平準基金确如東風？近期多份券商研報喊話，全面觀察全球平準基金實施

财聯社10月22日訊（記者 林堅）從彙金公司再次出手增持四大行股份，再到央企領銜數波回購增持潮，市場如今對于“平準基金”的議論再次升溫，券商的相關研報也漸次增多。

國金證券公号10月16日釋出《東風何在？呼籲平準基金加快落地》，首席政策分析師張弛團隊呼籲“平準基金”加快成立，為市場注入增量流動性，促使A股回歸更為理性的基本面邏輯；國信證券經濟研究所金融團隊則于10月20日釋出的研報中提到，平準基金是股市困境時期扭困的重要工具，往往在核心指數持續下跌達35%時啟動。

不僅僅上述國金證券、國信證券，東吳證券、中信證券均釋出了與平準基金有關的研報，觀察國内外平準基金的實際案例，并對合理性進行探讨。從海外和曆史的經驗看，平準基金對于提振股市信心、推動股市發揮經濟“晴雨表”的作用。

平準基金的适合規模應該是多少？中信證券研究分析稱，結合市場實踐，平準基金的規模多在總市值的3%-6%之間。記者按此推算，截至2023年6月30日收盤，A股市場總市值達到93.42萬億元。如果真的設立平準基金，規模預計在2.8-5.6萬億。

顯然平準基金并非“萬能藥”。東吳證券宏觀團隊稱，平準基金依舊隻是過渡手段，務必速戰速決，甚至不惜規模，一旦戰線拉長，政策效果和信譽都會大打折扣。

中信證券研究提到，在經濟增速築底期和複蘇期推出的平準基金效果往往較好，而在經濟增速下行期推出的平準基金效果相對一般。

基于上述，賣方也在建言獻策。國信證券經濟研究所金融團隊認為，目前買入寬基ETF優于選擇個股，同時恢複市場正常融資功能，如逐漸恢複IPO節奏，估值修複後恢複正常套保和減持，實作交易與融資活躍。國信團隊還建議，可以參考2015年救市經驗，探讨各券商和證金公司出資買入的股票委托給專業機構管理，引導市場預期後，允許其擇機賣出。

圖為中美日救市基金規模與效果

賣方再次深度關注“平準基金”

2023三季度以來國内經濟已經逐漸顯現出築底迹象，且複蘇動力亦在逐漸增強，為何A股表現仍舊彷徨不前？國金證券首席政策分析師張弛認為，回顧曆史上，“政策底”-“估值底”-“盈利底”到最終“市場底”的确認，往往對應兩個核心要素：

一是“寬貨币”到“寬信用”必然是傳導通暢，将有利于釋放增量流動性，對“估值回升”形成支撐；

二是國内經濟築底回升，往往伴随着房地産投資明顯回暖。

本輪A股“市場底”雖現，但未見明顯反彈。張弛稱，一方面，就估值而言，“估值底”已現，但估值擴張動力則趨于下降；另一方面，就房地産而言，年初至今其風險趨勢性擴大，成為國内經濟複蘇随時可能被“打斷”的隐患。

展望後市，張弛談到，9月居民中長期信貸改善将有利于抑制房地産風險加劇，緩解投資者對國内經濟潛在風險的擔憂，進而強化基本面複蘇的可持續性邏輯；然而“M1%-短融%”未見明顯改善，意味着估值擴張動力依然不足。是以，呼籲“平準基金”加快成立，為市場注入增量流動性，促使A股市場表現回歸更為理性的基本面邏輯。

複盤海外平準基金實踐

從實踐來看，日本、南韓、中國香港、中國台灣運用股市平準基金較多，而在歐美等更為成熟的資本市場則較多表現為一攬子救市手段的“類平準基金”。平準基金的效果與平準基金規模、推出時機以及配套政策有關。

根據東吳證券宏觀團隊分析，日本股市的幹預基金特點相對鮮明：其設立時間較早、下場救市次數也較多，且存在央行直接注資舉措。早在上世紀40年代，日本政府就有指導銀行與機構投資者一定程度購入股票平緩股價下挫，自此往後日本又有三個時期啟動平準基金或更直接的方法救市：

①1963年，以出口為導向的日本經濟受到美國境内籌資加稅政策的影響，大量日本投資信托基金解約沖擊日本股市，1963年末日經225指數自年内高點下跌26%。日本政府在此背景下召集銀行與券商商議救市對策，并于1964年1月設立日本共同證券基金，由14家銀行與4家證券公司出資，向股市投入1900億日元救市，主要買入超跌的指數成分股。1965年1月，政府再次追加3200億日元買入成分股以外的股票以穩定局面。兩番入場後，日經225終于在1965年三季度止跌回升。

②1995年，股市泡沫破滅逐漸企穩後日本經濟再度轉弱，疊加地震災害沖擊，日經225指數上半年蒸發近4000點。1995年6月日本政府組織銀行業成立股市安定基金，投入資金約2萬億日元，刺激之後日經225指數年内基本抹平跌幅。

③2010年，面對更嚴峻的全球金融危機沖擊，日本政府采取了更直接的措施-央行通過信托下場購買ETF、股票，當年規模達1萬億日元，迅速增強了股市流動性，2012年黑田東彥上任行長後央行直接入市力度加大，疫情爆發後日央行購買量也來到了曆史高位—2020年4月僅一月就購入近1.5萬億日元ETF。随着日央行長期的幹預，日股也在2012年走出底部調整後中樞持續上行。

此外，南韓平準基金設立後曾多次抑制股市的劇烈下跌，應對相對迅速，救市資金入市後生效也相對較快：

①1989-1990年南韓股市泡沫破裂，南韓政府1990年5月設立股市穩定基金，由券商、銀行及保險公司共出4萬億韓元，并于9月再度投入約2.6萬億韓元。

②2003年，南韓信用卡危機引發的蝴蝶效應波及到股市，南韓證券業部門設立4000億韓元規模的投資基金予以應對。

③2008年金融危機爆發，南韓綜合指數（KOSPI）半年内蒸發近一半股指，南韓迅速設立平準基金按月向股市注入流動性，股市也随之觸底反彈。

④2022年新冠疫情疊加美聯儲加息，南韓股市持續走低，截至9月防控放開時KOSPI指數年内已累計下跌25%，南韓金融部門10月出台了一攬子救市對策，包括購買公司債券和商業票據，并重新開機股票市場穩定基金，南韓股市于當月企穩。

基于上述實踐，中信證券程強總結出三點特征。（1）大規模平準基金常在應對危機和惡意做空時推出，小規模平準基金運用得當也能取得較好效果。（2）在經濟增速築底期和複蘇期推出的平準基金效果往往較好。（3）平準基金的推出如果搭配一攬子貨币财政政策，則有助于促進經濟現實和市場預期的良性循環，達成更好的效果。

平準基金的設立需注意哪些？

國信證券經濟研究所金融團隊為，短期内，平準基金的入市效果主要取決于資金規模和當時市場估值水準，長期不改變市場運作節奏。其中，平準基金的設立有其合理性，但應避免投資過程中的潛在道德風險。

上述團隊指出，結合海外尤其是美國、日本、中國香港地區經驗，需要審慎設計平準基金的募資、入市與退出機制，比如為規避救市潛在的道德風險。

東吳證券宏觀團隊也提到，結合中國以及海外實踐，動用“平準基金”，有三個方面的注意事項：第一，相較于常态化的“平準基金”，相機抉擇式的資金幹預效果會更好，反面教材是金融危機後的日本和中國台灣（2000年之後）；第二，“平準基金”入市需要“門檻”和“擇時”，股票跌幅大、市場陷入非理性的資金外流惡性循環、其他正常政策效果有限以及交易量低迷是出手的重要條件。

（财聯社記者 林堅）