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嘉實财富首席宏觀分析師 譚華清博士
在高波動的A股市場裡，有少數幾類細分指數走出了長牛特征，其中紅利指數就是其中之一。這兩年來，A股市場整體以下行為主，而紅利指數走出了逆勢上漲的行情，進而備受關注。越來越多的機構和投資者都關注到了紅利指數的投資機會。但也正因為如此，投資者也在擔心，紅利指數是否到了比較高估的位置，還能投資嗎？未來如何投資呢？
01 了解紅利和紅利指數
上市公司賺了錢，拿出一部分利潤來分給股東，在給股東帶來回報的同時，也可借此向市場展示穩定向好的經營業績，增強投資者信心，樹立良好的企業形象，大家把這部分錢叫作股利。上市公司可以通過現金、股票等形式将股利發放給股東，其中現金形式的股利也叫作現金分紅，我們所說的“紅利指數”名稱中的“紅利”， 一般指的就是現金分紅。
截至2023年底，共有3500餘家滬深上市公司進行了現金分紅，分紅總額約為2.03萬億元人民币，A股市場平均股利支付率為35.2%，平均股息率為2.1%，較2022年均有增長。
圖1 A股上市公司近五年分紅情況（億）
市場上一般用股息率衡量現金分紅是高是低。紅利指數，顧名思義，就是把股息率高的個股，按照一定的規則組合在一起，并且動态更新。是以，紅利指數的股息率通常都比其他指數的股息率要高。
圖2 股息率計算公式
02 中證紅利低波100指數的編制規則
以中證紅利低波100指數為例，詳細介紹紅利指數的編制規則。
- 中證紅利低波100指數的編制
· 樣本空間：
同中證全指指數的樣本空間。
· 選股條件：
（1） 對樣本空間内證券按照過去一年的日均成交金額由高到低排名，剔除排名後 20%的證券；
（2） 選取過去三年連續現金分紅且每年現金股息率均大于 0 的證券；
（3）對（2）中剩餘證券，計算每隻證券的股息率和過去一年波動率；
（4）對（3）中證券，首先按照股息率進行降序排名，選取排名靠前的 300 隻證券；再根據過去一年波動率升序排名，選取排名靠前的 100 隻證券作為指數樣本。
· 編制方法：
個股權重因子介于 0 和 1 之間，以使樣本采用股息率/過去一年波動率權重，且樣本所屬中證二級行業的權重不超過 20%。
· 更新規則：
指數樣本每季度調整一次，樣本調整實施時間分别為每年 3 月、6 月、9 月 和 12 月的第二個星期五的下一交易日。權重因子随樣本定期調整而調整，調整時間與指數樣本定期調整實施時間相同。在下一個定期調整日前，權重因子一般固定不變。
通過動态更新，把股息率較低的公司及時的排除出去，提高指數的健康度。
我們常說美股是長牛的，經濟基本面長期韌性較強是一方面因素，還有一個重要的因素是美股的指數編制更加科學。一個是考慮了盈利名額，另外一個是動态更新，把那些具有持續較好經營能力的上市公司做到優勝劣汰。
和标普500相比，國内的寬基指數不論是上證指數、滬深300、中證500、中證1000、創業闆指都沒有盈利名額，主要是按照流通市值進行排序和權重。
表2 中美主要指數編制規則對比
可以看到，标普和國内主要寬基指數的核心差別是，标普包含了盈利條件。要連續四個季度的财報實作盈利，虧損是無法納入指數的，即使市值足夠大但有一個季度虧損也不行。
從中證紅利低波100指數的編制規則來看，如果紅利是盈利的代表名額的話，紅利指數的編制把盈利能力進行了考量。
是以，從這個意義上，中證紅利低波100指數是最接近标普500編制規則的國内指數。從曆史表現上來看，中證紅利低波100指數走出長牛特征一點都不奇怪了。
通過對編制規則的持續優化，中證紅利低波100指數更加強調連續分紅能力以及分紅的品質，我們對紅利指數的長期表現依然是持樂觀的态度。
2. 行業分布
紅利指數的行業分布并不是大家印象中的大部分都在銀行和煤炭上。銀行和煤炭的确是前兩大行業占比，但是總共隻占30%左右，還有超過70%是非銀行和煤炭，行業分布相對分散。
表3 中證紅利低波100指數行業分布 注：截至2023年12月31日。資料來自Wind
3.企業所有制分布
表4 中證紅利低波100指數前10大重倉股所有制情況 注：截至2024年3月31日。資料來自Wind
從重倉股來看，中證紅利低波100指數前十大重倉股以國企、央企為主、也有一定的民營企業。
4.主要紅利指數編制規則的對比
表5 主要紅利指數編制規則的對比 資訊來源：中證公司、Wind
市場上有很多紅利指數，投資者有時不知如何選擇。表5把主流紅利指數的編制規則進行了對比，從選股規則、範圍、權重方式、更新頻率等方面進行了對比。投資者可以參考中證紅利低波100指數的編制規則的介紹，綜合平衡選股範圍、樣本更新頻率、分紅穩定性、權重方式等因素進行選擇。具體而言，我們建議投資者重點關注中證紅利指數、中證紅利低波100指數、滬深300紅利低波指數。
03 紅利指數的配置價值
分紅是投資者擷取股票投資收益的重要來源之一，其中，現金分紅是上市公司分紅最常見的形式。近年來，随着上市公司現金分紅意識提高以及《上市公司監管指引第3号—上市公司現金分紅》等相關政策的修訂與完善，上市公司合理分紅得到持續引導與鼓勵，大陸境内上市公司整體分紅規模呈持續增長态勢，分紅行為持續改善、分紅品質有所提升。
從過往曆史資料來看，以紅利低波100指數為例，A股紅利指數的表現非常亮眼，相比主流寬基指數，它走出了慢牛、長牛特征。從中長期走勢來看，和美國的标普500指數基本接近。
圖3 中證紅利低波100指數和中美主要寬基指數的中長期走勢 資料來源：Wind.
統計區間為2007年12月30日-2024年4月7日。以上僅為投資者宣傳教育之目的使用，不構成任何宣傳推介。曆史業績不預示未來表現，市場有風險，投資需謹慎。
表6 紅利低波指數和主流指數的風險收益特征 資料來源：Wind.
統計區間為2007年12月30日-2024年4月7日。以上僅為投資者宣傳教育之目的使用，不構成任何宣傳推介。曆史業績不預示未來表現，市場有風險，投資需謹慎。
圖4 中證紅利低波100指數的主要回撤區間 資料來源：Wind.
統計區間為2007年12月30日-2024年4月7日。以上僅為投資者宣傳教育之目的使用，不構成任何宣傳推介。曆史業績不預示未來表現，市場有風險，投資需謹慎。
紅利指數有債券特性，因為它會派息分紅，且具有一定的穩定性。但從淨值走勢的波動屬性來看，紅利指數依然主要偏向股票資産，在股票市場出現極端行情的時候，紅利低波100指數往往也會出現超過20%的最大回撤，這是債券資産較難出現的。
04 如何投資紅利指數
在低利率環境下，具有持續穩定派息能力的紅利資産有望繼續受到投資者關注。我們認為，紅利指數資産有望延續過去慢牛、長牛的特征，但中間也可能會出現一定的波動。對于這類長期來看可能震蕩上行的資産，比較好的投資政策是長期堅持定投、逢低買入。
有投資者關心目前紅利指數是否高估。評估紅利指數短期是否高估一定程度上可以用紅利指數目前的股息率和十年期國債收益率進行對比。
圖5 中證紅利、中證紅利低波100指數的股息率仍然有5%以上 資料來源：Wind.
統計截至2024年4月25日。以上僅為投資者宣傳教育之目的使用，不構成任何宣傳推介。曆史業績不預示未來表現，市場有風險，投資需謹慎。
圖6 中證紅利低波100指數的股息率明顯高于國債十年收益率 資料來源：Wind.
以上僅為投資者宣傳教育之目的使用，不構成任何宣傳推介。曆史業績不預示未來表現，市場有風險，投資需謹慎。
圖5、圖6表明，中證紅利指數、中證紅利低波100指數的股息率超過5%，十年期國債收益率隻有2.3%左右。
是以，我們認為，紅利指數大機率處于可投資區間，包含紅利指數的全天候政策依然可能處于可投資區間。
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