算是搭上光伏擴産的末班車。
作者 | 木魚
編輯 | 小白
風雲君不忙的時候會去翻一翻以前分析過的上市公司，一是總結反思，二是關注他們的最新動态。
風雲君發現，絕大多數情況，過去多年在業務、經營等次元上的表現，以及管理層在減持、跨界、炒作等誘惑上的選擇，基本決定了一家公司未來的走勢。
比如鈞達股份這家公司，風雲君曾經寫過兩篇文章，現其近來的基本面發生了比較大的變化，值得更新一下。
一、電池片頭部廠商歸來
01、搭上光伏擴産的末班車
早前的這兩篇文章裡曾提到，鈞達股份在2021年收購捷泰科技、2022年剝離汽車飾件業務後，跨界至光伏，成為一家主營太陽能電池片的新能源上市公司。
轉型之後，鈞達股份先後與安徽來安汊河經開區管委會、淮安市漣水縣政府簽訂投資合作協定，建設滁州基地18GW、淮安基地26GW太陽能電池片産能建設。
外加之前上饒基地9.5GW太陽能電池片産能也陸續投産，目前鈞達股份的産能從收購時的8.2GW，增長至40.5GW。其中，淮安基地二期13GW仍在建設中，其他均已投産。
2020年掉出光伏電池片廠商前五名單的捷泰科技，終于借着這兩年的快速擴産，再一次出現在這份名單中，2022年位列第五名。
（資料來源：PV infolink；制表：市值風雲APP）
下半年以來，交易所收緊IPO融資、以及上市公司再融資，通威股份、金剛光伏先後終止定增計劃，高清太陽能、聚成科技、拓邦新能等光伏産業鍊公司的IPO終止，光伏行業被認為結束2018年以來的資本市場“蜜月期”，迎來寒冬。
失去資本市場的支撐，以“重資産”著稱的光伏行業，或将結束最近幾年的瘋狂擴産。
對于整個行業，特别是對于已經實作規模經濟的頭部廠商，利好更多一些，少了更多的潛在競争者也更容易守住目前的江山，把更多的經曆放在技術上。
而捷泰科技的這波擴産，算是趕上了行業的最後一班車。
02、 業績大逆轉
目前，鈞達股份是晶澳科技、阿斯特、晶科能源、正泰新能源等光伏頭部元件企業的供應商，随着太陽能天池片産能不斷釋放，業績也實作了快速增長。
2022年是鈞達股份真正轉型光伏的第一年，實作營業收入115.95億元。2023年收入繼續高速增長，前三季度實作143.80億元，超過2022年全年規模，是2021年全年的10倍還多。
（制圖：市值風雲APP）
利潤也一改之前的虧損，2022年實作淨利潤7.17億元，2023年前三季度繼續增長至16.38億元，是去年全年的兩倍還多。
（制圖：市值風雲APP）
二、效率突破26%，引領N型電池技術？
能否在頭部光伏廠商中保持持續的競争力，關鍵已經不再是資金實力，而是技術路線，包括提高太陽能電池光電轉換效率、降低太陽能電池破碎率和提高太陽能電池生産效率等等。
這些都有賴于廠商的長期經驗積累和技術水準，後者的決定因素主要是電池片技術路線。
目前光伏電池主要由P型多晶、P型單晶（PERC）及N型單晶組成，P型多晶已基本退出曆史舞台，P型單晶是目前市場的主流技術，2021年市場占比91.2%。
2021年，PERC單晶電池效率突破23%大關至23.1%，相比2020年提升了0.3%，預計在24%後或達到效率極限。
（來源：公司公告）
可以突破電池轉換效率瓶頸的是N型單晶電池，包括TOPCon、HJT、IBC等技術。特别是TOPCon，被市場認為是第二代電池技術的主流，目前的電池效率已經突破24%，預計未來可升至25%以上。
以晶科能源、鈞達股份為代表的頭部廠商已經實作N型TOPCon電池的大規模量産，标志着TOPCon技術率先實作規模化應用。
随着N型電池研發的投入及量産化的普及，生産成本、良率及轉換效率快速改善，且與PERC産線相容度高，N型電池具備進入市場化條件，光伏電池開始P型向N型的更新疊代。
根據中國光伏協會資料，2021年，N型電池的市場占比僅3%，2022年升至9.8%，預計未來将超過P型電池，成為市場主流技術。
鈞達股份滁州基地、淮安基地均是布局的N型TOPCon産能，今年前三季度電池出貨量19.55GW，其中P型7.34GW，N型12.21GW。
從結果來看，目前行業内N型TOPCon電池産品出貨仍然較少，據InfoLink統計，2023年上半年，前五大廠商的累計出貨約10.5GW左右。鈞達股份N型TOPCon電池出貨6.56GW，獨占超60%的市場。
2023年上半年，鈞達股份在現有TOPCon技術上，通過LPCVD雙插技術改進和SE技術量産導入，将TOPCon電池量産效率從25%左右提升至25.5%以上，到三季度末可達25.8%以上。
剛剛過去的11月，鈞達股份釋出了新一代TOPCon電池“MoNo”系列産品，電池轉換效率升至26%以上。
（制圖：市值風雲APP）
2022年，鈞達股份的電池片業務的毛利率11.4%，明顯低于愛旭股份、潤陽股份（IPO）。
2023年前三季度規模起來之後，電池片毛利率跟上主流水準，不過其TOPCon電池的技術優勢尚未展現在盈利能力上。
三、行業的共性就是現金流壓力大
靠光伏業務實作基本面翻盤的鈞達股份，尚無法高枕無憂，最突出的問題是現金流，這也是整個光伏行業共性。
而鈞達股份的現金壓力來自兩個方面：一是前期收購捷泰科技跨界光伏花費的現金，二是當下擴産能産生的大量資金需求。
2021年、2022年期間，為收購捷泰科技100%股權，鈞達股份前後共花了29.53億元現金。在此之前的2020年，鈞達股份的總資産不過19億元，足以見得那是一筆多麼不菲的數目。
（來源：公司公告）
好處是，再融資收緊之前，鈞達股份在今年6月份定增募集了27.76億元回血，用于支付收購捷泰科技49%股權，補充流動資金以及償還銀行貸款。
截至2023年6月末，鈞達股份手握近40億現金（包括理财），對應有息負債38.3億元，包括6.52億元短期借款、23.98億元長期借款，以及7.80億元一年内到期的長期借款。
這筆融資解決了燃眉之急，但鈞達股份仍面臨較大的資本開支需求。
首先公司的經營活動現金流目前尚無法完全滿足其巨大的産能建設資金需求，2023年前三季度自由現金流流出21.13億。
（制圖：市值風雲APP）
其次，截至2023年三季度末，鈞達股份淮安基地26GW産能，二期13GW仍在建設中。
最後，鈞達股份安徽來安汊河經開區管委會、漣水縣人民政府的投資合作協定中，都有這樣一條協定：項目建成後，鈞達股份在前6年可優惠租賃，并在第7-10年完成分期回購。
（注：乙方即鈞達股份。來源：公司公告）
是以，截至2023年9月末，鈞達股份的負債上還躺着一筆43.28億元的長期應付款，根據半年報的披露，主要為應付政府代建款、售後回租應付款、應付投資款等，都是未來的固定支出。
四、交易雙方都賺了
從汽車飾件向光伏的轉型，也展現在了鈞達股份的股價中，自2021年9月以來持續高漲，一度漲超10倍。
（來源：市值風雲APP，周K）
當初為了替上市公司并購籌集資金，控股股東楊氏投資分别向嘉興起航、上饒産投及一緻行動人上饒展宏分别轉讓15%、19.14%股份。
嘉興起航的實控人為蘇顯澤，2021年11月将手中的鈞達股份股權轉讓給蘇顯澤直接持有。
蘇顯澤，是蘇泊爾創始人蘇增幅的公子，而蘇泊爾集團有限公司曾是捷泰科技的股東之一。
（捷泰科技2020年6月股權結構。來源：公司公告）
蘇顯澤和上饒産投減持情況如下：2022-2023年期間蘇顯澤、上饒産投分别減持了7.91億元、5.57億元。
（來源：公司公告）
當初接盤鈞達股份原有的汽車業務，并為鈞達股份的跨界提供融資的實控人之一陸小紅，也在2023年7月份減持了1個多億。
顯然，蘇顯澤、上饒産投成功共享了這波光伏紅利，不排除未來繼續減持的可能。
當年的光伏頭部廠商捷泰科技，加入鈞達股份後，借助上市公司融資功能擺脫資金掣肘快速擴産，重新回歸光伏電池片頭部廠商名單。
而鈞達股份，借助這場并購，實作汽車飾件向光伏的華麗轉身，解決了業績難題。但在光伏行業的資本“寒冬”下，留給鈞達股份的挑戰也還很多。
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