近期，随着國際局勢和疫情管控的變化，一場前所未有的通脹正在席卷海外市場。海外高通脹的危機逐漸向金融市場傳導，一場全球性的債市巨震正在上演。
“我剛來的時候油價是1.2英鎊一升，現在逼近2英鎊了，大排量車現在加一箱油能花超過100鎊。”1年前定居英國利物浦附近小鎮的小劉告訴券商中國記者，“日常生活用品漲價很明顯，連葵花籽油和金屬罐頭也在漲。”
旅居德國多年的小邱也感受到了通脹的威力。“餐館每道菜貴了0.5～1歐，我家租房預計水和取暖每個月漲50歐，漲幅在20%左右。德國水電暖都是多退少補，年末算錢，是以現在還不知道到底能源會漲多少錢。”
（暴漲的物價，來源：英國旅居人士朋友圈）
在多地承受通脹壓力的大背景下，美聯儲率先祭出加息大動作，在全球債市激起了連鎖反應。6月15日，歐洲央行突然決定召開特别會議，讨論應對近日多個歐元區國家國債收益率暴漲的情況。就在同1天，日本10年期國債期貨盤中暴跌，日銀宣布于16、17日無限量購買日本國債期貨交割券。
6月16日淩晨，美聯儲繼宣布續加息，将利率上調至1.50～1.75%區間，此番加息75個基點，這一幅度是自1994年11月以來的首次。美聯儲一系列的收緊政策是否會讓全球多地債市陷入危機？對國内債市又有何影響？
美聯儲“最鷹”時刻，全球多地債市承壓
美國5月的通脹資料顯示，美國5月份最終需求PPI根據季節調整後同比增長10.7%，商品PPI根據季節調整後同比增長16.4%。CPI當月同比擡升至8.6%，重新整理了1981年12月以來的高點，持續創40年新高，強化了市場對美聯儲繼續激進加息的預期。
“通脹情況比美聯儲預計的更糟，也動搖了市場對美聯儲能控制通脹的信心，對全球債市都是不利的。”路博邁基金（籌）分管投資副總、路博邁中國固定收益總監汝平稱。
美聯儲此番強力收緊的政策對全球債市影響深遠。摩根資産管理全球市場政策師朱超平表示，除了美聯儲，英國、歐洲以及部分亞太地區央行也面臨通脹和加息的壓力，全球債市波動加劇，在近期繼續面臨收益率上行的壓力。
具體來看，上周，美國十年期國債收益率一度上漲至11年高點3.47%，兩年期國債收益率一度觸及15年高點3.44%，美債迎來了近年來最嚴重的抛售潮之一。
路透社于6月13日表示，對激進的加息政策的預判，疊加高于預期的通脹資料，加劇了投資者對美國經濟前景和企業償債能力的擔憂。追蹤投資級債券和高收益債券的ETF價格下挫，而針對潛在違約的保險成本則急劇上升，市場透露出明顯的避險情緒。
而在歐洲，美聯儲加息的“抽水”效應也十分明顯，債券“抛售潮”令意大利、西班牙、希臘等重債國倍感壓力。上周，意大利十年期國債利率已突破4%的“死亡線”，瑞信亞洲區首席經濟分析師陶冬認為，這一水準的發債成本下，财政負擔或将不可持續。
通脹和加息的“雙殺”之下，已有不少言論擔心歐債危機将會重演。法國安盛投資管理公司的首席經濟學家Gilles Moec就感歎道，“這讓我想起了2012年。”
（歐元區部分國家的政府債務水準已超歐債危機時期，來源：英國金融時報）
亞太方面，日本市場也在此輪加息中受到波及。6月15日，日本十年期國債期貨盤中暴跌2.01日元，創2013年來最大單日跌幅，兩度觸發大阪交易所熔斷機制。6月17日，日本央行宣布仍保留控制收益率曲線和購買資産的政策性設定，并将利率維持在負值水準。全球加息潮中，日本的“超寬松”政策是否仍可持續，也引發了市場熱議。
歐洲經濟衰退風險更甚債務危機，日本“超寬松”政策料難持續
針對市場關于歐債危機是否會重演的讨論，朱超平認為，加息的前景對歐洲重債務國家造成較大壓力，意大利國債收益率已經突破2018年底的高點。歐洲央行目前面臨通脹和經濟增長疲弱的兩難處境，需要研究新的工具以救助高債務國家。
“目前這方面的進展仍然緩慢，導緻意大利等國債利率可能繼續攀升。随着風險加大，歐洲央行可能調整其量寬工具以提供支援。這可能避免短期内債市的急速下跌，但不利于快速抑制通脹，使得歐洲的經濟調整持續更長時間。”
汝平的回答則更為直接，“歐洲的問題比美國更嚴重，受俄烏軍事沖突的影響更大，滞脹已是定局，是經濟衰退的風險而不是債務危機。”
針對日本“超寬松”政策是否可持續這一問題，汝平表示，日本當然也受全球通脹的影響，但受地緣戰争的波及比歐洲好些。“盡管受高油價的沖擊也大，日元也是被低估的貨币，日本央行跟随加息也是順勢的。”
朱超平認為，由于海外市場利率上升，投資者開始預期日本央行放棄收益率曲線控制目标，導緻日本國債市場發生抛售。由于日本的通脹水準仍然處于較低區間，日本央行宣布繼續維持寬松政策。這可能導緻日元進一步貶值和進口成本上行，推升日本的通脹水準。是以，日本央行有可能在下半年被迫采取加息的行動。
全球危機可能性較低，美國加息沖擊這三類國家
全球多個國家的債市集體巨震，令人不得不擔憂，此輪加息的連鎖反應是否會引起一次全球性的債市危機。
對于這一疑問，汝平認為全球性債市危機不會發生。“長期通脹是解決高債務的無聲息的方法,央行處理通脹不缺手段。通縮才是高債務的大敵，進入負利率很難擺脫。”
朱超平也有相似看法，他認為，全球債市在短期面臨較大的調整壓力，但是發生全球性危機的可能性較低。一方面，美國經濟在今年仍有望保持增長，為信用債提供一定的緩沖，市場不會出現2020年初信用息差超過1000個基點的極端情形。另一方面，根據美聯儲給出的加息路線圖，在2022年至2023年利率上行後，2024年可能開始降息。加上投資者對經濟衰退的擔憂，可能在今年晚些時候提升長久期利率債的吸引力。
朱超平表示，市場在經曆下跌後，投資者可以在較高的收益率水準達到風險收益平衡，不太可能出現類似2008年或2020年初無差别抛售的情況。
也有機構認為，本輪強加息主要沖擊的會是進口依賴型、高債務型或單一經濟型的國家。财通基金分析稱，美國本輪強加息主要沖擊這樣幾類國家：
一是日本這類資源及原材料高度依賴進口的國家。
二是經濟增長乏力、财政實力較脆弱的如意大利、西班牙、希臘等國家。
三是外債高、經濟結構相對單一的土耳其和拉美部分國家。直接展現将會在債務成本沖擊和滾續壓力方面。
國内貨币政策“以我為主”，對中債影響有限
那麼，海外的通脹高企、債市巨震對國内債市有多大影響？面對美聯儲大幅度加息，國内的貨币政策又該如何應對？
興銀基金固收團隊認為，這對國内的影響主要有兩個方面：一是外資流出，自今年2月份美聯儲開始收緊貨币政策以來，境外機構在中國債券市場每個月淨流出規模約1000億元左右；二是情緒面擾動，市場可能因海外加息而引發對國内貨币政策限制的擔憂。
但對于這兩點的實際影響力度，興銀基金固收團隊表示，一方面，外資持債比重相對較小，且目前國内機構配置壓力較大，債市供需格局并未發生顯著改變；另一方面，大陸貨币政策仍“以我為主”，海外因素對國内債市影響相對有限。
“在美聯儲貨币緊縮周期下，中國貨币寬松會受到一定制約，降息機率有所下降，但大陸貨币政策總體仍是‘以我為主’，在目前國内經濟增長壓力較大的環境下，流動性仍有望延續寬松，海外加息對大陸利率影響相對有限。”國泰基金債券基金經理程瑤表示。
此外，财通基金指出，目前中美國債倒挂幅度雖大，但本輪中美經濟、金融、政策周期均不相同，随着中美兩大經濟體體量的不斷接近和國内宏觀調控的卓越成效，中美國債收益率倒挂并不稀奇，美聯儲強加息預期會對國内債市沖擊多為情緒面，中國國債價格更多受内部經濟基本面和政策決定。
與海外通過加息應對高通脹的情況不同，大陸目前經濟基本面處于弱複蘇階段，國内通脹壓力較溫和，并且面臨需求轉弱下的經濟增長壓力，以及鄰近畢業季的失業率潛在上行等問題。興銀基金預計，在穩增長和保就業的目标下，央行仍将維持貨币政策獨立性，或延續平穩偏寬松。
多空博弈激烈，國内債市同樣承壓
其實，自5月下旬以來，國内債市也已經進入了震蕩下行區間，但差別于海外債市受通脹擾動的巨震，國内債市的回調原因則主要是疫情好轉、經濟基本面改善；與此同時，外需的放緩也可能擾動中國穩增長政策的效果，經濟複蘇的力度和貨币寬松的退出節奏不确定性較高，使得債市多空博弈激烈。
6月10日，國家統計局公布，國内5月CPI同比上漲2.1%，預期上漲2.2%，前值上漲2.1%，同比持平且環比轉降，通脹壓力有所回落；5月社會融資規模增量27900億人民币，預期20300億人民币，前值 9102億人民币，社融資料大幅改善，超過市場預期。
經濟基本面的好轉使得債券收益率出現明顯上行迹象，截至6月10日，10年期國債、1年期國債到期收益率分别為2.77%、2.01%，相比5月27日低點的2.71%、1.91%已經分别上升了約6個基點（BP）、10BP；10年期國開債、1年期國開債到期收益率分别為2.98%、2.04%，相比5月末低點分别上升了約5BP、9BP。
興銀基金固收團隊認為，海外債市下跌主要是由于俄烏沖突和就業參與率下滑導緻的通脹上行；反觀國内，目前通脹風險較小，今年上半年CPI延續低位，PPI也處于高位回落階段，近期債市出現回調的原因，則主要來源于基本面和流動性預期的變化與目前市場現狀不一緻所産生的沖突。
具體來看，一是今年6月初國内疫情已基本得到控制，上海全面解封和複工複産持續推進，經濟增速有望低位企穩，但複蘇力度仍需通過高頻資料觀察。二是随着市場融資需求恢複，疊加海外貨币政策大幅收緊，對國内貨币政策造成了潛在掣肘，投資者預期目前較為寬松的流動性環境恐難以持續。
展望下半年，程瑤認為，國内債市的主要沖突将在于國内經濟修複的節奏與力度以及貨币寬松的退出節奏。
她預計，随着經濟逐漸修複及資金面回歸中性，債市的利多因素正逐漸消退，利率存在一定上行壓力；但與此同時，此輪經濟疫後的修複力度将弱于2020年，流動性轉向的節奏也将慢于2020年下半年，考慮到經濟修複力度偏弱及貨币緊縮風險不大，對應利率調整的空間也相對有限。
财通基金認為，随着國内疫情好轉、經濟改善、寬信用加碼下社融高增速，疊加外圍貨币政策收緊，國内債市将在三季度以調整為主。對國内債市來說，利好仍舊乏善可陳，利空主要是來自房地産政策繼續密集放松、寬信用繼續發力和寬貨币政策的不确定，債市交易仍受寬信用壓制，震蕩偏弱。
如何應對債市巨震？機構操作均趨于謹慎
不可否認，海外的通脹高企、流動性快速收縮、經濟動能放緩正在增加全球金融系統的脆弱性，面對全球市場巨震，債券投資該如何應對？資産配置該何去何從？
海外方面，經濟衰退的預期使得債券違約風險急劇提高，彭博美國企業高收益指數顯示，截至6月16日，品質較低的美國垃圾級公司債券與美國國債的利差已經上升至508個基點，這是自2020年11月以來首次超過500個基點，利差上升意味着違約率也會随之升高。
在這一市場擔憂下，投資者開始紛紛撤離債券基金。據金融資料提供商EPFR資料，在截至6月15日的一周，高達66億美元的資金從美國垃圾級的高收益債券基金中撤出，投資級債券基金的資金流出量達到21億美元，創下2021年4月以來的最大單周流出紀錄。
瑞銀建議，目前持有股票以及高收益級債券的投資者可考慮配置更具有韌性的投資級債券，看好AA或A級投資級債券，尤其是經濟低迷時營運表現仍保持良好的企業所發行的債券，如受全球增長放慢影響較小的企業。“在目前通脹持續高企的情況下，投資者可以賺取到期收益率，即便利率大幅上升，投資級債券仍可能跑赢風險較高的股票或債券。”瑞銀稱。
朱超平指出，下半年需要綜合考慮收益率上行的幅度和經濟放緩的節奏，如果收益率上行較快，同時經濟下行壓力加大，特别是美國的失業率出現擡頭的趨勢時，可以考慮逐漸買入長久期的國債和投資級信用債。另外，收益率較高的高評級中資美元債、亞洲美元利率債也可以提供較好的風險補償後收益。
國内方面，雖然目前債市相比海外未發生巨大波動，僅處于弱勢震蕩的趨勢，但基金經理普遍持有較為謹慎的看法。
上海某固收+基金經理向記者表示，随着國内市場下半年穩增長政策生效，寬信用加強向實體經濟傳導，債市收益率易升難降，債券部分整體機會不大，成本效益不高。據其透露，他在提高權益倉位的同時小幅減少了債券倉位，目前投資組合維持了短久期配置，以期限一年以内的短債為主，主要投資目标是獲得穩定的票息收益。
“下半年債市投資以防守操作為主，縮短久期，以短債票息打底，長中端債券階段性靈活把握機會，需要尤其注重安全性和流動性。” 長城基金固收投資部總經理、基金經理鄒德立也表達了類似的觀點。
财通基金總結認為，債市短期轉熊的機率不大，但下行空間有限，後市或不支援長久期政策。其中，短端受資金價格低位和資産荒支撐，料将維持低位；長端下行空間有限，現在制約長端收益率的核心問題仍是對疫情接近結束和弱基本面改善預期程度的定價問題，随着穩增長的發力，經濟修複是确定性的，長端的定價核心将重回寬信用與基本面預期和實際走勢。
也有基金經理建議關注一些短期的交易性機會。例如，程瑤表示，自己下半年會以信用債配置政策為主，可以關注利率超調後的交易性機會；嘉實超短債基金經理李金燦也表示，自5月下旬以來，已有部分利空因素陸續兌現，推動收益率上行至接近2.8%的點位，6月下半月到7月債市或有一定的交易性機會，可進行關注。
從相對資産配置的角度來看，景順亞太區（日本除外）全球市場政策師趙耀庭坦言，基本情景預期引導我們降低風險，略微偏重股票，廣泛、多元化地投資股票、固定收益及另類投資是明智之舉。
責編：林根