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美聯儲何時降息，關乎全球資産再配置。
4月18日，華寶基金國際業務部總經理周晶博士通過WindTalk大咖講壇，為我們帶來了《美聯儲推遲降息！如何提前布局？》的專題分享。
周晶先生，經濟學博士，先後在美國德州奧斯丁市德亞資本、泛太平洋證券（美國）和彙豐證券（美國） 從事數量分析、另類投資分析和證券投資研究工作。現任華寶基金總經理助理、國際業務部總經理。目前在管華寶油氣、美國消費、海外科技、納斯達克精選、緻遠混合等多隻海外基金。
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本次分享精彩觀點如下：
一、兩因素緻美國一季度經濟超預期
周晶指出，美國經濟增長在高利率下保持粘性，有兩個核心原因：美聯儲政策變化與居民内循環。
首先，美聯儲對通脹的妥協。2023年12月FOMC後，美聯儲不再強硬追求通脹目标，基本明确加息結束，給出2024年3次降息的指引，超出市場預期，金融條件大幅放松，全球制造業周期進一步回升。全球制造業自去年底開始快速回暖，全球大宗商品也随之開啟一輪上漲。
來源：華寶基金
與此同時，自去年底美聯儲向市場傳遞加息周期結束信号之後，美國的按揭利率就有所下降，推動房屋銷售走高。
再者，居民内循環支撐消費。疫情時期居民部門形成的超額儲蓄，轉化為實體經濟内循環的資金流，消費依靠實際工資上漲維持韌性。
來源：華寶基金
就業市場的緊俏使得居民的薪資增速維持在4%左右的高位，而通脹已經降到了3%左右，居民實際收入仍在增長。與此對應的，居民的實際個人支出增速也維持在2%左右的高位，消費者信心指數恢複到疫情以來的相對高位。
二、通脹韌性讓美聯儲降息後移
今年前三個月通脹連續超預期，讓Powell此前“1-2月CPI超預期或是噪音”的猜想破滅，市場對美聯儲的降息時點延後至9月。不過，美聯儲更關注的PCE名額，PCE名額中房租和保險的比重低于CPI，是以會更加溫和。
來源：華寶基金
随着資本市場對于美聯儲降息預期延後，美國金融條件指數開始收緊，按照之前的經驗，預計在1-3個月之内經濟和通脹将降溫。由于美國居民和企業資産負債表仍然健康，降溫大機率不會導緻衰退。預計全年美國經濟增速在1.8%左右，核心PCE可以降到2%附近。
周晶指出，目前對于美國經濟的2024年基本情形是上半年保持強勢，下半年軟着陸，為聯儲在9月之後降息打下基礎。即便9月不降息，11月份降息的機率也很大。至于是降息3次，還是2次，要看經濟的表現。
依據目前的速度，超額儲蓄在下半年耗盡，而且随着移民的加速，美國用工缺口也會緩解，工資增速放緩，經濟增速會有一個明顯的下滑。因而下半年，美聯儲有必要把金融環境放寬，推動信用的擴張。不然美國經濟有失速的風險。從政治周期看，大選年，美聯儲也存在轉向寬松動機。
三、降息後移對資本市場影響
美聯儲降息後移直接影響美國債市和美國股市，以及全球資本市場。
1.美債利率倒挂短期還會持續
目前3M-10S，2S-10S美債利率全面倒挂，代表着投資者還是認為美國經濟有走向衰退可能性。這種倒挂還有加劇的趨勢，意味着美國經濟長期風險不容忽視，美聯儲鷹派立場不能維持太長時間。
來源：華寶基金
如果後面兩三個月的資料走弱，美聯儲貨币政策會轉向鴿派。如果終點利率停留在目前的5.25%-5.5%之間的話，十年美債的合理上限應該是4.5%-4.6%左右，目前利率水準已經開始相對合理。預測十年美債真正轉向應該是後續美國經濟出現衰退端倪之時，這有待後續美國經濟資料驗證。周晶預計，24年底十年國債可能下探到3.7-3.8%區域，對應美聯儲降息2到3次；同時，美聯儲會今年縮表會減半。
2. 二季度美股或迎來流動性逆風
美股近一周出現回調，中東局勢可能有一定影響，二季度流動邊際收緊也不無關系。二季度因為财政存款繳稅以及逆回購降幅放緩，都可能使得流動性拐點出現。
來源：華寶基金
如果四五月份金融環境一路偏緊，六月份經濟資料會下滑，市場預期會再轉變。周晶預計，五月份聯儲會議上會明确提出放緩縮表，到六月份市場流動性或會改善。
因為美國一季度經濟表現強勁，美股一季報向好，等一季報逐漸出來以後，美股邏輯會從分母端切換至分子端，美股具有支撐。
周晶還表示，有機構預計納斯達克今年盈利增速在20%，即便分母端有一定的壓縮，隻要盈利預期不變，對今年美股尤其科技股還是有一定信心的。
來源：華寶基金
經曆了23年和24年初的大漲之後，标普500目前的FORWARD PE達到了20倍 (TTM 25倍），高于過去十年18倍水準并超過一倍标準差。但是，目前美國資本市場流動性和疫情前已經不可同日而語，僅貨币基金目前就超過6萬億美金規模，20倍的PE并不是完全不可支撐。另外，今年标普盈利有超預期可能，再加上聯儲降息或進一步提升估值。
3. 美股階段性或有再平衡，長期仍首選成長
風格上，如果美國保持現在的高通脹與高成長，肯定是資源股更受益。
但是在目前美國金融條件收緊的環境下，美國經濟增速會下滑。下半年随着超額儲蓄耗盡，就業缺口改善，美國經濟軟着陸機率會更高。
周晶指出，美國經濟到了下半年不會出現過熱的情況，這種情況首選成長，尤其以AI為代表的科技企業。
如果美聯儲啟動了降息周期，這将是一次比較漫長的降息周期，可能持續兩到三年，而不會像以前一年就到位。從曆史經驗看，降息周期長久期資産更受益。
長久期資産不限于長期債券資産，成長型公司也被視為長久期資産，比如一些科技初創公司。如果美聯儲九月降息，那麼在四季度長久期資産會有所表現。
4. 黃金長牛需等美國實際利率下行
黃金價格長期走勢與美元實際利率密切相關，隻有在美國實際利率明确進入下行周期時，黃金才可能迎來長期行情。周晶預計，如果美聯儲在2024年下半年開始降息，美債收益率随之下降，黃金可能會展現出較為持久的上漲行情。
來源：華寶基金
然而，如果中東局勢緩和，可能會短期内抑制黃金的漲幅。周晶表示，盡管對黃金短期内可能的波動保持謹慎，但從全年角度來看，對黃金市場并不悲觀。
5.港股估值非常有吸引力
港股連續走弱了三年，目前估值在全球主要市場裡面非常有吸引力。中國一季度增速超預期，二季度還有超預期的可能，港股上市公司EPS有望得到展現，港股存在估值修複需求。
如果美聯儲在下半年發出明确的寬松信号，在九月份開始降息，這可能會促進海外資金回流港股市場，對港股形成支撐。
在配置政策上，周晶建議投資者采用啞鈴政策，以低估值、高股息、低波動的國企和央企作為底倉，同時适度增配一些估值合理的TMT公司，如騰訊、阿裡巴巴、美團和小米等。
往期回顧
| 01 ｜華寶基金周晶：全球投資領軍者，布局新周期 |
| 02 ｜黃金再創新高，行情還能走多遠？ |
| 03 ｜弄潮周期鄒立虎：大宗進入十年向上周期 |
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