1月私募月度政策報告——市場波動有所加劇， 左側布局視窗打開！

一、 一月市場回顧

股票市場

1月，市場的波動有所加強，滬指在“下跌-反彈-再下跌”中反複搖擺，滬指最低跌至2724.16點，創下2021年以來的新低，但在探明低點後，市場開始在抄底資金入市與降準等政策利好共振下回暖，央企與紅利闆塊推動着指數反彈超百點，但在短暫反彈後市場再次大幅下行，不少寬基指數在今年1月的跌幅已超過2023年全年的跌幅。大盤風格在場外資金持續的買入下跌幅相對較小，而在去年表現亮眼的微盤股在本月跌幅較大，大小盤風格有所均衡。成交量方面，在快速下跌過程中，兩市成交量總體保持6000-7000億波動，交易情緒低迷，被動賣出的資金或占較大比例，但在滬指探底前後，成交量開始放大至7000-9000億之間。截至1月31日，上證指數下跌至2788.55點，1月單月跌幅為6.27%。深證成指下跌至8212.84點，1月單月跌幅為13.77%。

行業上，按中信一級行業分類，30個行業中，本月共2個行業實作上漲，28個行業下跌。其中，煤炭、銀行這兩個行業闆塊漲幅靠前，計算機、電子、國防軍工等行業跌幅較大。1月，北上資金仍在持續流出，但月末大跌期間逆勢流入，全月淨賣出約145.06億元。

圖1：本月中信一級行業收益排名前五及後五(%)

資料來源：東方财富choice，資料截至2024年1月31日

商品市場

根據東方财富Choice資料顯示，截至1月31日，南華商品指數月度跌幅為0.38%。從各南華綜合指數來看，在本月南華能化指數漲幅最高，月度漲幅約為0.59%，南華黑色指數跌幅最大，月度跌幅約為3.05%。

逐漸進入春節前後，制造業進入淡季期間，1月PMI資料與上月表現相近。從國内經濟資料來看，經濟複蘇的速率有所放緩，投資有所企穩、出口小幅回升，但消費、地産等仍較為低迷，是以黑色闆塊在1月在震蕩中下行。

圖2：南華商品指數漲跌幅（%）

資料來源：東方财富choice，資料截至2024年1月31日

海外市場

美東時間1月31日，美聯儲在FOMC會議後公布暫不加息的決議，至此已經連續四次會議未加息，委員會預計在通脹向2%目标水準确定推進之前不會降低利率的目标範圍，給3月市場博弈的降息預期給予重創。1月，納斯達克指數上漲1.02%，标普500指數上漲1.59%，道瓊斯指數上漲1.22%，恒生指數下跌9.16%。南向資金本月淨買入量為266.67億港元，較上月環比增加147.74億港元。

圖3：海外及港股指數1月漲跌幅

資料來源：東方财富Choice，資料截至2024年1月31日

二、私募基金政策本月回顧

針對每類政策，我們以市場較有代表性的基金建構了股票觀察池，以觀察不同政策在一月的表現并進行對比。

主觀多頭

1月，市場波動下行，一度跌破前期低點，随後市場反彈是以央企與紅利闆塊為主，結構性的反彈讓不少産品踏空指數反彈，從全A指數來看，市場仍在探底階段，主觀多頭産品在本月表現較為弱勢，我們以93隻比較有代表性的股票主觀多頭政策基金建構主觀多頭政策的觀察池，并對他們的當月表現進行統計觀察。

在觀察的代表産品中，1月平均收益為-9.09%，觀察産品的月度收益的分位圖如下圖所示，1月收益中位數為-8.32%。從下圖可以看出，1月觀察産品的收益與12月相比重心有所下降，收益的最大值與最小值與12月相比均有所放大，25%分位數至75%分位數區間與12月相比差異放大，表明1月産品收益與12月相比分化程度有較大程度的擴大。

圖4：股票主觀多頭政策收益分布圖（%）

資料來源：排排網資料庫，資料截至2024年2月2日

量化多頭

2.1 市場情緒跟蹤

1月，滬深兩市日成交額平均值達到7280.98億元左右，較上月平均成交額減少415.39億元，日度主要呈震蕩形态。北向資金本月淨賣出145.055億元，較上月環比多賣出15.80億元。規模指數月度收益排名為：滬深300（-6.29%）> 中證500（-13.49%）> 中證1000（-18.72%）。指數換手率先抑後揚，連續數日下跌帶動指數換手率來到中等水準附近。

寬基指數走勢結構性分化明顯，小盤指數如中證1000、中證2000下探速度和深度勝于大盤藍籌指數，預測投機資金在1月切換倉位。市場目前估值處于曆史較低水準，近五年僅2018年底以及2022年4月上海疫情末期的市場估值比目前更低，中小盤指數在今年以來的EPS下行幅度實際上與大盤藍籌指數差異不大，但大盤藍籌由于低估值、高分紅等邏輯，是以指數估值得到一定提升并對沖了盈利端的小幅下行。

圖5：滬深兩市日度成交金額（億元）

資料來源：東方财富Choice，資料截至2024年1月31日

圖6：2024年以來規模指數日頻表現（淨值化）

資料來源：東方财富Choice，資料截至2024年1月31日

圖7：三大規模指數今年以來5日平均換手率分位數

資料來源：東方财富Choice，資料截至2024年1月31日

2.2 私募業績統計

滬深300指增：選取市場21隻産品作為代表産品。從12月29日至2月2日期間，指數收益率為-7.33%。在觀察的代表産品中，期間超額平均收益為-1.71%，超額收益中位數為-2.29%，最小值為-3.58%，最大值為1.51%，超額收益标準差為1.62%。

圖8：滬深300指增政策近一年超額收益分布圖

資料來源：排排網資料庫，資料截至2024年2月2日

中證500指增：選取市場45隻産品作為代表産品。從12月29日至2月2日期間，指數收益率為15.95%。在觀察的代表産品中，期間超額平均收益為-2.76%，超額收益中位數為-2.72%，最小值為-9.01%，最大值為2.08%，超額收益标準差為2.80%。

圖9：中證500指增政策近一年超額收益分布圖

資料來源：排排網資料庫，資料截至2024年2月2日

中證1000指增：選取市場23隻産品作為代表産品。從12月29日至2月2日期間，指數收益率為-22.30%。在觀察的代表産品中，期間超額平均收益為-1.02%，超額收益中位數為-1.34%，最小值為-4.04%，最大值為2.47%，超額收益标準差為1.91%，四分位圖如下所示。

圖10：中證1000指增政策近一年超額收益分布圖

資料來源：排排網資料庫，資料截至2024年2月2日

空氣指增：選取市場19隻産品作為代表産品。從12月29日至2月2日期間，指數收益率為-14.84%。在觀察的代表産品中，期間超額平均收益為-6.79%，超額收益中位數為-8.26%，最小值為-12.30%，最大值為4.05%，超額收益标準差為4.54%，與500增強産品的收益對比圖如下所示。

圖11：空氣指增與500增強産品近一年收益對比圖

資料來源：排排網資料庫，資料截至2024年2月2日

CTA政策

我們選擇了市場上比較有代表性的管理人對其收益情況進行統計分析。我們選取了22隻量化CTA産品與12隻主觀CTA産品進行分析對比。

（1） 量化：從12月29日至2月2日期間，量化系産品期間平均收益率為-1.04%，最小值為-7.81%，最大值為4.60%，标準差為3.05%。22隻代表産品中8隻取得正收益表現。

圖12：量化CTA政策近一年收益分布圖

資料來源：排排網資料庫，資料截至2024年2月2日

（2） 主觀：從12月29日至2月2日期間，主觀系産品期間平均收益率為-0.49%，最小值為-4.03%，最大值為4.72%，标準差為2.91%。12隻代表産品中5隻取得正收益。

圖13：主觀CTA政策近一年收益分布圖

資料來源：排排網資料庫，資料截至2024年2月2日

三、下月市場展望

股票：市場處于震蕩築底階段，春節臨近波動或将放大

國際上，月末美聯儲宣布維持利率不變，符合市場前期的預期，但目前市場更關心的是何時降息，目前美聯儲傳導的資訊是會有降息，但不宜預期太早。根據美聯儲觀察工具顯示，3月降息的樂觀預期已有所減弱，或許5月降息的機率更大。

國内，1月22日宣布LPR維持不變，市場所期待的降息預期再次落空，當日市場破位下跌，滬指跌破2800點。但在兩日後，央行宣布降準50bp與定向降息，展現出對市場的呵護與關注，次日滬指大漲3%，重回2900點。從官方制造業PMI指數來看，1月PMI為49.2，比上月提升0.2，雖然仍處于榮枯線以下，但在持續向好的過程中。

股票市場上，1月份的大跌對市場人氣有一定打擊，在月末的反彈則更多是以央企和高股息闆塊的結構化行情為主，總體賺錢效應低迷，但在目前較為極緻的底部，我們也可以看到部分聰明的抄底資金正通過寬基指數ETF進場，權重股的表現在近期更為突出。從宏觀經濟資料來看，目前宏觀環境與前期沒有太大變化，而本月的劇烈波動更多是場内資金流動性與信心負回報的結果。對于2月，在近期築底階段，權重股作為指數“穩定器”的作用與場外資金的持續流入，大盤股的表現在短期或将持續占優。另外，目前春節長假臨近，每當長假前市場流動性均較為緊張，部分資金因避險或取現的需求而提前離場，長假前波動有可能放大。

估值方面，我們選擇市盈率PE（TTM）名額來評估市場估值。在下列各個大盤指數中，創業闆指的近五年PE百分位處于低位，創業闆指近十年PE百分位相對處于低位。

表1：市場指數估值表

CTA：投資者可考慮增配或維持持倉

1月市場交投活躍度下降至曆史較低水準區間，高頻名額如成交量/成交額，指數時序波動率與品種截面波動率延續了去年年末的下行趨勢，同樣的市場多數量化CTA産品自去年12月開始至今普遍回撤5-8%左右，說明近期行情主要由量價類因子在驅動，而展期類以及基本面類因子收益并不明顯。從宏觀市場角度來看，1月制造業PMI收錄為49.2，環比有所擴張但整體位于萎縮區間，出廠價格指數連續2月環比降低，考慮到目前供需力量持續向供給方傾斜，規模以上工業企業利潤上升主要依靠成本端控制而非銷售端增強，是以我們認為大宗商品價格階段性仍有下行空間，但同時市場目前對上層未來可能頒布的刺激性政策十分敏感，屆時波動率可能會放大。投資者可考慮增加或維持對CTA政策産品的持有，耐心等待右側趨勢機會的出現。

結合以上分析，對于不同風險偏好的投資者，可參考以下資産配置比例優化投資組合（以下表格僅供參考，具體比例請投資者根據自身風險識别及承受能力等實際情況自行決定）：

風險提示：

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