主体所面对的偿债压力空前巨大，失去后援资金的前提下，企业最终只能以破产了结。从这意义上来说，欧美日企业整齐划一的加量倒闭破产，其实是QE与QQE日益积累风险的集中释放。

与QE与QQE相比，冠病疫情期间，欧美日三大经济体推出的救助政策，虽对不少企业更显直接功效，但最终也产生了许多的负反馈冲击与危害。疫情暴发不久，美国与欧元区以及英国政府给企业提供财政资金驰援与税收减免，日本政府对企业实行无利息、无担保的“零零贷款”政策。但自去年下半年开始，这些临时性帮扶政策启动了逐步退出的节奏，致使一度在疫情中视政府为救命绳索的企业，立马感到极度不适应，先前的硬伤与软肋，也更醒目地暴露出来，依托输血活命的方式，再难以为继。

危机管理式的救助政策，的确帮助了相关企业达到保命与续命的目的，但也使得不少“僵尸企业”得以苟延残喘，本该破产的企业未能及时出清，市场优胜劣汰功能受到抑制，企业也可能错过业务重建与资产剥离以及商业模式校准的机会。只是严重通胀与高利率成本勾兑而成的市场淘汰力量，以十分残酷与无情的面孔出现，许多企业不是束手待毙就是倒地而亡。很显然，现时欧美日企业的密集破产，实际就是一个被政策推迟的商业结果，是市场自我纠错与行业深度洗礼的一场微观重塑。

统计数据显示，美国地方法院今年一季度累计收到1.62万份破产申请，但申请并不等于真实破产，审理的最终结果必会令实际破产数量大超目前存量。同时，根据全球信用保险公司安联保险的最新预测，今年欧元区企业破产数量将突破去年水平；英国约有2.85万家公司破产，同比增加16%。日本方面，2023年企业破产规模再上台阶已基本没有悬念。另外，综合普华永道与安联保险的分析报告，2024年欧美日企业的破产潮现象，可能还会继续加剧。

作者是中国市场学会理事 经济学教授张锐