原标題：打敗你的不是同行，而是時代，“晶片之母”新思科技：移動時代再分工的失意者
财務上仍然是非常優秀的公司。
作者 | 小鑫
編輯 | 小白
導言：大飛機、半導體為什麼重要？A股投資環境改善的命門在哪裡？
近日，商飛C919即将取得适航證的消息傳來，大陸的大飛機産業迎來了一個重要時刻。
與此同時，大陸半導體行業也是好消息不斷：中芯國際去年就已經掌握了用7nm工藝制造礦機晶片的技術；長江存儲的128層NAND今年有望進入蘋果(AAPL.US)供應鍊。
為什麼大飛機和半導體這麼重要呢？
我們不妨來看看美國。2020年美國的出口金額中，飛機産業高達720億美元，半導體達到490億美元，分别位居第一和第四。
更關鍵的是，如果沒有這兩項，美國前四大出口行業中将僅剩下石油化工和原油，變身一個能源國。
（來源：美國半導體協會SIA）
接着來看半導體。在過去幾十年的全球化程序中，中、日、韓分别承接了美國的部分半導體産業鍊。
南韓在存儲晶片領域的份額達到59%，在半導體材料和晶圓制造領域的份額分别有16%、19%。
中國台灣在半導體材料和晶圓制造領域的份額分别有22%、20%，在封裝測試領域有27%，中國大陸類似，隻是封裝測試環節份額更高，另外2個環節略低。
日本在存儲晶片産業大滑坡的同時，保持了在半導體裝置、DAO（分立式器件、模拟晶片及其他）領域的優勢，份額分别達到32%、24%。
而美國在EDA和核心IP、邏輯晶片，DAO、存儲晶片、半導體裝置這些研發密集型領域仍然有相當的優勢。
（來源：美國半導體協會SIA）
從産業驅動因素上看，中國大陸正在從資本密集型、人力密集型向研發密集型轉變，勢必要和美國優勢領域的公司進行競争。
而從資本市場的角度看，研發密集型的公司在财務和股東回報上往往也表現得很好。
是以，如果大量的研發密集型公司被培育起來，A股的投資環境也會更好。
今天，我們就來看看EDA領域的王者：新思科技(SNPS.US，Synopsys)。
2021财年（截至去年10月底的年度），新思科技營收42.0億美元，淨利潤7.6億美元，同比分别增長14.1%、14.0%。
2022财年前三季度（2021.11-2022.7），公司營收38.0億美元，淨利潤8.3億美元，同比分别增長24.4%、48.9%。
誕生于産業分工
EDA，全稱Electronic Design Automation，即電子設計自動化。EDA作為一個行業能成長起來，是半導體産業分工的結果，即無廠半導體公司（Fabless）和晶圓代工廠的興起。
作為兩者之間的橋梁，EDA公司從晶圓廠拿到PDK檔案，并據此開發設計軟體，然後給到設計公司，設計公司設計、測試完成後，再到晶圓廠流片。
PDK，全稱Process Design Kit，即工藝設計包，包含代工廠的仿真器件模型、器件的屬性描述檔案、參數化單元等等。
随着摩爾定律的發展，內建電路的複雜度每24個月就要翻一番。EDA軟體能夠幫助客戶在研發團隊規模不同步增長的情況下，以相同的效率完成內建電路設計。
（來源：楷登電子2021年年報）
目前，新思科技最大的客戶是英特爾（INTC.O），最近3個财年分别貢獻了12.8%、12.4%、10.6%的收入。
除了EDA軟體外，EDA公司在和下遊客戶合作的過程中會積累很多IP，也就是內建電路設計中的成熟子子產品。這些IP也可以被出售給新的設計公司，成為一大營收來源。
新思科技的EDA軟體以許可證的方式銷售，合同時間通常為3年，收入在合同期内逐漸确認。IP和硬體收入則是提前确認。
2021年，EDA軟體、IP和系統內建的收入分别為26.3億、8.6億美元，合計占到總收入的91%。
這種确認收入的方式讓新思科技的增長非常穩定，公司收入從2005年至今已經連續增長了16年。
除了半導體行業相關産品外，公司還有一個軟體完整性（Software Integrity）業務，幫助客戶全方位地管理軟體風險，這些風險包括開源許可證的合規性、軟體安全漏洞和缺陷等。這部分收入占公司總收入的9%。
近年來，IP和系統內建占比有所增加，另外兩項收入占比略有下降。
高毛利、高研發
新思科技的增長并不快，2010-2021财年的營收CAGR為10.7%。
公司最讓人羨慕的還是其接近80%的毛利率。高毛利也給開支留出了足夠空間：去年的研發費用率高達35.8%。
截至2021财年末，新思科技擁有16361名員工，其中78%是工程師，并且超過半數員工擁有碩士或博士學位。
業内與新思科技齊名的楷登電子（Cadence，亦稱铿騰電子，CDNS.O）去年營收29.9億美元，2010-2021年CAGR 11.1%，毛利率和研發費用率分别高達89.7%、38.0%。
截至今年元旦，楷登電子擁有9300名員工，其中絕大多數是技術崗位。
高研發投入同時也是新進入者的壁壘。
以中國EDA的龍頭華大九天為例，毛利率與兩家巨頭類似，由于規模較小，去年研發費用率高達52.6%，相應的在營業利潤率上就要犧牲一些。
（來源：市值風雲APP吾股大資料）
其實如果不是美國的種種禁令，應該也很少會有公司願意去挑戰巨頭，這個行業早已進入寡頭壟斷的穩定格局。2021年，新思科技、楷登電子、西門子EDA的市場佔有率分别為32%、30%、13%，合計達到75%。
（來源：TrendForce）
另外，行業巨頭還會通過收購來進一步鞏固自己的技術和IP優勢。
2010财年-2022财年前三季度，新思科技累計收購附屬公司支付資金41.7億美元，遠超累計資本開支的金額11.9億美元。公司是以也形成了大量的商譽，截至2022财年三季度末的商譽高達38.5億美元，占總資産的41.3%。
不過從曆年财報中的表述看，收購并未對公司營收和利潤産生明顯影響，新思科技并沒有“金融化”。
而且公司調整過的自由現金流和回報股東的能力依然很強，這點我們後面再講。
領先在于産品全面性和支援的工藝水準
對于EDA廠商來說，最重要的能力之一是對全流程的覆寫。
這一點目前隻有新思科技和楷登電子能夠做到。而且兩家都支援數字IC設計、定制IC設計（包括模拟IC、混合信号IC、定制數字IC）、Signoff（簽核）、驗證等。
新思科技已經支援最新的3nm工藝，并且開發出了行業内首個3DIC compiler，擁有行業領先的最快電路驗證技術。
相比之下，華大九天擁有全流程的模拟電路設計工具，但是僅支援部分流程的數字電路設計，其中的單元庫特征化提取工具目前支援到40nm，與領先水準的差距較大。
（來源：華大九天招股書）
全流程的優勢在于客戶繞不開你的産品，而且在自己相對弱的環節，還可以通過搭售等方式擠壓對手的市場佔有率。
比如，西門子EDA（前Mentor）在DFT工具領域有一定優勢，但是新思科技在銷售别的産品時搭售DFT Compiler，已經對西門子EDA造成了沖擊，後者的發展空間日漸狹小。
（來源：東興證券研報，2020.05.18）
在EDA工具的未來發展方面，雲和人工智能是兩大方向。新思科技和楷登電子在這兩個方向都有布局。
移動時代再分工的失意者
曆史的車輪滾滾向前，有時候淘汰你的不是同行，而是來自新的次元的對手。
在2021年的半導體設計IP收入排名中，軟銀旗下的ARM排第一，市場佔有率高達40.4%。
新思科技去年IP收入10.8億美元，份額19.7%，排名第二。
楷登電子以5.8%的份額排名第3。
排第四的是以手機端GPU IP授權為主業的Imagination Technologies，份額3.3%。
（來源：IPnest，2022.05）
這種格局可以說與移動端的崛起有關。移動時代，多數晶片廠商都使用ARM授權的IP核來設計晶片，比如蘋果，高通（QCOM.O）、三星、華為等。
而ARM主要采用按次收費的方式，即蘋果等廠商每賣出一顆晶片，就收取一次費用，這讓ARM成為了移動時代的IP授權之王。
新思科技的IP授權則集中在有線領域，包括USB、PCIe、以太網、SATA、HDMI、DDR記憶體控制器等，并且主要采用許可證的方式，即按使用期限收費。
在移動時代的分工體系中，對手機SoC産商來說，ARM按件收費、使用相對簡單的模式，優于EDA軟體按使用期限收費、使用複雜的模式。
這從新思科技的最大客戶是英特爾，也可以看出一些端倪。
不過，新思科技近年來對于IP授權的重視還是讓其獲得了不俗的增長。2016-2021年，公司IP授權收入CAGR為19.2%，楷登電子為21.7%，兩家的增速都遠高于市場平均水準。
（來源：IPnest，2022.05）
另外，如果粗略的把新思科技的财年等同于自然年（兩者僅相差2個月），則公司IP授權以外的收入在2016-2021年的CAGR為9.6%。
IP授權為公司帶來了重要的增長動力。
禁售中國先進EDA的影響在于長期
今年8月13日，美國商務部宣布實施三項出口管制，其中包括用于設計GAAFET（全栅場效應半導體）結構內建電路所必須的EDA軟體。GAAFET是實作3nm及以下工藝的關鍵技術。
目前，台積電計劃中量産的3nm技術使用的還是FinFET，隻有三星開始了GAA架構的3nm技術晶片生産。是以，美國禁令暫時還不會對中國大陸的半導體設計公司産生太大影響。
不過這給中國企業敲響了警鐘。目前華大九天已經掌握了部分數字IC EDA的5nm流程，在這次禁令生效後，國産替代勢必會進一步加速。
對于新思科技來說，中國是增長最快的市場，最近4個财年的CAGR達到29.5%，已經成長為第二大市場。即使短期内影響不大，長期必然會讓新思科技與中國這個增長最快的市場脫節。
8月13号以來，新思科技的股價跌幅高達17.7%，截至9月19日收于317.32美元。不過同時期費城半導體指數也下跌了16.0%，很難說新思科技的下跌與禁令之間有直接的因果關系。
（來源：choice資料）
最後，新思科技的現金流和股東回報仍然是很給力的：
2010-2022财年前三季度，公司累計産生自由現金流79.0億美元，即使剔除常年用于收購的資金也有37.3億美元，同期公司淨回購了24.9億美元（回購股份減去發行股份），沒有進行分紅。
EDA是半導體行業分工的産物，擁有“晶片之母”的美譽，其技術的複雜和先進性是毋庸置疑的。
該行業早已進入寡頭時代，新思科技、楷登電子、西門子EDA合計占據75%份額。
但是在移動時代新的分工體系下，以ARM為代表的IP授權攫取了較多增量收益。對手機SoC産商來說，ARM按件收費、使用相對簡單的模式優于EDA軟體按使用期限收費、使用複雜的模式。
新思科技目前的最大客戶是英特爾。
在美國宣布禁止出口先進EDA工具後，新思科技受到的影響會是長期的，不過其産生現金流和股東回報的能力還是很強的。
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