A股低迷，擔憂雪球又到大規模敲入的臨界點？市場人士解讀四大焦點問題

财聯社1月9日訊（記者 闫軍）“寶總”說“機會是跌出來的”，但對于持有雪球結構産品的投資者而言，開年以來，A股市場經曆了5個交易日的連續下跌，留給投資者的機會似乎不多了。

目前市場上的雪球産品，主要對标的是中證500和中證1000指數。截至1月8日，中證1000指數收5543.57點，年後5個交易日下跌5.84%；中證500指數收在5167.7點，同期下跌4.82%。指數加速探底，敲入被更多擔心。

這是繼去年10月中旬，發生少量高杠杆私募、券商雪球結構産品敲入後，8日，再有券商傳出還有2個月到期的雪球産品爆倉的消息，那麼，雪球結構産品這一次是否會迎來大規模敲入？

根據券商研報推測，中證1000指數而言，敲入風險最高的雪球（80%敲入比例）平均敲入點位是5404.8點，還有2.5%的安全空間；中證500指數方面，70%敲入線的雪球平均敲入點位是4574.56點，安全空間相對較大，約為13%。

圍繞着雪球結構集中敲入點何時到來，是否會市場帶來進一步抛壓，以及投資者該如何應對等問題，财聯社記者多方采訪券商、私募、三方機構等行業人士，厘清投資者困惑。

多數受訪人士的共識是，雪球敲入又一次來到了臨界點，但過去一年來雪球發行點位處于比較分散的狀态，即使發生敲入對市場的沖擊也十分有限，即便發生敲入，還沒有到期的話，投資者依然有機會以時間換空間，減少損失。

焦點一：雪球結構産品是否會迎來大規模敲入？

自去年10月以來，雪球結構産品陸續有少量敲入，要了解敲入、敲出，得先清楚雪球結構産品，這類産品是一種自動贖回型期權，也是場外個股期權中的一種最常見的産品結構。

在産品設計上，雪球産品挂鈎标的價格走勢在敲出價格、敲入價格兩個區間内震蕩，如果價格上漲超過障礙區間就敲出終止，投資者獲得約定的票息；如果價格跌破下方敲入價格，投資者則可能會虧損部分本金；如果産品存續期内标的價格未跌破約定的區間價格，投資者也在産品到期時獲得約定票息。

在2022年初，信托公司銷售雪球類被監管叫停後，雪球結構産品主要發行管道就在券商衍生品部門和部分私募基金中。目前存量雪球結構産品規模幾何？有券商人士表示，雪球産品為各家自行上報，精準的規模掌握在監管手中。不過根據中金公司測算顯示，2023年7月底股指類場外期權和非固收類收益憑證規模約為9769億元，相應的雪球結構産品存續規模估計為2000億元。

盡管規模不大，但是市場擔憂，如果發生大規模敲入，一方面，可能觸發對沖端賣出股指期貨進行對沖的操作，導緻進一步市場下跌；另一方面，則可能給投資者造成損失。

綜合券商推算與目前市場人士回報而言，大規模敲入的風險均存在，而且從點位上來看，中證1000指數、中證500指數都來到了較大比例敲入的臨界點上，但是存量雪球分布點位較為分散，是以發生較大沖擊的可能性并不大。

先用資料說話，浙商金工研報顯示，對中證500而言，目前該指數點位在5167.7點，交易沖擊相對較大的區間在4400點到5200點，按照100點（約2%）劃分區間，整體而言，交易沖擊在不同點位區間的分布較為分散，集中沖擊的風險較低，在每個區間内，沖擊幅度最高達到50億元，占中證500期貨和現貨日均成交額的比例分别為10.8%和3.8%。

對于中證1000而言，目前該指數點位在5543.57點，整體敲入沖擊的分布也比較分散，沖擊相對較大的區間在4500-5600點，單個區間内最大交易沖擊53.8億元，占期貨、現貨日均成交額的比例分别為12.7%和3.0%，從成交占比來看，敲入沖擊相對有限。

“以券商為例，都是自個上報，衍生品部門會根據自己的投資水準、市場預判和擁擠度等次元去衡量，自行決定敲入點位，單獨上報，這樣各家對應的敲入點位不同，一定程度上分散了整體的敲入風險。”某券商人士向财聯社記者表示。

焦點二：敲入會對市場、投資者産生哪些影響？

雪球結構産品發生敲入影響主要有兩個方面，一是可能對市場會産生一定的沖擊；二是投資者本金可能遭受損失。

一般而言，在大幅下跌的極端情況下，雪球敲入還有可能觸發對沖端賣出股指期貨進行對沖的操作，導緻進一步市場下跌。

排排網财富管理合夥人姚旭升進行了解釋，雪球敲入會對期貨市場産生抛壓，因為雪球發行方在使用delta對沖政策規避股指下跌風險時，臨近敲入線會賣出手中的中證500/1000股指期貨，被動降低對沖倉位。雪球發行規模越大，敲入線越集中，對期貨市場的沖擊越大。

優美利投資總經理賀金龍也表示，雪球在接近敲入價格的過程中，做市商會提前持有超過名義市值的期指多頭，而指數跌破敲入區間，需要将超過名義本金的頭寸減持，進而對期指市場形成抛壓，這些行為都會對市場帶來一定的沖擊。

不過，也有業内人士向财聯社記者表示，辯證來看，雪球産品發生敲入，但并沒有到期的話，資金是被鎖在市場中的，“這部分資金被迫當了壓艙石，一定程度上起到了平滑市場的作用。”該業内人士表示。

賀金龍進一步表示，根據2023年雪球發行的點位來看，整體來說點位是比較分散的，對市場的沖擊表現是有限的，根據券商研究所測算，每100點分布的雪球資金沖擊是不超過50億的，傳聞往往說的集中敲入帶來的暴跌，在發行點位分散的情況下較難實作。

而對投資者而言，雪球的淨值會出現更進一步的大幅回撤，如果剛好又趕上産品到期，就是産品實打實虧損。一般而言，雪球結構産品跟蹤指數存在一定的波動率，如果期間發生敲入并到期，可能将參照指數跌幅産生虧損情況。

焦點三：敲入就意味着虧損嗎？

根據雪球結構産品的收益設定來看，一般會約定年化敲出票息和到期紅利票息，如果發生了敲出，投資者可以提前賺到敲出票息，如果期間沒有發生敲入或者敲出，那麼到期後，投資者賺的紅利票息。那麼，雪球結構産品萬一敲入了，投資者是不是隻能虧損呢？

姚旭升表示，雪球發生敲入并不等于直接虧損，在到期日之前産品仍然是正常運作的狀态，每個敲出觀察日并不會改變，投資者應該耐心等待，若到期前成功實作敲出，照樣可以正常拿到收益。

一般而言，雪球結構産品即便是敲入，如果還未到期，仍可能存在賺、平、虧三種情形，這取決于接下來市場走勢。

假設某投資者購買了100萬雪球産品，跟蹤中證500指數，約定敲出票息為5%、紅利票息為5%，發生敲入後，會有以下三種情形：

一是敲入後，跟蹤指數大漲，随後敲出。在發生敲入後，指數在存續期内回升了100%，并且指數繼續上漲，發生了敲出，那麼依然會按照5%的敲出票息收益率給到投資者。

二是敲入後，跟蹤指數漲回100%，但到期未敲出。觸發了敲入，雪球産品的收益率就會轉化為虧損程度，如果指數漲回到100%，但是并沒有出發敲出，投資者收益率則為0，即拿回本金。

三是敲入後，存續期内指數未漲回100%。這種情形則是投資者實打實的虧損，假設中證500指數期間總跌幅為10%，那麼投資者虧損10%，即10萬。

也就是說，雪球敲入不等于虧損，雪球隻要沒有到期，有較充裕的時間，具備敲出機會是可以拿到票息的。

焦點四：如果雪球産品敲入即将到期，投資者該如何減少損失？

對于已經發生敲入并且即将到期的雪球産品而言，虧損可能近在眼前，該如何減少損失？

賀金龍建議投資者，如果雪球敲入并且即将到期，可以嘗試四種方式減少損失：

首先，可以嘗試和交易台溝通修改合同，修改展期，調整敲入線。但也可能面臨着損失票息，但要注意這需要獲得和交易台以及投資人的溝通配合。

其次，投資人也可以按照合同約定轉做指增，在指數漲跌的基礎上獲得增強收益。

第三，如果投資者還有備用資金，可以低位開倉新的保證金雪球來分散點位，對整體的投資組合達到對沖風險的作用。

最後，如果對于場内衍生品具備專業交易能力的投資人，也可以通過股指期貨或期權來對沖，進而減少損失。

“此外，根據具體合同約定可以轉型為指增的話，可以按合同約定選擇轉型，在指數漲跌的基礎上，或有一定的增強收益。”上述業内人士表示，不過對于多數雪球結構産品而言，敲入後的産品運作剩餘時間是最大的價值，如果在産品即将到期時發生敲入，投資者虧損也就很難避免。

（财聯社記者 闫軍）