鳴石房明：量化進入“正常期”，做好多元配置工具

2021年私募量化規模破萬億，一年前還不足千億，百億私募就有28家，半數為新增。過去一年也見證了量化私募的業績神話、淨值巨震和規模掣肘。随着行業進入拐點，未來量化将何去何從引發關注。

規模擴張下量化進入“正常期”

在由朝陽永續主辦、中國銀河/銀河期貨聯合主辦的2021年度中國私募基金風雲榜頒獎盛典期間，鳴石投資創始合夥人房明接受了第一财經記者的采訪。他表示，随着資管新規過渡期的結束，量化在中國仍處于發展黃金期，但随着規模擴張，量化也進入了“正常期”。

“我們去年5月到9月幾乎是周周赢，整個行業的勝利率也非常高，這超越了統計的了解。我們政策的目标一般是夏普（風險收益比）3，夏普3的東西不應該是周周盈，否則就成了夏普10，因而後階段的回撤也是意料之中。任何政策都會有下滑期，下滑到一定程度則進入震蕩期，然後再到上升期。從1月到現在算是下滑期的尾部，這并無從解釋量化到底是不是變得不靈了。”他稱。

去年四季度以來，頭部機構發行的産品普遍難敵市場集體下挫的壓力，新發行産品淨值在“水上”（1以上）的寥寥，量化政策（宏觀對沖、指數增強）、基本面多頭皆難幸免。同時，部分量化巨頭規模在突破100億、500億甚至上千億時，業績難免出現下挫，這也導緻在市場震蕩時，投資者尋求“小而美”呼聲高漲。

房明則表示，“小而美”的迷信需要破除，資本市場的商業邏輯在于——規模擴張的邊界都是投資者對收益下降忍耐的邊界。

事實上，規模掣肘無可厚非，此前私募量化機構相當一部分超額收益仍來源于交易性阿爾法，政策上也已不是純粹的進行日頻調倉疊加T+0政策，而是到了日内多次調倉的程度，對交易性阿爾法愈加依賴。但随着規模的擴張，再要頻繁換倉就意味着交易價格會比起始的目标價出現較大偏離，是以攤薄到每個産品上的交易性阿爾法會持續下降。

在房明看來，之是以真正的“小而美”并不存在，是因為這不合乎機構旨在擴規模、提升管理費的商業邏輯。

“2017-2018年中高頻量化業績亮眼，其實給投資者的收益是超乎常理的，因為當時似乎它拿很小的風險換來了較大的收益，但其長期供給則是有違科學，管理人為何要将一個風險收益比奇高的東西長期供給投資人，同時還要将收益和投資者‘二八開’分成呢？自營并放杠杆豈不更好？由此可見，這種完美的東西不可能長期供給，它起到的效果就是，我讓你看到是完美的東西，然後資金量湧入，湧入後它就變成了一個正常的東西，雖然它不完美，但它已經足夠好了。”他稱。

房明所說的“足夠好”也是指，随着量化規模的擴容，若能做到在控制波動和回撤的基礎上，獲得持續、穩定的超額收益，即使收益不如過去的高光時刻，也已經足夠好了。

一般而言，規模小的量化機構傾向于高頻，因為容量小的政策收益往往高，規模大的機構哪怕有高頻這個心也沒這個能力，隻能逐漸傾向于中頻乃至低頻交易。

房明在2021年9月時也曾提及：“高頻是火車頭，中低頻是主力軍，中國量化行業要崛起，中低頻的賽道必須走起來。當年為什麼必須從高頻走起來，因為中國市場神棍太多，這個太科學的行業不拿出誇張業績根本無人問津。針對中證500跑出15%的超額收益、夏普做到2，領先于大部分主觀多頭，行業卻陷于崩潰，行業從2015年後走向高頻隻是源于自救，而現階段的高光也隻是為了走回到2015年。”

目前的挑戰在于，比起歐美市場機構當道，中國仍是散戶主導，部分機構海外高杠杆産品業績一度大幅回撤引發軒然大波。“理論上杠杆本身不是問題，尤其是海外市場融資成本很低，但關鍵是客戶很少意識到杠杆的風險，買時更看重的是收益，并認為可以忍受回撤，但當回撤真實發生時，卻發現事實并非如此。”

做好資管組合的底層配置工具

量化行業發展至今漸成主流，不得不思考的是，未來究竟在中國應該如何定位？

“量化的使命就是工具，我從來不願意說‘量化做上帝’。什麼叫上帝？即你把錢交給我，我幫你搞定；而工具是什麼，即我是你手裡的一種東西，我的使命是你賦予的，而我隻是把這件事做好。”房明表示，“工具”的定位是未來量化在大資管時代的關鍵。

除了針對高淨值個人的業務，随着資管新規過渡期結束，機構業務對量化而言前景廣闊，信托資管、理财子公司需要不斷進行“非标轉标”，而它們對于标準化資産的波動承受力較低，并有一定的預期收益需求，這是單純配置股票多頭或單一資産難以實作的。一般而言，機構需要通過委外布局FOF的形式來滿足配置需求，量化此時則可成為一籃子底層資産的一部分。

但相比起美國，中國FOF發展仍然緩慢，量化私募在過去幾年規模擴容10倍，但量化FOF僅2倍，這與中國投資人更傾向于直接投資底層資産有關。因而對量化機構而言，此時也可主動為提供多資産量化組合（例如配置股、債、商品），來降低整體組合的波動率，盡力實作穿越周期。

例如，房明表示，在目前提供給理财子公司的産品中，往往将量化政策做成了“小FOF”，即包含CTA、中性政策、指數增強等的複合政策，根據機構風險偏好的不同，給予每個政策不同的權重，以求真正降低組合的波動率，而并非隻是單純分散投資。

未來，為了做大規模，量化既要接受中國市場的現實，即發展針對高淨值客戶的獨立業務，同時也要着眼長遠，努力做好資産的底層，發揮好工具的角色。