老話說：“來年發不發，就看臘十八”。
在中國廣袤的華北平原上，農曆臘月十八是傳說中主管煤窯、煤廠的“窯王爺”的生日。老老年間，每到這一天，礦主、廠長們都會“道場成就，赈濟将成；齋主虔誠，上香設拜”，以求來年的生産生活能一切萬事大吉。
而看熱鬧的老百姓們，則趁着富貴的老闆們心情大好，在外圍擺攤叫賣、搭台唱戲，為自己掙點壓歲錢——久而久之，這個日子開始牢牢地和“财富”挂上了鈎，礦主們的“祈财”成為配角，老百姓們一起發财的“窯王爺大廟會”成為了主角，樸素而美好的願望傳遍山西、河北以及北京的房山、門頭溝一帶。
而今年的“臘十八”，則以一種更具體的方式應景。癸卯年臘月十八，即2024年1月28日，邁瑞醫療釋出公告稱，公司拟通過全資子公司深邁控，以協定轉讓方式收購惠泰醫療21.12%股份。
同時，深邁控還将受讓晨壹紅啟持有的珠海彤昇全部0.12%的普通合夥權益，再加上，其一緻行動人珠海彤昇目前持有惠泰醫療3.49%的股份，在整體交易完成後，深邁控及其一緻行動人将共計持有惠泰醫療24.61%的股權，并成為控股股東，實際控制人将變更為邁瑞醫療的李西廷和徐航。
而值得注意的是，根據公告，本次收購将按照每股471.12元的價格完成——而截至1月26日，惠泰醫療在科創闆的收盤價為360.53元——溢價幅度超過30%，這意味着本次收購的整體規模将達到66.52億人民币。
由此計算，通過本次收購，啟明創投退出金額将達到約15.76億元，劉曉丹和她的晨壹資本退出金額約為4.4億元，合計超過20億元。
這個價格，“慷慨”到足夠使邁瑞醫療完成對惠泰醫療的控股，并實作在血管領域相關賽道布局的同時，幫助啟明等老股東怒賺數十億人民币。如果再宏大叙事一些，也為深陷“退出難”，以及IPO後“減持難”困擾的VC/PE行業，貢獻了一起“并購退出”的優質範例。
科創股的“創收标兵”
本次超級并購的交易雙方，幾乎是一對“佳偶天成”般的存在。
惠泰醫療成立于2002年6月17日，主要業務圍繞着電生理和血管介入醫療器械展開，産品包括電生理導管輸送系統、射頻消融導管、血管介入類和OEM/ODM等，身處于公認的“風景獨好賽道”。
根據《中國醫療器械藍皮書（2023年）》整理的資料顯示，中國醫療器械市場規模由2016年的3700億元增長至2022年的9830億元，年複合增長率為17.69%，而同期全球醫療器械的市場規模僅由2016年的3873億美元增長至2022年的5528億美元，年複合增長率僅為6.11%。
其中惠泰醫療所在的血管介入器械領域更是高值醫用耗材中最大的細分市場，拿下全賽道32.41%的份額。
《藍皮書》顯示，中國血管介入器械市場規模，由2016年的248億元迅速增長至2022年的491億元，年複合增長率達12.06%，并大膽預計“在人口老齡化等因素的推動下，中國的血管介入器械市場長期處于穩定增長階段”。
而邁瑞醫療則是國産醫療器械領域内“頭部中的頭部”，主營業務覆寫生命資訊與支援、體外診斷、醫學影像三大領域，目前總市值超過3200億元，早早就過上了“指哪兒打哪兒”的行業布局者生活。
在拟收購惠泰醫療控制權的半年之前，他們才剛剛以1.15億歐元（折合人民币約9億元）的價格收購了德國體外診斷品牌DiaSys的75%股權，并計劃在完成交割之後繼續增資3000萬歐元（折合人民币約2.37億元）以支援業務發展。
可以說從這個角度出發，邁瑞醫療對惠泰醫療的出手，既不算驚喜也不算意外，充其量算“戰鬥暴龍獸遇見了鋼鐵加魯魯”——準備合并進化了屬于是。更何況從發展的曆史角度來看，惠泰醫療在資本市場的表現堪稱“創收标兵”“回報小能手”。
2020年4月，惠泰醫療在一片期待中送出了上市申請，資料詳實地具體描述了“醫療器械”行業的增值潛力：
2014年到2019年，惠泰醫療完成多輪融資，估值從天使輪的8億元一路暴漲，并在2019年8月的一輪股權交易中，估值達到了一個階段性的峰值。
當時的股東英圖投資，将手中所持有惠泰醫療的11.99%股權，以4.24%、2.57%、1.38%、0.86%、0.31%、1.25%及1.38%的配置設定方式，轉讓給南通富星、啟明融科、啟明融盈、啟華三期、東證富象、南通惠惠及南通惠市，估值16億元，合每股54.34元。
而這筆交易也最終定型了IPO前最終的股權結構：惠泰醫療董事長成正輝，以及成靈父子共持有43.37%股份，啟明創投持股約25.82%（啟明維創+QM33+啟華三期+啟明融科+啟明創智+啟明融盈）、東證資本（東證慧象+東證富象，持股約4.92%）、上海惠圳（普通合夥人戴振華+南通惠圳+南通惠市+南通惠惠，持股約6.36%）。
并且需要高亮的是，英圖投資執行董事、總經理，正是成正輝。可以說，這輪股權轉讓，既讓英圖投資套現了上億元人民币，也讓啟明等機構以相對低的價格，拿到了更多惠泰醫療股份，堪稱“機會共享”“未來共創”。
數月之後，惠泰醫療也如約兌現第一次創收神話：2021年1月7日，惠泰醫療正式在科創闆挂牌上市，發行股票比例25%，發行價格為每股74.46元，最終完成募資總額12.41億元，發行市值逼近50億元。
據CVsource投中資料顯示，最大的機構股東啟明單隻基金賬面回報率超過365%。A輪之後才陸續入場的東證資本，賬面退出回報率也達到了169.79%。
在上市當天，惠泰醫療股價收盤上漲256.01%，市值超過150億元。啟明在IPO後，持股比例小幅減少至19.36%，退出金額超過3億，不光有賬面回報，也進行了小幅減持，裡子面子都有了，東證資本也退出了1.23%的股權。
隻不過我猜想，啟明等投資機構出于避免股價大幅波動，同時繼續看好上市公司，支援上市公司管理層等原因，并沒有進行大規模的減持。
2022年4月，惠泰醫療股價創了IPO以來新低，雖然仍然比發行價高了不少，但2022年6月，惠泰醫療仍然釋出公告稱，公司拟使用自籌資金以集中競價交易的方式回購股份用于“員工激勵”，回購價格不超過270元/股，回購金額不低于5000萬元且不超過10000萬元。
這次回購在于2023年4月4日正式結束。根據最終公告，整個回購計劃的交易均價為每股192.40元，交易總股份數為311808股，總計總股權的0.47%，總金額為5999.05萬元。
在此期間，惠泰醫療的股價從最低谷的139.92一路上漲到超過350元的水準，成為了科創闆最為人們所稱道的“百元良心股”之一，即是所謂第二次創收神話。
而本次的超級并購，正是惠泰醫療的第三次創收神話，并且既規避了在二級減持造成的股價波動，又較現股價有相當程度的溢價，讓啟明等投資機構實作了豐厚的退出回報，DPI資料更好看了，LP也能拿到一筆“回頭錢兒”，這相當于給目前IPO難、減持更難的一級市場，打了一針強心劑。
其中《股份轉讓協定一》顯示，成家父子本次共計轉讓917萬餘股，轉讓對價約43.22億元。成正輝、成靈作為本次交易轉讓股份數最多的一方，相當可以了解，畢竟父子倆合計持股數量最多，還讓渡了後續控制公司的權利。
“戴振華+上海惠深+上海惠療”共計轉讓近66萬股，轉讓對價約3.15億元，啟明（啟華三期、啟明融科、啟明融盈、QM33）共計轉讓334萬餘股，轉讓對價約15.76億元。
《股份轉讓協定二》則拟定，晨壹旗下的揚州浵旭将轉讓轉讓惠泰醫療93.5070萬股股份（占總股比1.4%），轉讓金額為人民币約4.4億元。
當然了，“佳偶天成”也需要“一錘定音”，這筆交易目前仍需等待監管準許。邁瑞醫療的公告顯示，本次協定轉讓尚需取得國家市場監督管理總局反壟斷局等相關部門的準許，是以具體的業務融合、戰略布局還遠遠沒有到實際展開的階段。
退出難的“萬能更新檔”
正如開頭所提到的，這筆交易最大的亮點實際上是啟明、東證、晨壹通過“并購”完成了漂亮的退出。
一個近兩年老生常談的話題是，美元高息，導緻權益投資越來越不受“待見”，越是後期輪次尤甚，刨除中國、印度市場，全球IPO數量和規模都有所縮減，全球VC/PE行業正在經曆前所未有的“退出難”困境：
先看歐洲。
2023年，歐洲市場範圍内的私募股權市場完成的總退出金額為2869億美元，相較于2022年微跌1.1%，看上去還差強人意，但整體規模超過10億美元的超大型退出事件，占到了整體退出金額的58.9%。
在剔除這些案例之後，歐洲市場的成績單同比去年下降的幅度将拉大到25%——這似乎意味着歐洲過去一年的“體面”，很大程度上是Arm這樣的“冷飯”給支棱起來的。
再看美國。
2023年，美國私募股權市場的資産規模萎縮了29%，與此同時總的退出規模也下降了25%，出現了連續第三年的下滑。
與之相呼應的是，目前全美私募股權行業共投資了超過11000家企業，持有企業股份時長的中位數達到4.2年，完成退出的中位數更是拉大到6.4年——這兩個數字都創造了曆史新高。
然後是東南亞市場。
2023年，公認的新興市場東南亞出現了嚴重的“D輪荒”，第三方資料機構Preqin整理發現，自從2019年底到2023 年10月底，發生在東南亞市場範圍内的種子輪融資案例，平均交易規模增加了112%，同期A輪融資的平均交易規模增加了31%；B輪融資上漲了87%；C 輪融資的比例為53%，但D輪及之後的退出關鍵輪次，平均交易規模則下降了50%。
Preqin得出的結論是：“出于對估值打折的畏懼，人們越來越不願意參與後期的輪次”。
在這樣的大前提下，實際上相當一部分從業者堅定地看好并購交易作為IPO的補充，成為現階段VC/PE行業的“退出擔當”，進而在“有限的情況下盡量盤活資産”。
而這一預判在2022年也得到了一部分兌現：據Pitchbook統計，截止2022年11月中旬，全美範圍内總共發生了超過210起針對初創型企業的并購事件，高于2021年之前的任何一年。
然後……也就沒有然後了。過完了2022年，人們複盤發現2022年雖然并購交易數量上去了，但交易金額總量幾乎照2021年跌去了60%，跌回了2017年的水準。到了2023年，并購交易數量、并購交易總規模幹脆出現了雙下滑，數量上下滑到了2013年之前的水準，交易總規模也低于2013年。
沒有人說得清到底是為什麼，對發展環境不确定性的擔憂、加息周期的不斷延續、反壟斷審查的加劇，這些因素似乎都有着不小的影響，又似乎不是解決問題的關鍵命門。
恩頤投資（NEA）合夥人Vanessa Larco表示，她在最近幾年遭遇了很多難以了解的“交易否決”：“巨頭們不再願意接受一家正在燒錢的初創公司……但對于一家大公司來說，每個月一兩百萬的成本，實際上基本就是能被四舍五入給抹平的可接受誤差。”
德普律師事務所負責并購案處理的合夥人Aly Simons表示，有能力砸錢的收購方正在審視自己的“資産負債表和股價”。
再加上目前大量公司的估值都處于“打折”狀态（尤其是那些在2022年之前完成了多輪融資的初創公司），是以即使在2024年并購案的整體規模會有所增加，複雜的股東訴求外加更精明的并購方，隻會導緻并購市場“小規模交易頻出”，“複蘇”時間仍然是個未知數。
是以這樣看來，邁瑞醫療對惠泰醫療發起的這筆“并不算意外”的并購案，就顯得“很合時宜”了，他們共同用足夠大的資料，以及相當具有可執行性的交易證明了兩件事：
“并購交易”的确有能力分擔IPO的角色，成為VC/PE行業未來主流的退出管道之一；在賽道、産品契合基準線的情況下，“并購交易”能夠很好地完成資産增值的職能，而不是局限于“不良資産的盤活”或者“股東缺位”導緻的一系列問題。