最強減持新規出台，A股如何演繹？

36氪财經

2024-05-27 11:18釋出于北京

作者 | 丁卯

編輯 | 鄭懷舟

封面來源 | 視覺中國

本周，A股市場呈現沖高回落走勢。周初，在積極地産政策利好刺激下，上證指數延續了上周五的強勢上漲，盤中一度上沖至3175點左右，随後兩個交易日維持了高位盤整趨勢；周四開始，在美聯儲降息預期落空、加息機率大增導緻美元走強人民币承壓，疊加地緣政治沖突、周邊環境不确定性更新之下，上證指數連續兩個交易日大幅回落，再度回到3000點附近徘徊。最終，周内三大股指悉數下跌，上證綜指收跌2.07%，深證成指收跌2.93%，創業闆指收跌3.85%。

北向資金方面，本周小幅流入8億元；成交量上，兩市總成交量較上周微漲0.02%。以上資料表明目前在外部環境不确定性增強之下，場外資金整體選擇觀望為主，場内資金仍是存量博弈，市場信心稍顯不足，情緒較為低迷。分行業看，周内煤炭、公用事業、農林牧漁漲幅靠前；輕工制造、地産、綜合跌幅居前。

01.A股又現回調，背後原因是什麼？

對于本周後半周以來A股的下跌，我們認為背後主要原因可以歸結于兩個方面：

首先，從A股自身來看，在今年2月上證綜指創下2635的低點後，截止目前上證綜指已經反彈了近15%，在3月A股重回3000點之後，近2個月來，指數始終在3000-3200點的窄幅區間内維持盤整。一方面是因為在經曆前期快速上沖後，市場需要一定的時間消化調整；另一方面則是目前的内外部環境仍然缺乏實質性的利好支撐，難以吸引更多的增量資金入場，資金面始終呈現存量博弈的特點，反映到盤面上，就表現為區間震蕩為主，各版塊之間此起彼伏的結構性行情，卻很難形成趨勢性上漲走勢。

其次，從外部環境來看，除了本周突發的地緣政治沖突在一定程度上激發了市場的擔憂情緒，産生了一次性的負面沖擊外，本周首當其沖的影響來自于美聯儲降息預期的落空。今年5月以來，美國多項資料的接連走弱在一定程度上強化了市場的降息預期，使得降息交易開始再次升溫。但在本次的會議紀要裡，則展現出了更多偏鷹派的細節，打擊了降息預期交易的多頭情緒。具體來看，一是，美聯儲官員整體認為當下的政策利率位于合理位置，對于一季度通脹資料的反複，一些與會者表示如果通脹繼續回升，那麼願意收緊貨币政策；二是，美聯儲仍重視通脹和就業市場的平衡，如果通脹沒有更多進展，願意保持高利率更長時間，但如果就業市場意外走弱，則會加快降息步伐；三是，幾乎所有與會者都支援縮減QT規模。

盡管此次會議紀要給資本市場帶來了一些負面擾動，但我們需要明确，5月的議息會議發生在月初，當時整體的經濟環境是一季度通脹的高位反複。但從後續月内公布的經濟資料來看，無論是通脹還是其他資料均出現了一些降溫，尤其是非農資料的意外走低更是顯示出了美國就業市場的松動。而在此次的會議紀要中，非常關鍵的一個變化就是美聯儲對于未來貨币政策政策的資料參考依據從單純的通脹考量變成了通脹與就業市場的平衡，在這種背景下， 其實就業市場的持續松動也在一定程度上降低了未來聯儲進一步加息的機率。

但從會議紀要公布後的降息機率預測結果看，市場确實是對美聯儲年内降息的機率預期有了一些松動，但整體幅度并不如市場反映的大。根據Fed Watch資料顯示，7月不降息機率從前值74.6%上升至80.1%；9月降息25bp和不降息機率分别為50.9%和38.5%，前值分别為51.6%和34.3%。

對于未來美聯儲貨币政策與資本市場之間的波動關系，我們可以參考中金證券的觀點。其認為，金融條件松緊具有一定反身性，偏緊的金融條件會大機率使得需求和價格資料在1-3個月低于預期，反之亦然。

也就是說，在反身性的作用下，5月以來，美國資料的走弱，使得降息預期明顯升溫，進而推升長短端利率持續走低、美股表現積極。而根據中金金融條件的預測模型，當下的利率下行、美股新高已經推動金融條件轉松了約45bp至99.18的年初水準，在一定程度上可能會支撐未來幾個月經濟資料的走強。如果走強過多，甚至可能影響三季度的降息視窗，出現類似年初的“翻版”，進而限制風險偏好擡升的空間與持續性，給資本市場帶持續的打壓。

換句話而言，當市場對降息的預期越高時，在反身性影響下，金融條件天然就會轉松，進而帶動經濟走強，實質上推後降息的發生，加大資本市場的波動性。最終的結果是，美聯儲試圖用時間換空間，被迫維持不降息姿态更久，最終實作緩慢壓制通脹的目的，利率與資産在這個過程中來回搖擺，波動性加大，但整體幅度越來越窄。

整體而言，也就是說，金融條件的反身性以及降息預期的搖擺，在一定程度上會加大資本市場的波動性，使得市場走勢出現反複，但高利率的平台期是不可持續的，最終的時點取決于經濟衰退和金融風險哪一個先出現，以及在綜合評估下，美聯儲對降息時點的把握。

02.史上最嚴減持新規出台，未來影響如何？

在全球資本市場跟随美聯儲搖擺之下，本周末，A股市場又迎來一個重磅利好政策出台。本周末，證監會釋出了《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》及相關配套規則，可謂史上最嚴減持新規。《管理辦法》從嚴格規範大股東減持，到有效防範繞道減持，再到細化違規責任條款均做了明确限定。減持新規共31條，主要呈現三大特點：

第一，嚴格規範大股東減持。明确控股股東、實際控制人在破發、破淨、分紅不達标等情形下不得通過集中競價交易或者大宗交易減持股份；增加大股東通過大宗交易減持前的預披露義務；要求大股東的一緻行動人與大股東共同遵守減持限制。

第二，堵住了大股東違規“繞道”減持通道。要求協定轉讓的受讓方鎖定六個月；明确因離婚、解散、分立等分割股票後各方持續共同遵守減持限制；明确司法強制執行、質押融資融券違約處置等根據減持方式的不同分别适用相關減持要求；禁止大股東融券賣出或者參與以本公司股票為标的物的衍生品交易；禁止限售股轉融通出借、限售股股東融券賣出等。

第三，細化了違規責任條款。明确對違規減持可以采取責令購回并向上市公司上繳價差的措施，列舉應予處罰的具體情形。此外，還強化了上市公司及董事會秘書的義務。

早在去年8月份，監管部門就對控股股東、實際控制人減持行為進行規範，意在提振市場信心，穩定市場資金。在政策之下，今年以來，上市公司重要股東減持規模持續下降。資料顯示，2020-2024年5月，重要股東減持規模分别為7072億元、6111億元、4950億元、3997億元和409億，今年以來在減持政策壓力下，重要股東減持規模快速下滑，同比降幅已經接近78%，對于穩定市場資金面起到了良好的作用。

從短期來看，随着此次新規的出台，投資者信心有望迎來強複蘇，對A股走勢形成一定利好。參考上周地産政策釋出後市場表現，強有力的利好政策大概會提振市場信心，帶動下周初A股市場的低位反彈，但最終行情能否持續，仍要看場外資金的權衡以及入場意願；長期來看，更加嚴格的減持限制預計會通過規範大股東減持行為進一步彌補市場的制度性漏洞，進而有效限制大股東的減持行為，減少資金外流的負面沖擊，重塑A股投資環境，充分保護中小投資者的利益，提振投資者的信心，推動大陸資本市場長期實作高品質發展。

03.聯儲政策搖擺，銅價到頂了？

本周，在美聯儲降息預期降溫的影響下，以銅為代表的大宗商品也出現了明顯的下跌。今年2月中旬至今，在供需缺口持續擾動下，LME銅漲幅已經超過了26%，COMEX銅漲幅更是接近30%。在這種背景下，美聯儲貨币政策的反複是否會影響後續銅價的表現？銅價未來還有上漲空間嗎？

從曆史複盤情況來看，在降息前的高利率平台期，受需求偏弱或是風險偏好降低的影響，銅價大機率會出現下跌，而從平均收益資料看，經濟衰退下銅價跌幅遠大于金融風險情形之下。

整體而言就是說，降息對銅價走勢的影響，主要是通過經濟衰退程度不同的情形下，對銅需求端的抑制到底有多大。當美國經濟軟着陸或是不着陸的情形下，由金融風險引發的降息，對銅整體需求抑制作用相對有限，是以銅價最終也會反映為小幅下跌或是上漲；相反，一旦美國經濟出現硬着陸情形，相當于全球的制造業可能面臨一定的下行周期壓力，這種背景下，經濟的走弱會大幅抑制銅的需求預期釋放，進而改變供需格局，導緻銅價的大幅下跌。

從目前美國經濟的情況來看，我們認為當下時點無論是美國内部的韌性還是外部環境的邊際變化，都預示着美國經濟硬着陸的風險不大。與此同時，相比曆史上的銅周期而言，本輪銅價飙升背後，除了全球制造業回暖帶來的穩定需求增量外，另一個非常重要的需求增量則來自于新能源擴張帶來的銅需求激增；此外，供給端緊張的持續兌現擾動則是推升本輪銅價超預期上漲的根本因素。

根據中金證券的資料顯示，2024年，在考慮到需求放緩的預期之下，全球光伏、風電、新能源車用銅量占比也已經達到了13%，從增量的角度對銅需求的拉動仍然可觀。

從供給端來看，2024年以來，在環保主義、資本開支援續較低、地質原因的綜合影響下，銅礦的營運和供給始終偏緊，且短期内不可逆且難以解決，在這樣的背景下，銅礦緊缺的沖突持續向銅冶煉廠傳導，導緻了精銅礦端的被動減産，最終反映到了銅價的波動上。

而根據中金證券的預測資料，2024年預計全球銅供需平衡将會出現14萬噸的缺口，與此同時，即便是在當下供需失衡銅價上漲的背景下，銅礦增加資本開支的意願也不明顯，根據預測，銅礦端資本開支意願提升需要銅價至少維持在13000美元/噸。

是以，在供給擾動持續存在，需求端出現超預期轉變機率較小的大背景下，即便美聯儲的貨币政策動向會從短期給銅價帶來一定負面影響，但中長期的角度看，銅價仍将大機率維持上行的趨勢，直至供給端的擾動被真正打破，銅供需再次趨于平衡為止。

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