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文｜錦緞
“起高樓，宴賓客，樓塌了”，K12線上教培行業就可以用這麼寥寥幾個字概括生平。但是對頭部公司猿輔導的創始團隊而言，故事可不能就此完結。
近10年時間裡，猿輔導是被衆星捧月，在一級市場八面玲珑、左右逢源。2020年其融資達到35億美元，其中G輪融資就先後共募集資金22億美元，估值155億美元，曾是全球線上教育行業公認的超級獨角獸。
就在IPO臨門一腳之際，行業突變，前期投入的幾十億美金很可能要付之一炬。裹挾一衆資本的猿輔導如何能坐以待斃？
若此時，公司手中還有一個可行性較高的Plan B，毫無疑問，圍繞着猿輔導的人和資本都會孤注一擲。而近期在港股送出IPO招股書的 粉筆科技 ，就是猿輔導的那一葉扁舟。
作為一個備胎，粉筆科技長期以來都是作為猿輔導的控股子公司而存在，業務系針對招錄類考試教育訓練 （公務員、事業機關、教師） 的成人教培。
根據資料分析可以看到，不到兩年時間裡，作為猿輔導“托孤”之舉，粉筆确實展現了強勁的後發勢頭，在面對行業“一超”中公教育( SZ:002607 )的競争過程中，已有分庭抗禮之勢。
01、大船隕落，救生艇浮現
從2013年刷題業務猿題庫開始，猿輔導的業務逐漸從刷題、搜題、再到直播和雙師大課班，其使用者的規模、頻次、時長等資料不斷擴容，得到了資本市場的持續關注和青睐。
2013年和2014年，猿題庫為李勇赢來了B輪700萬美元和C輪1500萬美元的融資，融資方為經緯創投和IDG資本；
2016年，騰訊戰略投資猿輔導4000萬美元，成為當時騰訊在K12領域最大的一筆戰略投資，融資後，騰訊深入到産品層面和猿輔導進行合作；
2017年，猿輔導獲得1.2億美元E輪融資，由華平投資領投，騰訊跟投；
2018年，線上課程業務（包括系統班、專題課、1對1直播課等）快速發展，猿輔導迎來兩輪融資，11月騰訊再次戰略投資2.5億美元。12月的F輪融資中，猿輔導又獲得3億美元，同樣由騰訊領投，經緯創投、華平投資、IDG跟投，對應估值超過30億美元；
2020年，公司産品覆寫猿輔導、猿題庫、小猿搜題、小猿口算、斑馬AI課等多條業務線，其中，猿輔導正價課學員超100萬人，斑馬AI正價課學員超50萬人，全國累計服務的使用者人數超過4億。就此，猿輔導正式開啟資本宴客模式，年内共獲得35億美元融資，估值達到155億美元，入席者包括騰訊、高領、博裕、IDG、中信産業、DST、GIC、淡馬錫、DCP、摯信資本、景林投資等一衆明星機構。
事實上，線上教培行業在2020年集體按下了快捷鍵，全年融資超過500億元 （超過前10年總和） ，該年僅猿輔導的融資金額就占的45%。但2021年初，針對資本瘋狂湧入中國小校外教育訓練的想象，監管層不僅觸發了暫停鍵，還一同按下了DELETE鍵，雙減政策令K12教培行業就此戛然而止。
前後花費8年時間，共計40多億美元的資本投入，沉澱得到百萬級精準使用者，猿輔導已然是一艘奔赴資本盛宴的大船，載滿着準備舉杯歡呼的各路資本。此時，身為猿輔導創始人的李勇似乎走進了一個死胡同，駕駛大船赴宴已是無望，如何上岸成為當務之急。
好在，李勇和他的猿輔導，不知是否是有意之舉，備份了一隻小船——粉筆科技。
猿輔導的前身是李勇于2012年創辦的“粉筆網”，當時主業聚焦網際網路考試教育訓練 （如公務員考試教育訓練） 。但經曆1年多時間的營運後，其師資積累和使用者留存都差強人意，是以李勇才将重心放在了K12教培賽道上。而當時的粉筆網則交給了2013年加入猿輔導的公考名師張小龍 （現如今粉筆科技CEO） ，并于2015年獨立為粉筆科技，但猿輔導仍有80%的粉筆股權。
就在 （也很可能是“早在”） 政策暗流湧動之際，猿輔導和一衆資本開啟了騰挪術。
2020年底，猿輔導通過工商變更的方式退出粉筆科技的股東名冊，創始人李勇以及另外兩名自然人股東出現在新的股東名冊中，并與CEO張小龍組成一緻行動人，合計持有粉筆科技35.33%股權。
此外，部分早前投資猿輔導的機構也出現在粉筆科技的股東陣列，其中騰訊持股14.13%，IDG持股11.95%，經緯持股7.21%，高瓴持股6.02%。
随着2022年2月底粉筆科技以30億美金估值向港交所送出IPO計劃書，外界驟然發現，猿輔導的“原班人馬”已從150億美元的大船換到30億美元的小船上，開始向成人教培市場發起搶灘登陸。
02、殊死一搏，“硬剛”中公教育
與曾經的K12教培行業不同，成人職業教培行業本是一個紅海市場，基本是“一超”的競争格局，這也是猿輔導會在2013年戰略性放棄粉筆網的原因：市場天花闆低、營運難度大。
圖檔來源@粉筆科技招股書
如今生死攸關之際，粉筆科技不得不進入職業教培行業，并且其需要向外界證明，自己有實力能夠與行業大哥 （中公教育） 分庭抗禮，其中的關鍵就是——造勢，在短時間内讓自己跻身行業前列。
從猿輔導體系中一個邊緣業務，在2020年5月大規模啟動職業考試教育訓練線下網點，到2020年底獲得注冊使用者960萬，再到2021年底覆寫全國31個省份的260多個城市，粉筆科技在不到2年時間裡将業務迅速鋪開并且獲得規模性使用者。
【1】線上使用者全覆寫
由于目前粉筆科技業務主要集中在招錄類考試教育訓練領域，意味着其2021年底的960萬付費使用者人次已經超過了該年大概630萬招錄類考培的人次規模，可以了解為粉筆已經全面覆寫了其主營業務的線上觸達人群，包括有意向的在校大學生和應屆畢業生等。
之是以能夠短時間内達到對目标市場的線上全覆寫，一來離不開戰略夥伴騰訊的優質流量，二來是粉筆網和猿題庫時期積累的考題内容資源，三就是粉筆科技線上展開的低價網課政策。
2019年、2020年、2020年1-9月和2021年1-9月的線上付費人次分别為600萬人次、960人次、720萬人次和730人次；對應的線上正價課付費人次分别為140萬人次、180萬人次、130萬人次和210人次；雖然正價課付費滲透率有所提高，但受限于線上正價課人均400-500元的平均客單價，繼續做大線上業務已并不劃算，且難以有效貢獻公司利潤。
【2】OMO快速做大收入
由于招錄類教培包括筆試和面試兩個環節，前者可以通過線上刷題獲得提升，而後者則更多需要線上下以師資授課訓練的方式獲得提升，是以要紮根招錄類教培行業，粉筆必須要擴充線下網點和招錄師資隊伍，構成線上線下一體化 （即OMO） 。
是以粉筆的商業政策也很簡單，線上下資源配套供給逐漸鋪開後，粉筆将線上課程使用者轉化為線下授課客戶，進而将低客單價轉為高客單價，提升整體收入規模。
随着2020年和2021年線下網點的不斷擴充，粉筆的線上和線下業務結構發生了明顯變化，收入占比的權重向線下教育訓練業務轉移，表明線下化業務政策已經有所成效，線下教育訓練業務收入呈現1-2倍的增速，進而帶動整體營收實作近1倍的漲幅。
【3】擴張的對價是虧損11億元
兩年來的線下大規模擴張主要花在雇傭教師、場地租金、以及相關營運開支上，進而使公司毛利率從2019年的46.2%下降至2021Q3的19.6%，2020年和2021Q3合計虧損超過11億元。
不過，線下教育訓練業務的虧損主要集中在2020Q4，單季度虧損達到18.8億元。而整個2021前三季度的虧損縮減至4.7億元，這代表粉筆的前期投入似乎看到了希望。
以2020年收入來度量粉筆科技和中公教育在職業考培的市占情況，“冷啟動”僅半年的粉筆已經将自己的規模跻身為行業第三，距離第二名僅相差1億元營收，沖擊力十足；但相對于第一名中公而言，其營收規模是粉筆的近6倍之多。
不過，按照兩家披露的2021Q3資料而言，粉筆和中公的收入分别為23億元和63億元，在9個月時間裡，粉筆已經将差距縮減至2.7倍，這也表示粉筆的市占份額已經奪得第二把交椅，并且正快速追趕中公。
事實上，中公63億元的營收中，職業技能教培業務占據30%的總營收，意味着中公在招錄類考培的營收大概是44億元，粉筆收入已經超過它的一半。
在如此勢頭之下，再看粉筆現如今30億美元 （大概190億元） 的估值，大概是目前中公教育市值 （384億元） 的一半。
03、未來的勝負手：優質師資供應
目前情況看，粉筆已成功跻身于國内的招錄類教培市場，并且沖擊到“一哥”中公的市場佔有率，這主要在于網際網路經濟剛進入某類行業時表現出強烈的資本密集型打法。
不過，根據中公教育披露的2021年業務預告顯示，2021年其預計全年虧損在20億元-24億元區間，成因除了外部競争加劇造成收入降低之外，還包括宏觀環境上2021年相比于2020年三公 （公務員、事業機關、教師） 招錄率大幅下降、退費率大幅增長、維持師資規模的成本支出等原因。
具體地，據公司财務部門統計，中公教育2019年度退費金額74.23億元，退費比率44.14%；2020年度退費金額100.09億元，退費比率46.54%；預計2021年退費金額在140億元-160億元，相對于預期營收69億元-73億元，退費比率66.99%-68.67%。這意味着，中公在營收大幅減少的同時，退費率大幅提升，夾擊之下預計出現20多億元虧損。
實際上，粉筆科技的網際網路模式 （OMO） 切入職業教培行業具備一定的前期優勢，資金推動補充線下網點的師資供應，短期就能在營收端起到較為明顯的效果。
以中公教育首創的協定班 （筆試不通過退部分學費，面試不通過全額退款） 為例，協定班的主要盈利其實來自于筆試被刷下來的考生規模，該業務賺的是筆試退款後的差額學費。這就意味着機構之間拼的是流量和獲客，目前大部分機構依賴的還是線下招生管道 （如校園代理） ，自然無法跟OMO一體化營運相比。
目前，粉筆的協定班規模，正在網際網路流量打法支撐下，呈現數倍增長的趨勢。
但是，職業教培行業的後期，往往呈現的是勞動力密集型和智力密集型，落點終歸還是優質師資供給和學員的通過率上，畢竟長期的口碑才能夠確定學員的品牌認識，進而保證獲客競争力。從這個角度看如今風頭正勁的粉筆，其長期競争力還不能過早下結論。
現實中，市場裡優質的師資供給是稀缺的，并且優質師資的溢價能力也很強，行業有“1個優質教師有13個崗位選擇”的說法。那麼從教師收入的角度對比，粉筆的崗位待遇相對于中公是否更有吸引力。
截至2021Q3，粉筆科技的講師規模為5348人，雇員開支是11.39億元，人均月薪資大概2.37萬元；同期，中公教育的講師人數約1.9萬人，營業成本25.89億元 （絕大部分是講師薪資支出） ，人均月薪資不到2.1萬元。不過，由于中公在全國覆寫至縣域一級，相比于相比于集中在二三線城市的粉筆而言，人均薪資有被拉低的可能性，粗略來看兩者的教師待遇相差不大。
并且，現如今兩者爆發師資争奪戰的可能性也不大，一來中公的自有現金流僅15億元，而粉筆也隻有8億元，兩者都比較緊張；二是未來兩者協定班的退費金額也不好确定，截至2021Q3粉筆的退費負債為7.8億元，而随着協定班規模的擴大，退費負債規模隻會越來越大。
此外，中公為了提升通過率和降低營運成本，已轉向自建大基地教育訓練院區。而在大基地的基礎之上，中公還能夠拓張職業技能類教培業務 （包括IT和技術類、高端制造技術類以及傳統領域的數字化教育訓練） ，目前其近30%的營收來自此類業務，已經從招錄類教培領域跳脫出來，正逐漸開始橫向滲透。
反觀粉筆科技，目前其精力集中于招錄類考培業務，若上市成功，補充資金後的粉筆可能将通過收購整合線下資源進一步做大OMO一體化規模，并将再次觸碰中公的蛋糕，招錄類教培行業仍将存在不小的行業變數。
事實上，如果為資本搶灘登陸就是粉筆科技最大的訴求的話，那麼在市場層面粉筆已經達成目标；但如果粉筆的目标定得更加長遠，那麼優質師資和更高通過率的市場口碑才是粉筆需要長久經營的方向。
無論如何，30億美元的救生艇雖然不比此前的K12大船，但對猿輔導的早期投資者來說，已是最大的慰藉。