浙商證券：給予華生科技買入評級

2021-10-27浙商證券股份有限公司馬莉對華生科技進行研究并釋出了研究報告《華生科技點評報告：Q3增速符合預期，全年高增逐漸兌現》，本報告對華生科技給出買入評級，目前股價為36.18元。

華生科技(605180)

投資要點

Q3高基數上增長50%+，費用端彌補毛利率下滑影響

公司釋出21年三季報：前三季度實作收入4.94億元（+110%），歸母淨利1.50億元（+114%）；單Q3收入1.59億元（+55%），歸母淨利0.48億元（+51%）。Q3業績增速相比上半年有所回落，主要是由于20Q3公司開始放量，基數較高。從環比來看，Q3相比Q2有所下滑，與Q1基本持平，主要原因是5-9月一般為公司銷售淡季，符合此前預期。

毛利率同比下滑5.42pct，主要受淡季及原料成本上漲影響。Q3毛利率38.4%，同比下滑5.42pct，原因主要有：1）相比柔性材料，氣密材料淡旺季差異更為明顯，Q3毛利率較高的氣密材料銷售占比有所下滑；2）原材料成本自年初以來持續上漲，且Q3漲幅超過前兩季度。

控費能力改善明顯，是以淨利率未有明顯下滑。Q3淨利率30.07%，與去年同期基本持平，主要是由于期間費用率下滑2.12pct。其中，Q3銷售/管理費用率在規模效應下同比下滑0.25/0.84pct至0.49%/1.62%；财務費用率大幅下滑2.78pct至-2.32%，主要是由于IPO資金帶來的利息收入增加；公司持續加碼研發能力，研發費用率同增1.77pct至3.89%。Q3經營性現金流為-333萬元，主要系購買原材料所支付的預付賬款同比大幅增長所緻。

工藝引領行業，具備市場增長與市占率提升的雙成長邏輯

公司在工藝上引領行業，形成了領先于同行的毛利率水準：1）率先使用熱融貼合工藝，具有更好的貼合度和鮮豔度；2）首家使用無溶劑漿料的廠商，減少排放的同時每年可降低100+萬生産成本；3）定制與改造貼合裝置，從三層貼合拓展至五層貼合，以超音波接料替代膠帶接料，生産效率大幅提升。拉絲氣墊材料下遊70%用于制造充氣式劃水闆，公司作為該細分領域的全球龍頭（市占率約1/3）充分受益于疫情以來快速增長的下遊需求。

拉絲氣墊材料為公司未來增長的主要動力。1）産能端：公司自Q2以來，根據訂單情況有序推進募投項目（450萬平方米拉絲基布）擴産進度，23年有望全部達産，産能較20年提升近150%；2）用戶端：目前公司業績增長主要來源于原有客戶訂單增長，同時公司已開發具有良好潛力的新客戶，未來仍有放量空間；3）訂單端：目前部分長周期訂單已确認，客戶将根據市場情況分批次下達生産任務，部分中小客戶多為短期訂單，Q4排産情況正常。根據往年經驗，Q4一般為全年旺季，業績可期。

盈利預測及估值

公司核心産品穩步擴張，下遊需求旺盛，産能消化有所保障，預計公司21-23年歸母淨利潤2.1/2.5/3.2億，對應增速94%/21%/25%，對應估值18/15/12X。作為拉絲氣墊材料領域隐形冠軍，具備業績爆發性及未來持續增長潛力，目前估值水準較低，維持“買入”評級。

風險提示

産能擴張不及預期；原材料價格上升風險；疫情反複

該股最近90天内共有5家機構給出評級，買入評級5家；過去90天内機構目标均價為49.88；證券之星估值分析工具顯示，華生科技（605180）好公司評級為3星，好價格評級為1星，估值綜合評級為2星。